悲观情绪主导债市 趋势力量无法阻挡

　　利率债投资策略：近期资金紧张程度稍有缓和，但主要以隔夜融出较多，跨月资金仍然较少，价格偏贵，后期看，机构滚隔夜的行为无疑加大了月末最后一天资金压力。另外，从央行投放来看，7天、14天资金投放较多而跨年资金投放较少，12月资金压力并未缓解，后期资金面难言乐观。目前，债市情绪仍然脆弱，下跌趋势未改，目前交易盘加重的情况下，任何细小诱因都会加大债市波动，因此建议投资者谨慎操作。

　　第一，市场悲观情绪并未改善，警惕债市大幅波动。本周以来，消息面较为平淡，但是债市连续出现先涨后跌之势，国开现券收益率再现快速上行之势，我们认为目前情绪交易盘悲观情绪并未改善，债市未来走势仍取决于央行的货币政策和监管因素，短期的工具操作提振市场情绪不大。

　　此前市场上有观点认为，本次国开行进行短期老券置换长期新券意在稳定市场情绪，不过，从今天市场表现上看，置换收效甚微。我们认为此次参与者置换的动力来自于对未来后市的悲观，并且悲观情绪较重。从参与出发点来看，只有对后市悲观的投资者才会参与置换，因为置换可以一定程度上减少账面亏损。若投资者对后期较为乐观，大可不必参与此次置换。

　　另外，置换结果体现出市场对后市悲观情绪较重。一方面，本次招标倍数较高；另一方面，本次置换中标利率较低。今早国开行设置被置换券170215招标定价在4.79%(当时170215二级市场4.83%-4.84%)，本次中标利率为1.93%，参与者投标利率基本在等价交换利率区间内，足以体现参与者置换意愿较强，更倾向于提前置换止损，也说明对后市悲观情绪较重。

　　债市走势仍取决于央行货币政策和监管因素，悲观情绪较重背景下，警惕债市大幅波动。今年货币政策一直保持紧平衡的态度，去杠杆未达到有效结果前，央行态度并不会转变。另外，近期随着资管新规的落地，央行对监管态度愈显严格，去杠杆以及监管持续推进，市场应对金融监管的进一步收紧和完善仍需保持充分的警惕。

　　第二，中小银行监管进一步调整已是定势。银监会副主席王兆星近日在2017年城商行年会上“敲打”城商行，并指出监管将越来越严。对此，我们认为本次将中小银行的问题摆上台面，意味着后续对银行监管将更加具有针对性，中小银行面临监管加码，进一步调整在所难免。

　　随着对中小银行监管进一步趋严，引导资金脱虚向实，对债市压力会更大。对于银行来说，虽然投资债券也是支持实体经济，但是对于监管来说，增加放贷才是支持实体经济的最好方式。三季度银行发放贷款及垫款项占总资产比重进一步上升，其中城商行上升幅度最大，这说明中小银行应监管需求，确实在支持实体经济，可以预料到未来这一比重将继续上升，对实体经济的支持力度也将更大，相应的，在这个调整过程中，债市的压力也会随之增大。另外，资管新规中有些条款规定并不明确，可以从严解读，也可以从松解读，从近期监管态度可以看出，或许从严解读才是正确的，对市场的影响或许可能超预期。因此在银行调整未达到监管预期之前，债市跌势难止。

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