金融：自营收益是最大拖累 荐3股

　　金融：自营收益是最大拖累 荐3股 2015-08-07 类别：行业研究 机构：中金公司 研究员：杜丽娟 毛军华

　　[摘要]

　　18家上市券商公布7月经营数据，单月共实现营业收入175.54亿元，环比下降44%，同比仍大幅上升167%；单月共实现净利润73.89亿元，环比下降50%，同比则上涨181%；2015年7月末12家上市券商净资产5,525.86亿元，单月增长46.66亿元（扣除国海定增）。（注：可比口径剔除申万宏源，国信，东兴，东方）。

　　评论7月证券行业关键驱动因素均出现大幅下降，但自营板块受挫仍是业绩环比负增长的最大贡献因子。

　　a)交易量持续下探。7月两市日均成交额较6月历史高点17,375亿元环比下挫30%，而手续费率则呈逐月下滑的趋势，预计下半年经纪业务压力较大。

　　b)两融余额继续回调，7月环比跌幅-34.7%至13,387亿元，占流通市值比率由历史高点4.3%下跌至3.3%，去杠杆效应明显。

　　c)IPO发行受监管层窗口指导7月暂停，再融资金额也大幅下滑-54%至818亿元，投行业务面临压力。

　　d)自营业务是最大负面因素贡献因子。监管救市政策对券商板块最大的影响来自对自营仓位的投资限制。考虑到7月行业净资产增速远低于7月净利润（7月净资产增加值46.66亿元，7月净利润73.89亿元），我们预计证券公司普遍出现AFS项浮亏。

　　e)由证金公司统管的15%权益部分救市资金不会影响15年利润或者净资产。目前这一部分资金各家券商分别做不同的会计处理，基本可以分为计提在AFS项或者计提备付金两种模式，不做浮盈/浮亏处理。因此在证金公司有明确指导意见和信息披露之前，除了机会成本之外，该15%权益部分的救市资金可视同对证券公司没有影响。

　　f)个股方面，方正（-10%MoM），国海（-25%MoM），国金（-32%MoM）净利润下滑相对较小，海通（-69%MoM），兴业（-79%MoM）净利润跌幅居前。

　　估值与建议整体而言，我们认为虽然行业净利润最高速增长的时期已经过去，但是上半年业绩高增长（行业1H15净利润+374%至1,532亿元）已经奠定全年证券行业盈利高增长的基调。下半年市场走势和由此带来的自营仓位的波动性将是我们关注的焦点。

　　风险行业佣金率下滑，交投冷谈，政策风险。