平安证券：给予锦江酒店增持评级

　　2021-10-20平安证券股份有限公司易永坚对【锦江酒店(600754)、股吧】进行研究并发布了研究报告《增量广覆盖&存量新升级，汇聚全赛道优质品牌整装待发》，本报告对锦江酒店给出增持评级，当前股价为49.9元。

　　锦江酒店(600754)

　　中国酒店业“连锁化+中高端化+直销化”底层逻辑：1）疫情常态化，单体小酒店倒下，马太效应凸显。2020年，国内酒店客房减少229.4万间，而连锁店客房新增16.6万间，连锁化率从2018年的19%升至2020年的31%（美国已超70%，国内提升空间巨大）；2）轻资产加盟模式降本提效，释放现金流加速扩店。锦江逐渐剥离自营店资产，21H1加盟店累计8910家，占比超90%。3）中国交运基建高速发展，带动商旅迅速崛起，锦江直销平台WeHotel统一会员体系，联合加盟商引流高粘性客户。4）消费升级、差旅标准提高、利润结构驱动，酒店行业短期经济型主导（占比>60%），长期橄榄型趋势（欧美中高档次占比达50%）。截至2021H1锦江中端酒店数达4868家（占比49.55%），是华住和首旅的近2倍和近4倍。

　　锦江核心优势-品牌&规模：1）旗下四大系列40多类品牌矩阵，实现酒店赛道全覆盖；2）截至21H1总开业客房间数近百万，规模多年蝉联国内第一，占全国连锁酒店集团总客房量的比例超20%。疫情期间不减开店速度，预计未来仍将以千家/年的速度拓店；3）锦江（中国区）汇聚优质品牌资源、统一会员体系，WeHotel最新会员数达1.86亿人，佣金率仅6%-8%，远低于OTA的15%，营收51%来源于直销，直销为主、多渠道分销为辅的战略正逐步实现；4）维也纳已形成中端酒店护城河（21H1实现营收15.68亿元，酒店数2303家，对标全季1203家），密集分布于华南一二线；加速升级7天系（预计80%将升至新7天3.0，21H1酒店数达2001家），兵团战主攻华东和华中下沉市场空白薄弱区。

　　成本费用端仍具下降空间：1）智能化有助于降低人工成本、加盟模式下物业租金存压缩空间，毛利率有望提至45%以上；2）背靠上海国资委，长期借款融资成本低；非公开募资额中15亿用于偿还贷款，预计公司未来大幅举债概率较小，利息费用下调；3）销售人员缩减、广告费用有下降空间，管理费率基本维持不变。

　　盈利预测：根据21H1业绩，结合国内外新冠疫苗接种率不断提高、境内外旅游市场逐步开放的现状，我们预计2021-2023年RevPAR从145逐渐提至165元，每年净开店数量1100家/年。预测2021-2023年公司归母净利分别实现3.5亿、14.0亿和19.3亿元，EPS分别为0.32元、1.31元、1.80元，对应目前股价的PE分别为154.7倍、38.1倍、27.7倍。随着国内外新冠疫苗接种率不断提高，疫情管控政策有逐步放开势头，我们认为酒旅业复苏趋势向好，首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　风险提示：1）疫情时有发生，扰动酒店经营业绩；2）境外业务仍未恢复；3）竞争加剧：多家国际酒店巨头扭亏为盈，中国市场将成为必争之地。4)政策风险：上海出台酒店价格诚信自律公约，抑制酒店价格剧烈波动。