私募行业不宜过于悲观

　　□好买财富曾令华

　　A股从年初高点3500多点，一直到目前2700多点。调整幅度较大，时间较长。受此影响，股票型私募上半年收益乏善可陈。有人因此认为，私募行业进入了至暗时刻。笔者认为，此刻私募行业不宜过于悲观。

　　清盘状况不悲观

　　私募清盘数据显示，此刻私募基金清盘比率远低于此前几次历史低点。

　　2015年、2016年是私募比较难的时刻，今年的私募市场实际好于前几次低点。尽管今年前两个季度，好买财富研究中心统计私募基金清盘813只。2015年后两个季度，私募基金清盘807只。但今年清盘基金总基金数量占比远低于2015年后两个季度。同样的，2016年头两个季度基金清盘数量上与今年相差不大，但今年的占比远低于2016年。

　　笔者认为，清盘状况改观得益于两个因素。股票型基金“清盘线”减少均使得基金清盘状况得以改观；大私募出现成为行业稳定器，一定程度上抑制了清盘状况蔓延。协会数据显示，截至2018年6月底，已登记私募基金管理人管理基金规模在100亿元及以上的有224家。

　　理性看待清盘

　　笔者发现，私募清盘可分为三种类型。

　　第一，触发清盘止损线。自从2014年2月7日私募登记备案制度实施以后，私募可自主发行产品，此前，必须借道信托、公募专户、券商资管等。这和清盘止损线的关系很大。通过通道发行产品，一定程度上使产品拥有了通道机构的信用，通道往往会要求产品设立“止损线”“清盘线”，早期的通过信托发行的产品几乎都具有这一特点。清盘线多设至在0.7-0.8元，一次市场在20%左右的调整，清盘线就开始念魔咒。

　　2014年后，自主发行增多，存量的占比也上来了，2016年前后，自主发行就成了私募最主要的发行方式。自主发行的产品，往往在清盘线的设置上就没有那么严格。从实际效果来看，没有清盘线的基金(股票型产品)往往好于有清盘线的基金。后者平均仓位低，止损线附近不敢运作，容易形成“僵尸基金”，投资者和管理人都“耗”在清盘线附近，起不到投资应有的作用。而一旦刚性清盘，往往引发个股闪崩，处置风险，产生新的风险。

　　第二，主动清盘。主动清盘的私募大多是一些小私募。在成本刚性，收益不确定的情形下，主动清盘也不失为一个合理的手段。如果把私募当成一个“生意”来看，它的收益来自于两块，管理费用+业绩提成，一般的费用结构是“2+20”，即2%的管理费用，20%的业绩新高提成。成本方面，主要是人员成本，办公成本。先看收益这块，在悲观预期下，20%的业绩提成就成了水中花，提成的前提是先得弥补之前净值的回撤。管理费上私募很难获得2%的全部，加上近年来管理费用下降的趋势，多数小私募基金获得的费用大致在0.5%-1%区间内。在成本方面，媒体报道深圳一家私募表示“私募一般至少需要4个到5个人运营，以及一个办公场所，人员成本叠加租金差不多一年就要200万元到300万元。”在偏悲观预期的情形之下，规模维持在3-6个亿是生存的基本要求。在没有行情的情况下，规模稳定也是奢求。投资者持有私募时间相比公募稍长一点，根据笔者经验，持有私募的时间多在1-2年之间，绝大多数在3年以下。小私募只有业绩持续优秀才可能有市场空间，从这点上来看，投资者其实对小私募的要求会更高。一旦业绩不能上涨，小私募可能就面临赎回。大私募由于品牌效应的存在，投资者会更有耐心。私募走过十年之后，头部效应已经显现。

　　2008年，赵丹阳因为主动清盘而名声大噪，如今的主动清盘更多显示出“无奈”。不过，这也反映了行业优胜劣汰的特点。

　　其三，踩雷清盘。今年“雷”特别多，股市和债市都演绎着同一个故事，信用利差拉大，资质差的股票、债券遭受到市场抛弃。8月1日，中信保诚基金最终给出了最低值，将“【ST长生(002680)、股吧】（002680）”的估值直接调整为0元。上市公司遭估值0元。在ST长生之前，基金也曾将连续三年亏损的*ST华泽（000693）的估值调整为0。债市这边据媒体报道，暖流资产、蓝石资管、合晟资产、茂典资产等多家明星债券私募基金，均出现了所持个券违约的情况。涉及违约的债券发行主体，包括华信、丹东港、大连机床、富贵鸟等。

　　债券踩雷对债券型基金的影响更为明显。主要原因是股票型基金运作上，基本都会比较分散，单只个股影响有限。私募债基一般的运作方式是放开信用的敞口，加杠杆吃票息，这种模式在之前许多年都是正确的，甚至是2013年，只要熬过了第四季度，最终都赚得盆满钵满。今年的“雷”是剔除经济肌体“腐肉”，和2013年最大的不同，在于资本市场的资金并不紧张，但个券运营出问题还不起钱“违约”，并不是系统性的齐涨齐跌。债基踩雷，如果占比较大，最好的方式就是清算。违约债券处理时间长，估值难以估量，清盘是对投资者的保护。