铝库存稳降、缅甸供给扰动增加 可积极关注锡

　　铝： SMM 统计数据显示， 2018 年 1 月 25 日国内电解铝社会库存 176.5 万吨，较 1 月 22 日下降 3.0 万吨，叠加“我的有色网”铝棒库存数据，总计 186.0 万吨(其中，铝棒库存 9.5 万吨， 下降 0.5 万吨)，较 1 月 22 日下降 3.5 万吨。我们认为， 电解铝库存大降 3 万吨，原因主要有以下两方面：①受天气以及限装因素影响，消费地铝锭到库量有所减少；②春节临近，下游加工企业赶单、备库需求释放，铝锭出库量有所提升，特别是消费需求较为旺盛的华南以及华东地区表现较为突出，无锡、南海两地库存下降明显。 后续，随着春节假期临近，需求将阶段性减弱，库存仍有抬升动力，但不改 2018 年“去库”大趋势。

　　铜： 本周铜精矿市场归于平静， 海外流入中国市场的铜精矿并未对现货市场造成持续性影响， 大冶炼厂备库基本结束，TC 小幅回落，截至本周五，现货 TC 报 74-86 美元/吨区间，较上周下滑 1.0 美元/吨。 开工率方面， 12 月铜炼厂平均开工率为 94.89%，环比上升 3.82%。开工率走高的主要原因：①为完成年度产量目标， 12 月各炼厂基本无检修安排；②铜价大幅拉升，月度现货铜精矿 TC/RC 处于相对高位水平，致使炼厂开工动力较足。

　　锡： 我们特邀请了锡业股份(000960) 公司领导作了行业及公司交流： ①供给收紧预期明显， 我国每年进口锡金属量约 5 万吨，绝大部分来源于缅甸，受限于开采方式转变(露采→坑采)和资源品位下降(5%→1%)，缅甸锡精矿供应量将逐年下降，其中， 2018 年靠消耗此前库存尚可对冲一部分影响，但 2019 年以后供给下降将更为显着。 ②下游消费稳中有增， 核心领域(焊料)保持相对平稳，新兴领域(照明、化工、装饰等)增长可期。 ③供需缺口有望放大， 近年来，全球锡基本都处于小幅短缺状态，在供给侧收紧的情况下，再考虑到消费稳中有增，预期未来缺口有进一步放大趋势。

　　黄金： 本周，原油价格再度大幅上涨， 美元指数受美国财长言论影响继续走弱，在此背景下贵金属价格“狂欢”，环比上周涨幅明显， COMEX 黄金价格环比上周上涨 1.43%至 1352.0 美元/盎司。 我们认为，美元指数的强弱从本质上看是由美国同其他经济体相对关系所决定，随着欧洲复苏进程的加速以及货币政策的收紧，美元或将继续弱势运行，在温和通胀基准假设下，如后市油价继续上行、美元指数持续弱势， 黄金抗通胀属性有望继续发酵，但趋势性机会尚需进一步观察宏观数据。

　　宏观“三因素”总结： 中国， 2017 年全年 GDP 增速 6.9%， 7 年来首现反弹， 2018 年经济仍将继续稳定运行在中高速增长区间，但增速或将小幅放缓；美国，经济复苏背景下，美国工业表现强劲， 12 月耐用品订单上升 2.9%，远超市场预期值 0.80%；欧洲， 12 月 CPI 符合预期，未来货币政策或将趋紧。

　　投资建议： 需求方面， 主要看全球经济，我们认为：“欧美走强+中国走弱=增速整体走平”是 2018 宏观组合主基调，在此基准假设下，全球商品需求增速有望走平，也即，常规需求将支撑商品价格；再考虑到不断被强化的通胀预期，金属价格系统性抬升的确定性有望进一步提升。 供给方面， 我们提出“新供给周期”概念，以基本金属中的铝、铜为代表。具体来看，铝：在 2017 年供给侧改革政策引领下，违法违规产能基本出清，《关于电解铝企业通过兼并重组等方式实施产能置换有关事项的通知》(工信部原〔2018〕 12 号)，又进一步明确了“严控总量、优化存量”的调控思路，因此，铝行业无序、过渡扩张导致的供给弹性过大问题将得到根治；铜： 2012-2013 年资本开支见顶，此后一路下滑，导致 2017 年全球铜精矿出现负增长， 2018 年增量依然不大，自然出清下的铜，供给趋紧将是 2018 年的投资“逻辑主轴”，再叠加通胀预期强化以及进口限废政策，铜价中枢具备抬升动能。 此外， 在缅甸等供给端扰动增加，环保趋严的大背景下，锡行业的供需格局或将不断优化，基本面支撑锡价中枢系统性抬升。

　　综上，我们认为： 在“常规需求+新供给周期”逻辑框架下，铝铜投资确定性在不断上升，继续坚定看好铝铜板块长牛格局， 并建议关注锡投资机会。 相关标的： ①铝： 中铝(停牌)、云铝(停牌)、中孚、神火(煤炭组)、露天煤业(002128) (煤炭组)等； ②铜： 紫金矿业(601899) 、江西铜业(600362) 、云南铜业(000878) 、铜陵有色(000630) 等； ③锡：锡业股份。

　　风险提示： 宏观经济波动、采暖季错峰生产等政策波动带来的风险。