分化明显 拥挤交易结束后大盘有望逐步企稳

　　近期沪深股市震荡调整，个股遭遇普跌，但以漂亮50为代表的权重股表现依然强势，“漂亮50”VS“个股普跌”形成了鲜明的分化。不过值得注意的是，当前市场资金完全集中在漂亮50中，形成了典型的拥挤交易，而这种拥挤交易持续的时间通常有限，而当资金外流，从拥挤的漂亮50中撤出后，A股或迎来短暂企稳。

　　分化明显

　　5月初A股震荡下挫后开启震荡筑底模式，不过分化却愈发明显，5月沪综指累计下跌1.19%，上证50指数累计上涨5.63%。与之相比，创业板指数累计下跌4.70%，中小板指数累计下跌2.94%。由此来看，大小盘指数表现迥异，上证50指数上演新高秀，“中小创”则走上新低路。

　　从行业板块，5月份28个申万一级行业中有银行、非银金融、食品饮料、家用电器和采掘5个行业实现上涨，具体涨幅分别为5.46%、4.11%、1.35%、0.97%和0.07%。与之相比，5月以来，申万国防军工、有色金属、综合和建筑材料指数跌幅居前，均超过8%，分别为16.20%、9.05%、8.59%和8.12%。由此来看，具备防御特征的消费股颇受青睐，而业绩稳定，估值较为合理的金融股表现强势，而此类品种恰恰是“漂亮50”的成分股。

　　从个股来看，这种分化更为明显，5月份正常交易的2979只股票中仅有509只股票实现上涨，占比仅为17%。剔除中环装备、太空板业（19.98+0.91%，诊股）这类自身因素走强的品种，多只金融股成为5月的牛股，中国平安月涨幅高达18.73%。招商银行月涨幅高达17.20%。浦发银行、新华保险等权重股月涨幅也超过10%。此类品种多为上证50成分股。

　　5月全部A股中有2463只股票下跌，占比达到83%。38只股票月跌幅超30%，龙溪股份（9.51+3.03%，诊股）、江阴银行（11.80+1.64%，诊股）、多喜爱（0.00+0.00%，诊股）、中房地产、西部资源、洪汇新材、新华锦（11.00+1.10%，诊股）、第一创业和英力特（14.59+0.97%，诊股）9只股票月跌幅超40%。值得注意的是，次新股成为杀跌的重灾区，受到资金抛弃。

　　“漂亮50”VS“个股普跌”，5月份市场分化被演绎到极致。广发证券指出，由于产业和金融资本的资金规模巨大、资金管理集中、投资期限较长，所以更加偏好有业绩支撑的行业龙头。从去年险资“举牌”的公司特征来看，险资比较偏好高ROE、低PB的产业寡头公司，这从一定程度上反映出产业和金融资本的偏好。在A股投资风格从概念、题材股转向业绩稳定增长的行业龙头之时，如果产业和金融资本也介入对相关龙头股的追逐，很容易放大这些公司波动幅度，强化其“确定性溢价”，使得相应标的出现估值的泡沫化。

　　企业复苏情况存差异

　　5月中采制造业PMI为51.2%，高位持平，而财新制造业PMI为49.6%，11个月以来首次降至50%下方，两者出现了荣枯线上下的背离。中采和财新PMI虽然常有分歧，但中长期来看走势仍较为一致。部分月份出现的背离并非指标准确度问题，而是因为两个指标体现的是工业经济的不同方面。中采PMI样本企业主要分布于重工业行业，而财新PMI样本主要分布于轻工业行业。以东部小企业为主要调查对象的财新PMI近期不断下滑；相比之下，以全国范围小企业为调查对象的中采小企业PMI逐步回暖并于5月攀上荣枯线。

　　华泰证券研究员李超指出，随着行业出清，产业集中度提高，大企业定价权提升，上游成本压力可逐步转化为产成品价格，存活下来的中小企业享受了价格提高的正外部性，利润也不断修复。这说明本轮利润修复目前传导到了部分中游中小企业部门，但以重工业行业改善为主，行业间存在明显分化。

　　虽然工业经济将随着PPI的回落有所放缓，但景气度逐渐出现了在不同部门间的转移，企业盈利将继续修复，与中小企业运营密切相关的民间投资增速也不会大幅回落。不过也需注意到，本轮小企业经营状况的改善不仅存在行业分化，相比大中型企业，小企业也始终面临着成本居高、资金链压力和需求不足等问题。

　　由此来看，中采PMI和财新PMI二者的背离体现出大小企业复苏情况不同，而映射在A股上，大企业所代表的大盘权重板块也明显好于小企业所代表的小盘成长股。

　　拥挤交易何时休

　　在经历了2015年连续暴跌以及2016年开局的“熔断”心理阴影后，不少投资者对于市场产生了明显的敬畏情绪。2016年开始，公募基金开启了一轮大的风格切换，对业绩和估值逐渐看重，对并购的故事逐渐抛弃，对TMT逐渐减仓，对消费股逐渐加仓，到2016年四季度，重仓股中，消费股占比已经达到23.2%，历史最高峰是2011年四季度的30%。

　　进入2017年，公募基金进一步集中配置“漂亮50”。有私募人士曾戏称，现在对“漂亮50”不是重仓就是在重仓的路上。当下出现明显的拥挤交易。

　　申万宏源证券高级策略分析师傅静涛认为：“从基本面相对趋势来看，上证50独强是可以解释的，A股上市公司大股票的业绩增速高于小股票。从沪深300和创业板之间的业绩趋势来看，创业板相对于沪深300连续5个季度业绩下滑。此外，无风险利率正在上升，而无风险偏好显著下降，市场寻找的是确定性溢价，以流动性驱动的小票会整体弱势。不过以上证50为代表的权重股的配置系数回到2012年以来的最高点，已经十分拥挤，现在谈上证50的投资价值意义已经不大。”

　　值得注意的是，上周五沪深股市迎来触底反弹，创业板更是大涨逾1%，而之前一直不断创新高的上证50指数则出现补跌，跌幅为0.84%。从成交额来看，上周五沪深股市成交额为3412.35亿元，反而较此前缩量。但沪深股市成交额前十只股票中，中国平安、格力电器、中国建筑、兴业银行为代表的上证50成分股便在其中，且出现小幅下跌。由此来看，上证50指数出现补跌，资金调仓换股，才能助力市场短暂企稳。

　　分析人士指出，当前市场的资金完全集中在漂亮50中，形成了典型的拥挤交易，而这种拥挤交易持续的时间通常有限，而当资金外流，从拥挤的漂亮50中撤出后，A股或迎来短暂企稳。