北向资金“一拆为三” 关注“返场”风向标

　　截止上周，五月份以来陆港通北向资金累计净流出超过500亿元，再创历史新高。尽管500亿的净流出相比A股本月超过7.5万亿的成交金额来说并不算大，但作为市场观察境外资金的指标之一，北向资金的动向依然引人关注。笔者认为，北向资金何时“返场”重现净流入，将是本次行情企稳的风向标；从长期来看，北向资金流入A股仍是大趋势，阶段性的净流出主要是短期因素影响，并不会产生趋势性的逆转。

　　北向资金的“三股力量”

　　北向资金虽然都是通过陆港通从境外流入的资金，但并非都是外资机构的长线资金。笔者将其粗略拆解为三部分：

　　一是被动配置型的外资机构资金，也就是在MSCI、富时罗素等国际指数编制公司将A股纳入相应指数之后，一些追踪相应指数的外资需要买入相应的A股，进行被动配置。这部分资金的增减仓主要取决于两个因素，一是指数纳入A股比例的高低，二是基金持有人申购赎回数量的对比。目前，国际指数纳入A股才刚刚起步，和A股市值在全球股市中的比例还有极大差距，未来逐步上调是大概率事件，近期之内也有MSCI提升A股纳入因子以及富时罗素开始纳入A股的支持。这部分被动配置A股的资金理论上会有一定增量产生，但二季度以来新兴市场股票基金持续净流出，对被动配置A股的资金形成消减作用，一定程度上抵消了A股在国际指数体系中占比提升的利好。但从长期来看，A股比重的上升是确定的，而资金在新兴市场的进出是周期性的，并不会长期持续流出到零。因此，这部分被动配置A股的资金短期内或有波动，但将是长期流入最确定的北向资金。

　　第二部分则是主动配置的外资机构，这部分资金投资周期较长，偏好选择绩优股、白马股进行投资，但相比第一类的被动配置型资金，自主选择进出点的倾向较强。从长期来看，伴随着A股对外开放程度的扩大，以及A股目前在全球主要股市中较低的估值，这部分资金长期增加对A股的配置是大趋势；短期之内，影响这部分资金流向的因素，除了和被动配置型资金类似的投资者净赎回外，还有汇率和“性价比”两大因素。前期人民币汇率相对美元出现一波贬值，直接削弱其增配A股的预期；而“性价比”的部分，则伴随着A股此前走高带来估值的提升，以及H股相对估值优势的存在而有所降低。随着人民币汇率的止跌企稳，汇率影响这部分外资净流出的因素在减弱甚至反转，未来如果恒生AH股溢价指数能够出现一波走低，将提升A股相对H股的吸引力，有利于这部分外资返场流入。

　　第三部分则是带有“民间”性质的外资，包括香港本地的资金和“出口转内销”的内地游资。由于港股本身是个成熟市场，个人投资者所占比例较低，香港本地个人投资者大举进入A股的可能性不大；相比之下，对A股生态熟悉的内地游资，通过香港账户“出口转内销”的可能更大。4月24日，香港金管局宣布和内地监管部门协同监管，称有银行为上市公司大股东发放股权质押贷款，用于新兴市场项目融资；而在此之前，内地资金通过沪港通操纵股价就曾经被监管部门查处，在香港利率较低的情况下，不排除部分内地资金通过香港账户加杠杆炒作A股。笔者认为，在陆港两地监管部门加大对违法违规行为的查处之后，这部分混杂于北向资金的内地游资反向卖出是合乎预期的选择，也是造成近期北向资金流出的最主要因素。

　　关注单周及连续三天以上的

　　北向资金净流入指标

　　从以上三部分北向资金构成的拆解来看，虽然都以“外资”的面目出现，但其交易行为存在相当程度的差异，尤其是第三类资金，只是内地游资换了个马甲进行交易。在加强监管之后，这部分资金的撤离虽然短期之内会对股指形成冲击，但挤出水分之后有利于市场行稳致远，减少低成本加杠杆带来的大起大落的影响。

　　相比之下，前两类外资尽管短期之内因为一些外部因素，导致净流入A股的资金可能出现阶段性的停滞，但长期来看只要上市公司具备内在价值、市场具有“良币驱逐劣币”的自净能力，那么逐步增加对A股的配置就是可以预期的。吸引这些长线外资的参与，最根本的途径还在于提升上市公司的质量、让市场机制更完善。随着汇率等短期因素影响的减弱，这些资金迟早会“返场”A股，成为市场止跌企稳的重要力量。

　　经过一轮调整之后，白马股的估值有所下降，更具备长线投资价值，而一度被爆炒的题材股、垃圾股则大面积回落，甚至打穿去年的低点，“优胜劣汰”的市场氛围正在逐渐形成，这正是吸引真正立足长线投资的北向资金“返场”的有利因素。在近期【格力电器(000651)、股吧】（000651）公开征集15%股权转让的过程中，虽然涉及金额超过400亿元人民币，但依然有多达25家机构参与竞逐，包括了境内外机构。显然，A股优质的上市公司并不缺乏长线买家的参与，未来挤出游资水分、消除短期因素之后，北向资金净流入A股将再度到来。如果未来能出现单周及连续三天以上的净流入，那么北向资金的返场将如同“矿场里的金丝雀”，释放出A股启动新一轮行情的信号弹。