招商宏观：核心行业盈利修复

　　营业收入增速、利润增速都有回升，印证同期的PMI、 PPI、工业、投资、消费、就业等多项宏观指标。但仍需关注两项总体指标：一是规上工业企业整体资产、负债增速都有回升，但尚未形成趋势性资产负债表扩张；二是规上工业企业亏损家数和亏损金额增速仍在上升。

　　最重要的，是装备制造业三大核心子行业表现向好。其中计算机通信与电子设备制造业的利润增速已于9月由负转正且明显趋于修复，汽车制造业利润增速已从-25%左右收窄降幅至-13.9%，电气机械与器材制造业的利润仍保持着13%以上的高速增长。这三大行业营业收入分别占规上工业整体的10.7%、7.6%、6.1%。

　　对于未来趋势，我们总结出了三大支撑力量与三大制约因素，当前支撑力量仍在蓄势，制约力量有所松动：

　　1。 四季度以来全球多个经济体包括中国景气度有所恢复，多种国内外大宗商品价格企稳回升；国内PPI已于10月见底，之后将逐步进入转正进程，仅2020Q2由于翘尾效应可能再次临近负值区间。

　　2。 工业产成品库存增速继续下行。但汽车制造、电气机械与器材制造的产成品库存增速已开始回升，计算机通信与电子设备制造已由正转负可能即将见底。而化学原料与化学制品、黑色金属加工、有色金属加工、非金属矿物制品的产成品库存增速仍在下降，这4个行业营收占规上工业企业整体的23.6%。

　　3。 财政政策仍然保持积极，但在资金压力下积极程度趋于收敛，使得地方政府专项债成为了逆周期调节发力的焦点，目前尚未发力。

　　4。 货币政策关注的通胀预期扩散风险相对可控，CPI将于2020年1月到达峰值之后回落，但仍需要关注其他畜肉、鲜菜鲜果、原油等易涨价项目扰乱预期。

　　5。 房地产调控仍然保持定力，但目前老旧小区改造、500万以下人口城市落户放宽或取消等政策可能提供一定支撑。

　　6。 中美关系有所缓和，尽管两年多的摩擦带来的负面影响还可能继续发酵，但这至少有助于阶段性稳定公众预期，从而有助于稳定制造业投资和居民消费。

　　综合上述逻辑，我们预测工业企业盈利将延续缓慢但持续的恢复过程，对应工业企业利润增速于2020Q1转正，但上行速度可能较为缓和。

　　（文章来源：轩言全球宏观）