析土掘金：探寻转债价值洼地

　　析土掘金：探寻转债价值洼地

　　——可转债研究系列(三)

　　市场如同一片汪洋大海，弄潮儿善于发现潮起潮落的规律，迎头赶上，越过千层浪。同样地，聪明的投资者善于发现市场的变动规律，拨开表层土壤，挖掘潜在的黄金投资机会。波动率是可转债期权价值的体现，如何利用波动率寻找可转债的价值洼地？

　　正股波动率反应了正股价格的波动情况，而隐含波动率是可转债期权价值的一种体现，因此可以根据正股波动率与隐含波动率的关系来判断可转债的估值情况：(1)当隐含波动率相对正股波动率较低时，可转债期权价值被低估；(2)当隐含波动率相对正股波动率较高时，可转债期权价值被高估。东吴金工构建估值指标IVHV来判断隐含波动率是否被高估或者低估。

　　由于隐含波动率存在较多异常值，因此东吴金工采用替代方法，构建新的估值指标：(理论期权价值-可转债期权价值) /(|理论期权价值|+|可转债期权价值|)。(1)当可转债期权价值相对较低时，可转债价格被低估，此时以较低价格买入可转债，当可转债期权价值回归正常水平时可以获利；(2)当可转债期权价值相对较高时，可转债价格被高估，此时以较高的价格卖出可转债，当可转债期权价值回归正常水平时可以获利。

　　估值指标检验：根据估值指标买入低估的可转债，策略平均累计收益呈上升趋势，说明价值低估的可转债后续上涨动力较强，上涨期限较长；根据估值指标卖出高估的可转债，策略平均累计收益基本呈现上升趋势，平均累计收益最高点出现在第 32 天，收益实现较迅速。低估买入策略和高估卖出策略各有优劣，但实际交易中无法卖空可转债，因此主要考虑可转债低估的投资机会。

　　东吴金工根据估值指标构建“析土掘金”策略，回测结果显示，年化收益率为 21.11%，信息比率为 1.26，最大回撤率仅为 24.14%，日胜率为55.76%。策略在于寻找被低估的可转债，长期潜伏，伺机而动，一旦发现被低估的可转债会立刻买入持有，直到可转债价值回归正常水平。

　　策略持仓特征：(1)持仓主要集中在钢铁、电力及公共事业、有色金属、银行等行业；从各行业持仓占比来看，石油化工、有色金属、钢铁、农林牧渔等行业的可转债出现价值低估的可能性较高。(2)小规模的可转债在策略中持有的时间比较长。(3)策略持仓的可转债股性较强、债性较弱，即策略能够有效的选出上涨动力较强的可转债。

　　风险提示：当可转债期权价值低于理论期权价值一定水平时，该可转债大概率是低估的，可转债价格未来或将上涨。但阈值确定比较困难，本报告的参数是基于历史数据的统计结果，在实际交易中请谨慎参考。

　　(原标题：析土掘金：探寻转债价值洼地——可转债研究系列（三）)