长园集团巨额并购屡踩雷 格力集团52亿要约收购究竟买了什么？

　　一年多前，格力电器(000651) 收购珠海银隆受阻，现在格力集团却准备通过收购向新能源汽车领域进军。

　　2018年5月15日，长园集团(600525) (600525.SH)披露《关于收到格力集团要约收购报告书摘要的提示性公告》。根据公告，格力集团拟通过部分要约方式取得其20%的股份，要约价格19.8元/股，相比于长园集团停牌前价格溢价14.06%，以要约价格计算，收购所需资金总额约52.46亿元。

　　公开信息显示，长园集团主要业务包括电动汽车相关材料及其他功能材料、智能工厂装备及智能电网设备，2017年，这三块业务在营收中的占比分别约27%、33%及39%。

　　根据要约收购报告书摘要，目前长园集团暂无控股股东和实际控制人，公司第一大股东深圳市藏金壹号投资企业(有限合伙)及一致行动人持股24.30%，第二大股东深圳市沃尔核材股份有限公司及一致行动人持股16.05%。若此次要约收购完成，格力集团持股将与前两大股东较为接近。

　　该项收购亦引来上交所关注，并问询了关于格力集团此次要约收购目的、收购资金来源以及同业竞争等问题。

　　此次收购最终结果如何，尚未可知。不过，可以先看一看格力要收购的这家公司——长园集团，成色究竟如何？

　　布局电动汽车4年：60亿车轮并购，54亿商誉悬顶

　　根据公开资料，长园集团成立于1986年，原本是一家电网设备以及新材料生产商，于2002年12月在A股上市。曾经是李嘉诚旗下长和投资的控股子公司，但长和投资在2014年前后逐步出售股权，退出长园集团。

　　2014年，对于长园集团来说是一个重要的转折点。随着长和投资的退出，公司的发展方向也有所改变。在继续原有的业务外，公司开始通过收购兼并方式布局电动汽车产业链。

　　2014年，公司围绕电动汽车相关材料方面，相继投资深圳市星源材质(300568)科技股份有限公司(星源材质，300568.SZ，2016年12月上市)、收购江苏华盛精化工股份有限公司80%股权、增资获得深圳市沃特玛电池有限公司11.11%股权。

　　此后，又在2015年、2016年及2017年分别收购了珠海运泰利、湖南中锂等多家相关公司。根据公开数据统计，这4年间，长园集团在并购上投入金额超过60亿。以下为根据公开信息整理的主要收购情况：

　　但是，持续溢价收购之后，公司账面上积累了大额的商誉。截止2017年底，公司账面上的商誉余额约54.76亿元，占到同期净资产(归母所有者权益)的72.07%，相比于2013年底的3.84亿元，扩大了50.92亿元。

　　通过收购并表，公司规模持续扩大。2014年至2017年，公司营收由33.49亿元增加至74.33亿元，增加了1.22倍；归母净利润由3.66亿元增加至11.36亿元，增加了2.1倍。

　　不过，利润增速明显高于营收增速，这主要因公司2017年分步收购股权、处置股权等产生了约5亿的非经常性收益。

　　翻查财报，我们发现这与几年前的一起股权交易有关，涉及到的正是目前陷入债务漩涡的热门新能源公司——沃特玛(坚瑞沃能(300116))。

　　沃特玛往事：股价暴跌之前，精准减持，获利2.26亿

　　长园集团全资子公司拉萨市长园盈佳投资有限公司(以下简称“长园盈佳”)2014年12月通过增资1亿元获得深圳市沃特玛电池有限公司11.11%股权(2015年其他股东增资后持股变为10.1%)。

　　2016年，长园集团将上述股权以约5.05亿的价格转让给上市公司坚瑞沃能(300116.SZ)，并获得其约5852.26万股股份(占坚瑞沃能总股本的4.81%)作为对价。

　　2017年9月，长园集团所持坚瑞沃能股权解禁，随即开始减持模式。公开数据显示：2017年10月17日至2017年12月31日期间，其累计减持坚瑞沃能2918.87万股股份，占坚瑞沃能总股本的1.20%，减持实现投资收益约2.26亿元。该项收益是促成长园集团2017年利润大幅增加的原因之一。

　　但是，由于多位股东持续减持，加之营收真实性遭受媒体质疑，坚瑞沃能股价在2017年9月之后持续下滑，三个月蒸发百亿市值之后，于2017年12月18日因重大资产重组开始停牌。

　　面包财经也曾在2018年1月发表了《新能源概念留不住大股东的心：坚瑞沃能解禁惨案，百亿市值蒸发，巨额担保压顶》一文，对坚瑞沃能解禁、百亿市值蒸发、巨额担保风险等做了剖析，提示相关风险。

　　没想到，面包财经当时的这篇质疑性文章竟然“一语成谶”。文章发布几个月之后，沃特玛被爆出资金链有问题，深陷债务漩涡。同时，由于净利润未达预期，坚瑞沃能对其计提全额商誉减值约46亿，导致坚瑞沃能全年亏损36.84亿元。

　　停牌3个多月之后，坚瑞沃能于2018年4月2日复牌，因沃特玛资金链问题暴露，其股价在复牌之后的一个月内腰斩，市值蒸发超90亿。不少老铁读者翻出当时面包财经的预警质疑文章，惊呼：幸亏当时看到了这篇文章，及早抽身，没有踩中大雷。

　　这已经是题外话了。说回长园集团的话题。

　　由于以沃特玛股权置换上市公司坚瑞沃能股权，2016年，长园集团将按1亿成本计量的沃特玛股权转为按公允价值计量的坚瑞沃能股权，以报告期末最后一个交易日的收盘价作为公允价值予以计量，并将相关公允价值变动损益计入其他综合收益。

　　也就是说，这些股权在出售或者发生减值之前，公允价值(股价)的变化并不影响利润，但会通过其他综合收益这一科目直接影响股东权益。

　　尽管，出售部分股权获得了收益，但由于所持股权股价下滑，长园集团股权投资账面价值大幅缩水(主要为坚瑞沃能及星源材质)，这直接减少2017年所有者权益约5.5亿。以下为公司2017年年报中披露的以公允价值计量的金融资产截图：

　　若是相关上市公司股价继续下跌，长园集团所持股权账面价值下降，很有可能进一步减少公司所有者权益。

　　公开信息显示：截至2018年4月9日，长园集团全资子公司长园盈佳还持有坚瑞沃能2.62%股权。以坚瑞沃能股价跌幅计算，长园集团剩下的这2.62%股权今年以来价值蒸发超过2亿。

　　当然，由于提早开始减持，长园集团对于沃特玛的投资，并不算失败，从收益率的角度来看，甚至可以说是相当成功。但过程也确实相当惊险，实在要归功于运气好。

　　但长园集团其他的一些并购就没有这种好运气了。

　　并购公司业绩不达标，商誉减值来袭

　　说回到商誉。

　　2017年底，长园集团账面上的商誉余额约54.76亿元，在净资产中的占比超过70%，是同期归母净利润的4.82倍。按2017年底商誉余额排名，长园集团能在大A股3500多家上市公司中进入前40名。

　　熟悉财务的人应该知道，一旦并购公司业绩不达预期，计提大额商誉减值，会成为利润的大杀器。尤其是，已经发生商誉减值的公司需要格外注意。

　　而2017年因并购公司业绩未达预期，长园集团对长园和鹰、北京国电科源、武汉万盛华3家公司计提了商誉减值合计约8508.97万元。以下为根据公开数据整理的这几家公司股权收购及商誉相关情况：

　　其中，武汉万盛华虽然计提的数额不大，但却是全额计提，而商誉减值数额最大的为长园和鹰。

　　2016年7月，长园集团以约18.8亿的价格收购长园和鹰80%的股权，合并产生商誉约16.02亿元。但其在并表后的第二年就出现了业绩不达标的现象，2017年上市公司对其计提商誉减值约6583.78万元。

　　以下为根据公开信息整理的长园和鹰业绩完成情况：

　　多家并购公司因业绩不达预期已经出现商誉减值，如果未来这些公司的净利润继续不达预期，是否会出现新的商誉减值？其他并购公司又是否会发生商誉减值？长园集团扛得住未来每年的商誉减值测试吗？

　　做一个简单的计算：格力集团拟以50多亿的价格收购长园集团20%的股权，长园集团100%股权估值约260亿。而截止2018年3月31日，长园集团账面净资产82.37亿元，其中的66%为商誉。

　　长园集团究竟价值几何？巨额商誉未来是否会继续发生商誉减值？溢价收购是否真物有所值？

　　PS：格力电器突然不分红与格力集团资金来源之谜

　　虽然，此次并购的金额比较大，但对于家大业大的格力集团来说，估计也不是太大的问题。根据要约收购报告书摘要，本次要约收购所需资金将来源于格力集团自有及自筹资金，不直接或者间接来源于上市公司或者其关联方。

　　不过，上交所还是在问询函中追问了此次要约收购的资金来源，要求：“披露公司(格力集团)目前持有现金情况,后续资金安排是否须通过融资安排解决；如是,请具体说明融资方式和最终出资方；后续是否有将上市公司股份进行质押融资的安排；未来12个月是否有相关减持计划。”

　　格力集团和格力电器最近都不缺乏上头条的机会。

　　此前，格力电器2017年年报突然宣布不分红，引起了市场的热议。这是其自2006年以来首次出现不分红现象，受此影响，格力电器股价一度触及跌停，收跌8.97%。

　　一向以高分红着称的格力电器突然不分红，还引致了交易所下发《关注函》。

　　这次，格力集团要大金额现金要约收购长园集团股份，同样也收到了交易所对资金来源的问询。

　　2016年的年报中，格力电器宣布分红约108.28亿元，以当时的持股计算，格力集团获得分红约19.73亿元。

　　格力电器为什么突然不分红？格力集团收购的资金是否有着落？

　　格力的故事，从来都不简单。(YYL/GCH/JW)

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