阳泉煤业：受益下游持续景气 盈利能力提升

　　公司简介： 国内最大的无烟煤上市公司。 公司地处我国六大无烟煤基地之一的山西阳泉， 公司的实际控制人是山西省国资委。 公司煤炭多为优质无烟煤和贫瘦煤，资源储量达到 45.3 亿吨，可采储量达到 25.2 亿吨。目前公司在产产能约 3200 万吨/年，是国内最大的无烟煤上市公司。目前稳定生产的主力矿井为一矿、二矿、平舒矿、开元矿、新景矿和景福矿六个生产矿井；另外， 裕泰矿、 兴裕矿、 榆树坡矿逐渐投入生产。

　　无烟块煤和粉煤销售占比有望恢复，带动公司盈利能力提升。 无烟块煤下游主要应用于下游煤化工行业，无烟粉煤(喷吹煤)下游主要应用于钢铁行业。 2015 年之前，公司无烟块煤和粉煤销售数量分别占公司煤炭销售总量的 10%以上，合计占 20%以上。 2015 年之后，由于煤化工和钢铁行业景气度每况愈下，对无烟块煤和粉煤需求下降，致使公司无烟块煤和粉煤销售数量占煤炭销售总量比例大幅下降，在 2016 年合计比例只有 11.4%。 虽然公司洗末煤(主要用于火力发电)毛利率近年来有所提升，但是毛利率仍然低于无烟块煤和粉煤毛利率。随着下游煤化工和钢铁行业景气度回升，公司无烟块煤和粉煤各自销量占比有望逐渐恢复到 10%左右，推动公司综合毛利率的提升，带动公司盈利能力提升。

　　积极购置产能置换指标，未来公司产能仍有增长空间。 2017年7月13日，公司公告具体产能置换量需求， 需购置产能总计为937.6万吨/年。 控股子公司泊里公司置换指标为500万吨/年，其中集团内部置换产能272.20万吨/年，外部置换产能227.80万吨/年。截止2017年12月31日，外部产能为227.80万吨/年中有205.30万吨已经完成交易。产能置换有效解决公司煤炭业务内生增长问题，为公司未来自产煤产量增长提供了保障。

　　尿素、甲醇、醋酸等煤化工产品价格走高推动无烟煤价格上涨。 无烟煤和尿素价格关联度较高，无烟块煤主要用于化工造气，再以生产的合成气( CO、 h2)为基础生产合成氨及甲醇生产，合成氨主要用于尿素等氮肥的生产。 随着尿素行业高成本产能逐渐退出市场，特别是气体尿素受制于“气慌”开工率显着下降，促使尿素价格不断走高，价格从2017年第四季度1500元/上涨到2000元/吨左右。无烟煤价格也从2017年第四季度900元/吨加速上涨到1200元/吨左右。另外，受欧佩克限产和中东局势影响，石油价格不断走高，原油期货价格由年初的60美元/桶左右上涨到目前接近80美元/桶，涨幅高达30%，推动化工产品价格不断走高。国内缺油少气，很大一部分化工产品是以煤炭生产，并且以无烟块煤气化合成氨，生产甲醇、醋酸、 煤基甲醇制烯烃等等一系列化工产品。这也将拉动无烟块煤的需求。

　　给予公司“推荐”投资评级。 我们预计公司 2018 年、 2019 年 EPS 分别0.87 元、 0.89 元，目前股价对应 PE 分别为 8.3 倍、 8.1 倍，估值优势非常明显，给予公司“推荐”投资评级。