日常消费品：产能L型底观点被逐步印证 当下坚定布局养殖股

　　日常消费品：产能L型底观点被逐步印证 当下坚定布局养殖股 2015-09-15 类别：行业研究 机构：齐鲁证券 研究员：谢刚 陈奇

　　[摘要]

　　核心观点我们首次在市场提出母猪产能“L”型逻辑，当前宏微观数据不断印证我们判断，也逐渐被市场认同。我们认为当前产业向上趋势不变，当下坚定布局养殖股，以等待11月猪价上涨催化。

　　（1）8月份能繁母猪数据解读及后市预判：当前后备母猪进入繁育期量仍然小于淘汰量，10月预计将是能繁母猪存栏量的底部拐点。

　　农业部公布8月份生猪及能繁母猪存栏数据，生猪存栏38,731万头，环比增加0.50%，同比减少10.51%；能繁母猪存栏3,860万头，环比下降16万头，幅度达0.41%，同比减少14.26%。对此我们从动态角度进行解读，能繁母猪的环比变动本质上是后备母猪进入繁育期量减去母猪淘汰量，因此分别从两个方面分析：

　　后备母猪集中反映了补栏的趋势，环保压力及现金流短缺等因素压制下，补栏量至今仍处于较低水平。环比来看，6月头均盈利迈过150元/头，母猪补栏量有所回升，因而根据4个月滞后期，我们认为10月份后备母猪进入繁育期量将到达一个新高度。

　　母猪淘汰主要受行情影响，随着景气度不断走高，3月份至今母猪淘汰数量不断降低，当前已基本处于较低水平。

　　鉴于当前下降幅度仅为16万头，且10月附近将是后备母猪进入繁育期量上升至新高度的分界点，我们认为未来1-2月能繁母猪存栏量底部将大概率出现（即后备母猪入繁量开始超过母猪淘汰量）。

　　（2）11月之后生猪需求季节性回暖，猪价年底因供给短缺加剧而上涨至20元/公斤可期。

　　当前来看，80公斤以上的生猪存栏占比开始从低位恢复，8月中下旬上升至24%附近，这表明短期供给正阶段性上升，而当前需求处于季节性回落期，因此当前猪价有一定回调并处于窄幅震荡中。

　　后市来看，随着11月份开始需求季节性回升，而供给维持在相对较低水平，预计猪价将上涨至20元/公斤以上。

　　（3）对于大周期来看，多重因素使得母猪产能筑底长达半年至1年，猪价将维持高位至2016年底，全年均价18-19元/公斤，头均盈利500元/头。

　　因此在散养户-规模户二元结构分析框架下，四重压力压制产能反弹（种猪场产能调整时滞、环保压力、理性程度提升、现金流短缺），其中环保压力与理性程度提升将在更长的期限内限制扩产能，我们强调的产能底部“L”型逻辑（长期看“W”型）将大概率发生，能繁母猪产能筑底将至少持续半年以上（至明年1季度末），对应猪价维持高位时间至2016年底。

　　因此参照2011年全年猪价17元/公斤、完全成本上升2元/公斤、供给紧缩程度超上一轮5%三大因素，我们预计2016年全年猪价将达到18-19元/公斤，头均盈利达到500元/头。

　　（4）当前养殖股底部特征明显，“两高一低”（业绩弹性高、确定性高、估值低）价值凸显，当下坚定买入以待11月猪价上涨催化。

　　我们深度复盘2010-11年大行情，发现畜禽链真实PE（对应2011年全年一致预期EPS）在大行情中不断走高至25倍，股价弹性叠加了产业与估值的双重弹性。而当前养殖股价格对应2016年eps仅在15倍左右，属于短期深度调整中的错杀品种而价值凸显。因此当前坚定布局养殖股，以等待11月猪价上涨催化。

　　标的来看，首选高弹性及高确定性龙头股牧原、温氏、圣农，天邦（投行项目）、益生、正邦。