商业零售：零售新机遇

　　投资摘要：

　　在2018年末展望2019，这种渠道细分、受众多元化的格局仍处萌芽期，也正是投资者悉心播种，加大对零售行业重视度的最佳时刻。

　　我们的主要行业观点如下：

　　可选消费：收入决定长周期，杠杆扰动短周期。长期：居民收入中枢下移。

　　收入增长受制，居民消费升级驱动消费社会升级；居民银行贷款主要受房贷影响。短期：外部杠杆拖累消费增速；四季度起，居民参与借贷数回升。

　　必选消费：人口定义长期趋势，通胀驱动短期营收。中国人口结构向老龄化、低生育率和城镇化变化，未来镇化将驱动居民消费能力的提升。下游消费者对于部分必选消费品类价格的不敏感，通胀驱动的价格变化使得必选消费的渠道商在通胀环境下受益。

　　社零增速：2019年汽车见底，社零增速温和回升。

　　整体而言，我们认为明年社零增速有望温和回升。汽车增速有望2019年见底，2019年下半年，汽车大概率启动新周期，拖底社零增速。我们对于明年可选品类（服饰、美妆和珠宝）预期较为乐观，主因居民消费去杠杆的阶段性缓和。

　　我们看好如下子版块：

　　综超：碎片化与规模化并进，体验革命驱动总量增长。新零售与电商转线下的冲击，结合行业竞争的加剧，致使行业内供给快速出清。

　　百货：可选消费的FoF组合，消费升级带来配置价值。百货投资如同购入投资一篮子可选商品的FoF基金，其价值更多在1）可选消费品的行业周期性；2）对于上下游的议价能力；以及3）职业经理人（店长）的主动管理能力。

　　美妆：年轻客群话语权提升，行业持续量价齐升。化妆品行业具备高成长性，国产化妆品企业在渠道、营销及本土化上具备竞争优势，拥抱市场扩张东风。

　　珠宝：黄金珠宝新机遇，迎接大众消费时代。我们认为，黄金珠宝行业在存在长期三条投资主线。1、三四线城市渠道下沉。2、中产阶级的消费回升。

　　3、千禧一代和Z时代个性化消费引领消费偏好转变。

　　投资策略：

　　2019年，我们看好必选消费板块综超（永辉超市和家家悦）和百货（王府井和天虹百货），以及可选消费板块美妆（珀莱雅和上海家化）和珠宝（周大生和老凤祥）。

　　风险提示：居民降杠杆、收入增长不及预期。