中国企业赴美上市新路径！SPAC借壳、DPO直接上市了解下？

　　2019年至今，至少有26只中概股在美股成功上市，比去年同期减少2家，募资总额则较上年同期下滑了62.84%。 　　据资本邦了解，除了常规的ipo上市，许多中国企业会选择以发行ADR的方式达成上市目的。上述两种IPO方式外，赴美上市还有反向兼并(借壳上市)、直接上市、SPAC上市以及依照美国证券法144A条例私募资金QIB上市四种方式可以选择。

　　其中，SPAC在近年来的热度越来越高，开心汽车、和睦家以及【蓝色光标(300058)、股吧】等企业纷纷选择通过SPAC方式进行上市，而中指控股(China Index

　　Holdings)采用“直接上市”的方式在纳斯达克挂牌交易，成为纳斯达克史上第一家采用直接上市(DPO)方式上市的中国公司。

　　一、SPAC

　　SPAC，是Special Purpose Acquisition

　　Company的简称，即特殊目的收购公司。SPAC出现于20世纪90年代，于1993年由GKN证券(EarlyBird

　　Capital的前身)推向市场，并于同年由其注册了“SPAC”的商标。SPAC是一种为公司上市服务的金融工具。

　　SPAC模式下的上市步骤：

　　(1)首先是“造壳”，即由具有资历的管理团队及/或投资团队作为发起人，通过将SPAC上市时向投资人发行投资单元募集资金，投资单元通常包括普通股及部分认购权证;

　　(2)其次是将资产装入壳公司，即SPAC成功上市后，发起人需要在规定时间内(通常为15-24个月)完成与一家有着高成长发展前景的非上市公司进行合并，使其获得上市地位。

　　(3)在并购完成之前，上市募集到的所有资金将存放于托管账户，并进行美国国库债券的投资。

　　具体来看，SPAC美股上市操作流程如下：

　　(1)阶段一：SPAC公司设立及上市

　　①SPAC公司设立

　　②向SEC(证券交易委员会)提交发行申请文件

　　③向投资者路演

　　④SPAC在纳斯达克或纽交所挂牌交易(IPO)

　　(2)阶段二：目标公司通过反向并购SPAC公司从而上市

　　①SPAC管理层需在24个月内寻找到目标企业并完成并购

　　②SPAC管理层对目标企业尽职调查

　　③SPAC公司与目标企业确定合并方案

　　④向股东路演

　　⑤SPAC股东会投票批准是否并购

　　⑥新上市公司合并完成并更名，新公司正式在美国主板上市

　　SPAC的优点在于：无需明确商业计划也可实现上市;对SPAC的投资没有合格投资者的限制;SPACIPO在并购之前实现;SPAC的退出模式只需减持股票即可。

　　对于想要上市但又无法满足一般IPO标准的中小企业，SPAC上市提供了一条可行之道。比如，新三板市场本身流动性不足的问题，再加上美股市场对企业盈利门槛要求较低、允许同股不同权以及通过VIE结构上市，对于新三板的头部企业来说，这样省时省钱又省力的上市选择拥有着巨大的诱惑力。

　　鉴于SPAC的众多优点，其也成为了中国企业赴美上市的新选择。2019年以来，已先后有三家中国企业选择通过SPAC上市。

　　1、开心汽车(KXIN.O)

　　开心汽车成立于2014年，前身为人人金控，是人人公司旗下全资子公司。2015年，其以汽车金融业务进入二手车行业。2018年初，人人金控更名为开心汽车，并正式进入二手车零售领域，主打“高端二手车交易服务”。

　　2018年11月，中民七星收购公司与开心汽车集团及其母公司人人公司宣布，双方董事会一致通过了换股协议。

　　中民七星是由中民金融发起成立的收购公司，已于2017年10月正式登陆纳斯达克，总市值约为2.6亿美元。

　　依照协议，中民七星将收购100%开心汽车集团已发行流通股份，此交易估值约为4.54亿美元，而人人公司将把其持有的开心汽车股权100%出售给中民七星，换取约2830万股中民七星股份。合并结束后，中民七星信托账号上剩余的资金有望用于开心汽车的增长之用。如果中民七星股东不选择赎回他们的股份，而所有为管理层预留的股份都在交易结束时发行，开心现有股东和管理层将持有54%已发行流通股，中民七星现有股东持有46%已发行流通股。交易结束后，开心汽车仍将继续由现有管理层领导。

　　开心汽车还在2019年1月时与【昆仑万维(300418)、股吧】全资子公司香港万维、中民七星签署《可转债协议》，香港万维以自有资金2300万美元投资开心汽车的可转债，对应转换为中民七星230万个股权单位。

　　2、和睦家

　　7月30日，【复星医药(600196)、股吧】(02196.HK)公告称，其附属公司复星实业、合伙企业、普通合伙人、NFC、买方及其他卖方订立交易协议。此次交易估值约为13亿美元。本次交易结束后，新公司将作为新风天域医疗来运营，预计将以代码“NFH”在纽约证券交易所进行交易。

　　复星实业还与新风天域(NFC.N)订立换股协议。根据该协议，复星实业拟以总额9400万美元的对价认购NFC待发行的认购股份，预计约占NFC经扩大后全部已发行股份的6.62%;且复星实业同意NFC从收购出售合伙权益及出售股份的合计对价中扣减认购股份的认购对价。

　　新风天域官网显示，本次交易中，和睦家现有管理层及复星医药将保留部分股权，交易完成后共将持有公司约12%的股份。

　　“和睦家”自1997年成立以来，于国内一线城市中心地带布局，并已在全国一线、二线城市开设并运营7家中大型高端医院及14家高端诊所，其北京和上海浦西医院是中国首批获得JCI认证的医院。截至2018年12月31日，和睦家的总资产为人民币541,026万元，所有者权益为人民币330,849万元，负债总额为人民币210,177万元;2018年度实现收入人民币205,878万元，实现净利润人民币-17,652万元(以上为合并口径，按照国际会计准则编制)。

　　2014年，TPG、复星医药与美中互利(和睦家医疗母公司)的创始人李碧菁(RobertaLipson)一起完成对美股上市的美中互利的私有化。交易完成后，复星医药、TPG、李碧菁对美中互利的持股比例分别为48.65%、48.14%、3.21%。根据复星医药当时公告，出资不超过2.24亿美元。

　　新风天域于2018年6月28日在纽约证券交易所挂牌上市，也是首家在纽交所上市的非美国“空白支票”公司，即所谓的“特殊目的收购公司”。

　　新风天域董事长和联合创始人为香港前财政司司长、香港南丰集团行政总裁梁锦松。据了解，此次收购后，梁锦松将担任公司董事会主席，和睦家医疗的创始人兼首席执行官李碧菁将担任新风天域医疗的首席执行官。

　　根据新风天域9月9日披露的8-K文件，预计此次收购会使得公司股价狂飙350%至45美元。

　　3、蓝色光标(300058.SZ)

　　8月23日，蓝色光标发布公告称，公司及其全资子公司蓝标国际拟将下属四家控股子公司V7、WAS、Fuse和Metta的全部股权，以及蓝色光标所持有控股公司Madhouse81.91%的股权，注入一家在美国注册，纽约证券交易所上市的名为Legacy的特殊目的收购公司，其中本次交易资产交割前，蓝标国际将完成对V7少数股权的收购，达到100%控股。

　　本次交易中，公司将获取①美国上市公司定向增发的3,000万股股票，每股以10美元计，合计3亿美元，约占美国上市公司44.4%的股权;②根据Madhouse2019-2022年的利润增长情况，最多获得不超过1.11亿美元的对赌对价;③补偿给公司的本次交易全部成本约1,000万美元。

　　交易完成后，蓝色光标作为美国上市公司单一最大股东，将有权提名美国上市公司董事会9席中的6席，蓝标国际现有管理团队将负责运营该公司，从而对美国上市公司形成实质控制，并在财务报表上对美国上市公司进行合并。

　　Legacy Acquisition

　　Corporation是一家在纽约证券交易所(NYSE)挂牌上市的特殊目的收购公司(股票代码：LGC);Legacy于2017年11月上市，以每股十美元发行普通股共3,000万股，募集资金3亿美元，用以在两年内寻找一家或多家企业进行兼并，资产收购，股票购买，重组或类似业务合并。

　　蓝色光标自2010年A股上市后，不断通过并购来扩大规模。截止2019年上半年，蓝色光标商誉达到48.64亿元，此次注入Legacy的5家控股公司商誉值总和接近22亿元，占公司商誉的近45.23%。本次SPAC上市将大大缓解蓝色光标所面临的的商誉减值风险，而蓝色光标也成为A股首家通过SPAC方式实现美股上市的公司。

　　二、DPO

　　DPO(Direct Public

　　Offering)，即互联网直接公开发行，证券的发行者不借助或不通过承销商或投资银行公司，通过Internet，在互联网上发布上市信息、传送发行文件，从而直接公开发行公司的股票。

　　DPO不像IPO(Initial Public

　　Offering)那样有烦琐的申报注册程序和严格的信息披露要求，它可以充分利用Internet所提供的跨空间的优势，将上市公司与投资者直接联系起来。DPO于1994年最先出现在美国，当年有28家小企业通过DPO发行股票上市筹资。

　　与传统IPO相比，DPO具有以下优势：

　　(1)发行时间短。一般来说，整个DPO发行过程可以在一年之内完成，省去了这些烦琐的审计、申请、审批程序，大大提高了发行效率。

　　(2)发行成本低。在传统IPO中，上市企业所承担的费用一般包括承销费用、专业顾问费用、其他必要支出、潜在费用和后续开支四部分，而DPO的发行无需经纪人的参与，可以由上市企业自行完成，这样就省去了在发行费用中占很大比重的承销佣金。据测算，平均每次DPO发行的成本仅为IPO发行成本的20%左右。

　　(3)限制条件少。美国证监会对筹资量小于一定数目的小公司通过DPO方式上市有很多的豁免条款，企业利用DPO来发行股票筹集资金不会受到诸多条件的限制。

　　美国当地时间6月11日，中指控股(CIH.O)采用DPO方式在纳斯达克挂牌交易，成为纳斯达克史上第一家DPO上市的中国公司。

　　中指控股是以大数据和创新技术赋能中国房地产市场(特别是商业地产市场)的数据SaaS工具、市场推广服务综合运营商。下设大数据中心、研发中心、技术开发部、土地事业部、商办事业部等部门，拥有600多位优秀数据研发和专业分析师团队，分支机构遍布中国主要城市。

　　在剥离和筹备上市前，中指控股是房天下控股(搜房)旗下的研究集团(房天下曾划分为新房、二手房、研究和家居四大集团)。房天下于2010年9月在纽交所上市，证券代码为SFUN。

　　2019年1月，房天下宣布计划分拆旗下业务单独上市：分拆业务将包括原为房天下的挂牌业务和增值服务，其余业务仍由房天下经营。

　　分拆上市后，CIH将专注为中国的商业地产行业提供服务，而房天下将保留其房地产互联网门户的经营端口，服务范围主要集中在于住宅物业。中指控股和房天下将是两个互相独立的上市公司，拥有独立的管理层和董事会。

　　分拆后，中指控股的第一大股东为房天下董事长莫天全，拥有80.6%的投票权，第二大股东为IDG，持股3.8%，第三大股东为General

　　Atlantic Singapore Fund Pte.Ltd，持股2.3%。

　　图片来源：123RF

　　本文出品：资本邦。作者：郭浩文。

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