“中国好声音”冲击IPO 资本大佬们能否顺利解套？

　　在经历近16个月的准备后，以《中国好声音》成名的灿星文化终于更新了招股书，其离成功上市又往前走了一步。2006年成立，以《中国好声音》一举成名，搭上国内综艺节目发展春风的灿星文化，备受资本大佬喜爱，浙富控股、阿里创投先后入股。

　　不过随着影视资产资本化潮流的结束，A股影视公司被留下一地鸡毛。华谊兄弟(300027.SZ)不得不靠兄弟脱困，唐德影视(300426.SZ)也只能求助于国资续命。在影视资产估值普遍低迷的大环境下，以170亿元估值在Pre-IPO轮入股的阿里创投或也难以顺利解套。

　　此外，湖南卫视、芒果超媒(300413.SZ)的自营综艺圈；浙江卫视主推的《跑男》、江苏卫视自营的《非诚勿扰》以及腾讯视频主打的《创造101》无不在侵蚀灿星文化旗下产品的影响力。凭借《中国好声音》一招鲜获得资本大佬青睐的灿星文化，不知能否在多元化综艺市场中捕获二级市场的芳心。

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　　遭遇审美疲劳的好声音

　　在看到湖南卫视《超女》、《快男》大热，偶像选秀带去巨大市场后，其他有资源的省级卫视相继模仿。2012 年，浙江卫视与灿星文化合作打造的《中国好声音》横空出世，创造了新的收视神话。同时，《中国好声音》的长盛，也成就了诸如吴莫愁、张碧晨、周深等一批草根明星。灿星文化也凭借着《中国好声音》这一歌唱选秀IP快速崛起，凭借着综艺节目制作的一招鲜手艺获得了江苏卫视、北京卫视甚至央视的青睐。

　　不过，套路用多了，人就疲了。

　　　　《中国好声音》的套路无疑用了太多，观众已出现审美疲劳，开始步《超女》、《快男》的后尘。观众的审美疲劳，让《中国好声音》的广告赞助也变得难拉。2015年-2019年，灿星文化旗下的拳头产品《中国好声音》的收入在逐年下降，由2015年的11.43亿元减少到2019年的4.62亿元，减少了近6成。受此影响，灿星文化的总收入也出现较大波动，并整体呈现下降趋势。

　　《中国好声音》收入萎缩，灿星文化新开拓的新节目却又难以长期火爆。《金星秀》已停播多年，《即刻电音》未能火爆，《歌声的翅膀》也仅出了一季。灿星文化在不停开拓新节目的同时也慢慢失去原有节目的市场。虽然灿星文化多次尝试非选秀类综艺节目的制作，但截至2019年末，灿星文化的主要收入仍依赖于《中国好声音》、《这！就是街舞》这类选秀性综艺节目。

　　灿星文化依旧吃《中国好声音》这个老本时，综艺节目市场却已发生了翻天覆地的变化。湖南卫视、芒果超媒凭借着《妻子的浪漫旅行》、《明星大侦探》稳坐综艺市场第一把交椅；浙江卫视也凭与韩国SBS合作或自营的《奔跑吧兄弟》获得了大量的关注与收益；同时，网络平台也兴起了针对00后的选秀综艺节目热潮，无论是爱奇艺(IQ.US)的《偶像练习生》、还是腾讯视频的《明日之子》、《创造101》都在逐渐蚕食、分割综艺市场。

　　播放平台自营节目的增加，即降低了平台采购综艺节目的成本，提高了播放平台的利润率，又为平台储备了专业人才。在自营综艺节目盛行的背景下，灿星文化这样的三方综艺节目供应商就显得有点鸡肋了。

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　　控制不住的制作成本

　　明星高片酬已被市场诟病许久，早在2018年，五部委就联合发布声明，限制演员、嘉宾的片酬，2020年4月15日，中国电视剧制作产业协会再次倡议限制明星、嘉宾片酬，以保障电视剧质量。

　　在限薪令的指导下，2019年灿星文化的嘉宾成本确实有所降低，不过在其嘉宾成本降低的同时，其节目制作成本却异常上涨，使得灿星文化的节目制作成本与嘉宾成本的总额在总营收中的占比并未得到有效控制。

　　2017年-2019年，灿星文化的节目制作成本分别为5.50亿元、5.49亿元以及7.47亿元，对应的嘉宾成本分别为4.95亿元、1.82亿元以及1.70亿元。其节目制作成本与嘉宾成本的总额在总营收中的占比分别为50.78%、44.22%以及52.91%，未有明显下降。同时，2019年灿星文化节目制作成本与嘉宾成本在总成本中的占比为83.83%，较2017年、2018年的80.43%、80.86%增加了近3个百分点。

　　在灿星文化的节目制作成本骤增的同时，其披露的高管薪酬却年年下降。与2017年相比，2019年灿星文化董监高的人均薪酬由152.32万元/年减少到102.09万元/年，减少了逾3成。同期披露的可比公司中，华策影视(300133.SZ)、华录百纳(300291.SZ)人均薪酬有所增长，北京文化(000802.SZ)人均薪酬基本未变，完美世界(002624.SH)、【中广天择(603721)、股吧】(603721.SH)小幅下降。

　　除了以上披露的可比公司外，灿星文化的直接竞争对手还包括蓝色火焰、欢乐传媒以及【慈文传媒(002343)、股吧】(002343.SZ)等十数家公司。在行业竞争加剧的情况下，优质导演与创意就成了像灿星文化这类的综艺制作公司的核心竞争力。董监高人均薪酬大幅下降，灿星文化仍能保持创作团队的稳定，这与骤增的节目制作成本一样，不免让人疑惑。

　　《投资者网》就灿星文化节目制作成本异常上涨的问题，咨询了灿星文化IR部门，不过对方未予回复。

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　　被套的资本大佬

　　灿星文化穿透后的实际控制人为田明、金磊、徐向东三人。披露信息显示，田明原为上海文广新闻传媒集团高管，曾任东方卫视总监兼总经理，有着丰富的人脉与媒体资源；金磊、徐向东也有着政府媒体从业的经历。田明、金磊、徐向东三人的联合，加上《中国好声音》的火爆，灿星文化当年确实吸引了一批资本大佬的青睐。

　　从事机械制造的浙富控股(002266.SZ)就通过西藏源合入股了灿星文化，不过浙富控股与灿星文化的渊源却远不止于此。

　　2016年3月灿星文化为了业务资源整合、避免潜在同业竞争及减少关联交易，以20.8亿元的交易对价收购了实控人之一田明控股的梦响强音。值得注意的是，在2015年9月，浙富控股以8.4亿元的对价取得了梦响强音40.00%的股权，对应整体估值为21亿元。而在当月底，田明控制的上海民星又以4.58亿元的对价回购了浙富控股控制的梦响强音20%的股权，对应整体估值为22.9亿元，2015年11月26日上海民星又以同样的价格回购了浙富控股余下的20%的梦响强音股权。而2015年底，梦响强音的所有者权益仅有8007.21万元，灿星文化收购梦响强音的增值率高达26倍。浙富控股的快进快出，梦响强音的高增值率，这难免会让人联想。

　　除了与灿星文化颇有渊源的浙富控股外，汉富资本、苏州海鲲、宁波君度也出现在灿星文化的股东名单中。阿里创投在2018年6月也进行了跟投，以44.44元/股的价格认购了450万股，合计金额达2亿元，占发行前总股本的1.17%。

　　从2017年12月至2018年6月，灿星文化先后引入了10名股东，合计融资额达15.25亿元。在引入多名股东后，灿星文化的资产负债率也由2016年底的71.87%降低到2018年底的19.29%。

　　2017年12月、2018年4月宁波奥腾、汉富资本等8名股东入股时的定价为55.56元/股，而2018年6月，阿里创投、西藏齐鸣音乐入股时定价为44.44元/股，折价近20%。不过以阿里创投入股时的44.44元/股的定价来说，灿星文化的整体估值仍高达170亿元，若以灿星文化最近三年利润最高的2017年4.55亿元净利润来算，其市盈率仍高达37倍。

　　自2018年开始监管层就已逐步限制上市公司收购影视相关资产，同时随着影视新规的发布，影视行业内部也出现调整。买方的减少，加上行业的调整，A股影视资产的整体估值水平出现大幅下滑。Wind数据库预测的华策影视所在的媒体行业2020年、2021年的平均市盈率为38.55倍与21.36倍，呈下降趋势。Wind给出预估所选择的媒体行业样本中包含芒果超媒、光线传媒(300251.SZ)等影视传媒公司。

　　行业竞争加剧，成本居高不下，市场估值水平下降，灿星文化即使顺利上市，看来入股其中的资本大佬要想解套也并非易事。

　　（文章来源：新投资者网）