独角兽回A：数量有限、进度可控、流动性压力不大

　　独角兽回A：数量有限，进度可控，流动性压力不大

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　　从总理发布会上提到“欢迎互联网企业回归A股”到资本市场支持创新型企业在境内发行股票或存托凭证，仅仅用时10天，可见监管层对于深化资本市场开放，支持“新经济”企业登陆A股市场的决心。创新企业上市可CDR（存托凭证）和IPO二选一，中概股回归路径逐渐明朗。

　　从已公布的试点企业指标门槛来看，符合标准能够回归的红筹“独角兽”并不多，市场人士预计，若符合标准的中概股陆续回归，将重塑现有国内相关行业上市公司格局，同时，受减持新规约束，以及“稳步有序推进，切实防控风险”监管原则影响，监管层会把握节奏，避免对二级市场流动性冲击过大，市场流动性承压概率较小。

　　仅少数企业符合试点要求

　　根据规则，在试点对象及选取机制方面有明确的说明，包括了七个行业，主要针对少数符合国家战略、具有核心竞争力、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，达到相当规模的创新企业。

　　在选取标准方面，一是已境外上市的红筹企业，市值不低于2000亿元人民币。二是尚未在境外上市的创新企业（包括红筹企业和境内注册企业），最近一年营业收入不低于30亿元人民币，且估值不低于200亿元人民币；或收入快速增长，拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相对优势地位。具体标准由证监会制定。

　　可以看出，中概股要回归A股，其市值不能低于2000亿元人民币，符合此标准的企业只有6家，即百度、阿里、京东、网易、腾讯和中国电信。

　　设立了市值和营收标准后，一方面，有回归意向的企业可以对标政策着手准备相关事宜；另一方面，监管层也可以抓紧完善相关配套制度和监管规则，继续推动试点工作，让“独角兽”们回归进度可控。

　　统计显示，上述6家中概念股合计市值约5.3万亿元，对应A股“计算机+电子元器件+通信”三个板块合计市值1.3倍左右。中信证券(600030) 策略分析师杨灵修认为，若陆续回归，将重塑现有国内相关行业上市公司格局，A股计算机和通信行业的2018E市盈率分别在36倍和43倍左右，而中概股的代表公司，如阿里巴巴（2018年市盈率34倍）、百度（23倍）及网易（16倍）等的回归，将对相关板块估值起到锚定效应。另外，政策影响下，预计A股相关板块龙头和非龙头公司会加快分化。

　　前海开源首席经济学家杨德龙也认为，新经济在整体经济中的占比逐年提高，但新经济企业在A股中占比较少，此次改革一些独角兽企业回国内上市，势必会改变A股现有的市值结构，新经济板块的占比会大大提升。

　　杨德龙提醒，这些“独角兽”回归之后，可能会形成比较强的“吸金效应”，大量的资金向优势的龙头企业集中。他同时指出，投资新经济的公司和传统行业的方法是有所不同的，第一，要选择绝对的龙头，因为新兴行业往往存在“赢者通吃”的情况。第二，要用公司的成长性判断公司价值。可能一些代表新经济的公司，现有业务还无法产生较多的利润，但未来的业绩会大概率释放出来。估值方法上，也不能局限于用市盈率或者市净率的方法，还要综合运用多种估值方式。

　　对于“最近一年营收不低于30亿元、估值不低于200亿元的试点企业可在A股市场IPO”，记者从证监会相关人士处获悉，在首单新经济CDR和A股IPO落地前，证监会还将制定一系列制度安排，包括企业估值如何确定，具体的遴选机制和审核机制如何安排，投资者适当性管理要求等，因此，现在尚无法预测可能首批进入IPO序列的独角兽名单。

　　另外，上述相关人士表示，证监会还将对新经济试点公司的发行监管、持续监管、上市规则、交易规则、专家咨询委员会的工作机制等内容都需要作出制度化安排。

　　　市场化流动性承压概率较小

　　此次改革的亮点包括多项，其中成立科技创新产业化咨询委员会、试点企业募集的资金可以人民币形式或购汇汇出境外、明确规定“同股不同权”和VIE架构公司允许发行CDR最为关键。

　　其中，科技创新产业化咨询委员会的成员由各行业的权威专家、知名企业家、资深投资专家等组成，将按照试点企业选取标准，综合考虑商业模式、发展战略、研发投入、新产品产出、创新能力、技术壁垒、团队竞争力、行业地位、社会影响、行业发展趋势、企业成长性、预估市值等因素，对申请企业是否纳入试点范围作出初步判断。

　　言下之意，科技创新产业化咨询委员会把关独角兽，区分“真伪”创新型企业，只有经过委员会“掂量”才能确实是否符合新规则最终走相应审核序列，证监会以此为重要依据，来确定是否受理审核企业发行上市申请。

　　同时，明确募资资金能以人民币或购汇汇出境外和确定“同股不同权”和VIE架构公司发行CDR，既解决了此前市场担忧的募集资金将被限制用于内地，以及之前中概股在A股借壳/IPO上市必须从美股私有化退市并拆除VIE结构，整个过程牵涉多方利益，过程繁琐、耗时冗长、财务成本压力巨大且风险较高等弊病。

　　短期来看，天风证券策略分析师徐彪表示，由于市场预期的首批试点企业CDR可能不会于一年内全部推出，预计CDR和独角兽IPO在启动后三个月内的初期规模不会太大，因此对市场资金的分流影响并不大，CDR对科技股的初期影响在于重估现有龙头。

　　杨灵修也表示A股流动性预期不会明显恶化。“假设上述6家公司均通过发行CDR回归，并以2.5%-5.0%的流通市值为例，对应融资需求为1315亿-2631亿元，鉴于A股市场2016及2017年融资总额分别为2.1万亿及1.7万亿，且受减持新归约束，增发募资规模已明显缩小，市场流动性承压概率较小。”他指出，试点原则包括“稳步有序推进，切实防控风险”，监管层会把握节奏，避免对二级市场流动性冲击过大。

　　按照海外经验，已上市公司的发行DR占普通股份额的比重一般为2%-10%，考虑到BATJ市值巨大，较少比例的CDR发行即可实现较多融资金额，因此预计相对发行比例可能不会太高。

　　中长期来看，杨灵修指出，在打击投机等强监管措施引导下，中国A股体制机制日益健全，机构和个人投资者行为愈发理性，价值投资等理念正被越来越多的投资者认可，6月份A股将正式被纳入MSCI，这将给中国证券及资本市场发展带来重要而积极的影响，更值得期待的是，通过完善制度，培育和完善中国融资环境，提升中国资本市场水平，可以将一批优秀新兴企业留在中国国内上市。

　　此外，此次改革还修改了两个首发办法，明确经证监会认定的试点企业在境内发行上市，可以不适用发行条件关于盈利指标相关要求，目的主要是为了给独角兽企业IPO铺路。