2022年5月宏观月报：4月多项数据低迷 稳增长更待政策发力

　　4 月各项经济指标低迷

　　Wind 一致预测我国二季度经济同比增长3.99%，低于一季度及全年目标增速。4 月份，国内疫情多点散发，经济增速再度回落，疫情影响在一季度初步显现，二季度的或将更加严峻。

　　生产：大幅下挫，上游行业保持韧性。4 月工业增加值同比下降2.9%，环比增速下降7.08%。1-4 月工业增加值累计增速下降至4%。主要原因为疫情管控部分地区停工停产，交通管控物流不畅，供应链阻滞。4 月工业产能利用率和制造业产能利用率亦不容乐观。

　　分行业看，上游原材料行业韧性优于中下游产业。煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业等四个行业仍然保持了较高水平的增长速度，俄乌冲突导致的能源和大宗商品价格上涨是重要因素之一。此外，稳增长政策基建项目的靠前发力，亦首先从产业链上游得到反映。汽车和通用设备行业受疫情冲击严重。上海、吉林为4 月疫情较为严重地区，使得当地汽车及装备制造产业受影响严重。4 月汽车行业工业增加值同比大幅下降31.8%，装备制造业同比下降15.8%。

　　投资：基建、制造业增速放缓，房地产低迷短期曙光难现。4 月固定资产投资同比增长1.8%，较3 月下降4.9 个百分点；环比下降0.82%。受4 月份数据拖累，1-4 月份固定资产投资(不含农户)同比增长6.8%，较1 季度数据下跌2.5 个百分点。三大产业连续两个月累计同比增速下滑。基建投资增速放缓。1-4 月份基础设施建设投资累计同比增长8.26%，较3 月份降速2.22 个百分点，增速放缓，但仍处于较高水平。制造业增速下降。1-4 月制造业固定资产投资累计同比增长12.20%，较3 月份增速下降3.4 个百分点。制造业固定资产投资增速下滑，主要受内需不足，企业投资意愿下降影响。此外，原材料价格上涨也对企业投资扩产产生压制。房地产投资增速转负。1-4 月份，房地产累计投资同比下降1.9%，增速由正转负。延续了2021 年2 月以来累计同比增速下滑的趋势。4 月房地产各项数据低迷，商品房销售面积、销售额分别下降39.0%和46.6%，房地产施工和新开工面积同比分别下降38.7%和44.2%。预期房地产行业短期内仍然低迷。

　　消费：消费大幅下降，线上业务占比提升。疫情对社消造成严重冲击，4 月社会消费品零售总额当月同比下降11.10%，较3 月份降幅进一步扩大。餐饮、商品零售受疫情冲击较大。4 月份，商品零售26874 亿元，同比下降9.7%；餐饮收入2609 亿元，下降22.7%。

　　网上零售保持增长，占比提升。为应对疫情对线下经营的不利影响，餐饮零售企业线上业务发展迅速。1-4 月，全国网购实物金额同比增长5.2%，占社零总额比重23.8%，比重较1-3 月提升0.6 个百分点。

　　利率：长短期资金价格下行，地方政府债发行环比大增5 年LPR 利率下调，债券信用利差收窄。5 年期LPR 利率大幅下调15 个基点，超出市场预期。近期多家银行下调存款利率，负债端成本逐步下降，为LPR 利率下调进行了准备。5 年期LPR 利率下调，虽对银行净息差产生不利影响，但贷款利率下降刺激贷款需求增长能够减少部分损失。债券发行规模下降，地方政府债发行环比大增。本月发行债券3406 只，募集资金合计44287.08 亿元，发行金额减少6185.64 亿元，降幅12.16%。地方政府债发行量环比大幅增长269%，预期积极地财政政策将在5-6 月发力，基建项目将成为二季度经济增长的有利推手。

　　汇率：人民币汇率企稳，两因素成影响汇率关键中美利差企稳，人民币反弹。美债利率回落，中美利差企稳。

　　5 月6 日，美国10 年期国债利率升至近期最高3.12%后回调，中美利差企稳，但5 月大多数交易日仍处倒挂状态。人民币汇率快速贬值后反弹。4 月以来，人民币在岸汇率已由6.3509 贬值至6.7387(5 月27 日)，贬值3878 个基点。本轮人民币汇率贬值与中美利差收窄基本同步，中美利差出现倒挂是4 月19 日以来加速贬值的诱因。国内存贷款利率同降，二级市场再现资本流出。5 年期LPR 利率大幅下调15 个基点至4.45%，国内资金价格承压，中美利差倒挂现象恐将持续或进一步加剧。二级市场5 月份再现资本流出，在国内稳增长压力较大背景下，资金价格有望进一步下调，资本流出现象或将持续。国内经济与美国通胀，将成为影响人民币汇率的关键。

　　汇率是经济基本面的反映，4 月以来国内疫情多点散发，对生产、消费、出口等均产生较大负面影响；而美国居高不下的通胀率，亦推高了美联储加息预期。随着国内疫情得到基本控制，稳增长政策大幅加码，国内经济预期将得以较大程度恢复，国际市场重拾人民币信心。同时，美国通胀数据亦将成为影响美联储加息预期的关键，进一步对人民币汇率产生影响。

　　价格：大宗商品价格高位震荡，今年通胀压力仍然较大食品价格上涨推高CPI.4 月份CPI 同比上涨2.1%，其中食品价格上涨1.9%，非食品价格上涨2.2%；CPI 环比上涨0.4%，其中食品价格上涨0.9%，非食品价格上涨0.2%。交通通信为本月同比涨幅最大的子项。同比上涨6.5%，主要受交通工具用燃料价格大幅上涨所致。地缘政治危机导致国际能源价格上涨，进而向全产业链传导，汽柴油等交通工具用燃料首当其冲。4 月交通工具用燃料价格同比上涨28.4%，环比上涨2.7%，1-4 月同比上涨24.1%，为涨幅最大子项。食品项环比涨幅创2004 年以来同期新高。同比涨幅由3 月下跌1.5%转为本月上涨1.9%。环比涨幅由3 月下跌1.2%转为本月上涨0.9%。归因看主要有两点，一是受疫情影响，物流运输不畅，且居民食品囤货需求增大；二是与部分食品价格周期相关。

　　猪肉价格有望走出低迷。猪肉价格4 月环比上涨1.5%(上月为下降9.3%)，生猪存栏量下降、猪肉收储增加，推动猪肉价格逐步走出低迷周期。当前通胀水平仍处可控区间，随着能源、大宗商品价格向全产业链传导，预计CPI 将继续保持温和上涨趋势。

　　大宗商品价格环比回落，并持续向下游传导。4 月份PPI 同比上涨8.0%，环比上涨0.6%，涨幅均较上月回落。生产资料价格涨幅回落，生活资料价格增速稳中有升，原材料价格向下游传导。国际大宗商品价格上涨是推动PPI 环比上涨的主要因素。涨幅较大的为黑色金属矿采选业、石油煤炭及其他燃料加工业价格，分别上涨4.0%和3.5%，但增速呈现明显回落，影响生产资料环比下降。同比看来，大宗商品价格仍处于高位，且持续向下游传导，影响生活资料价格同比上升。

　　PPI-CPI 剪刀差连续6 个月收窄。4 月PPI 和CPI 剪刀差收窄至5.9 个百分点，连续第6 个月下降。

　　我们预计，随着猪肉逐步走出下跌周期，猪肉对CPI 指数上涨的抑制作用将减弱。能源价格对国际政治形势的变化敏感，短期内仍无下降的迹象，有望在高位持续震荡。原油、有色金属等大宗商品价格的上涨持续向下游传导，“猪下油上”的形势有转变为“猪油同上”的概率，今年通胀压力仍然较大。

　　外贸：4 月外贸数据下滑，RECP 有望拓展外贸空间出口增速大幅下滑。4 月我国出口总值增速大幅下滑，主要原因为国内疫情反弹和海外消费品需求走弱。4 月国内疫情多点散发，上海疫情管控严格，对企业开工、产业链物流造成压力，同时大宗商品价格上涨导致的原材料价格上涨，对出口产品价格优势造成一定削弱。海外疫情管控放松，产业链逐步恢复，对我国机电产品、 纺织纱线织物及其制品等防疫用品需求减小。进口疲软，连续两个月同比零增长。4 月我国进口总值同比零增长。内需偏弱以及疫情管控是是主要影响因素。主要大宗商品价格仍处于高位，对进口金额具有一定支撑作用。

　　对前五大贸易伙伴进出口总额增速放缓。1-4 月，我国对前五大贸易伙伴东盟、欧盟、美国、韩国和日本进出口总额(亿美元计价)分别增长9.4%、8.9%、10.9%、10.6%和-0.5%，累计同比增速自1 月份以来逐月下滑。当前增速下滑主要受国内疫情管控、供应链不畅、需求疲软以及国外产业链修复、订单减少等因素影响。

　　RECP 将在我国对外贸易中发挥重要作用。1-4 月，我国对东盟累计出口1621.77 亿美元，累计同比增长11%；进口1270.95 亿美元，累计同比增长7.5%。对RECP 成员国出口增速远高于进口，RECP将助推出口在稳增长工作中发挥重要作用。4 月仍为我国第一大贸易伙伴。

　　风险提示

　　政策施行效果不及预期、疫情恶化、国际关系恶化、地方债务风险集中爆发。