天邦股份：核心业务布局成型，外延并购开始加速

　　天邦股份是一家以技术创新为核心动力的企业，公司已明确发展水产饲料、生物制品、育种及生猪养殖、生鲜食品、环保与工程五大业务，打造食品全产业链。2016 年开始，公司的生猪出栏量进入快速增长阶段，加上疫苗和饲料业务的持续做大，业绩增长进入快车道。此外公司的核心业务布局已经完成，未来围绕做强主业的并购整合或将加速，并购题材的多样化值得期待。

　　深植外延并购基因，助力产业持续壮大。从创立至今，投资并购一直贯穿在天邦的发展过程中，帮助天邦从一家饲料企业逐步发展为一家综合型农牧上市公司。公司疫苗业务前身是于2008 年收购的成都精华，生猪育种和养殖的部分资产来自于2013 年收购的艾格菲，于2014 年投资的法国CG 则大大加强了天邦在猪遗传领域的技术实力，公司还于2016 年底收购了美国PRIMO 亲虾选育公司。我们认为，在饲料、养殖行业大变革的今天，具备外延并购基因的天邦将在资源整合中拥有更大的优势和可能。

　　饲料：聚焦高端水产料，人才资金投入高于行业平均水平。外销畜禽饲料业务剥离，公司将更加聚焦水产饲料业务，尤其是高毛利的特种水产料产品。短期来看，国内三文鱼养殖规模增长将带动鲑鳟鱼料销量提升。长期而言，工厂化水产养殖、配合饲料替代冰鲜杂鱼的行业趋势以及消费升级将带来新的增长空间。良好的人才储备和研发投入将继续巩固公司的技术优势，创新服务营销和打造产业链闭环的努力为公司饲料业务发展注入了新的活力。我们认为，天邦的饲料业务将在这轮行业洗牌中脱颖而出。

　　养殖：扩产+提效，养殖业务爆发。公司通过收购法国CG 切入生猪育种领域，获得世界顶尖的技术支持，同时通过收购艾格菲迅速扩大养殖规模，并在降低养殖成本上不遗余力的持续投入，养殖效率大幅提升。2016 年出栏生猪58 万头，2017年有望实现130 万头销售目标，生猪出栏进入放量期。

　　疫苗：技术实力雄厚，多品类战略形成。2016 年公司疫苗收入预计超过1.8 亿元，同比增长约20%。我们预计圆环、猪瘟收入各约5000 万，胃腹二联苗收入或超过2500 万。公司两个优势产品都是市场竞争极为激烈的品种，在此背景下仍能获得较高的市场份额实属难得。此外，2016 年以来公司的胃腹二联苗快速放量，同比增长数倍，未来增长潜力仍大，已获新兽药证书的高致病性蓝耳疫苗有望于2017 年推出，也将为公司业绩带来新的增量。

　　盈利预测与投资建议。我们预计2016-2018 年公司归母净利润分别达到3.67/6.10/6.80 亿元，对应EPS 为0.58/0.96/1.07元。我们给予其2017 年16 倍综合PE 估值，对应目标价15.70 元，“买入”评级。

　　风险提示。生猪价格大幅下滑，极端天气造成鱼虾持续大量死亡。