中国巨石(600176)2017年年报点评:全球玻纤龙头 2

　　量增强劲，库存维持低位。受益于国内应用结构改善、海外经济复苏，玻纤行业需求景气持续提升，我们预计公司2017 年玻纤纱及制品销量约140 多万吨（同比增速较快，国内市占率接近35%）。2017 年Q4 以来行业供需持续改善，公司4 季度末库存水平维持低位，期末公司账面存货中库存商品约7.1 亿元、同比降27.6%。

　　盈利表现显着强于量增：产品结构优化、普通产品景气环比改善、量增强势下成本及费用率下行超预期。

　　1）2017 年公司大力开拓新能源、汽车轻量化、电子等领域的产品应用，高端产品占比进一步提高；

　　2）部分普通产品（如无碱2400 缠绕直接纱）2017Q1~3 价格有所下行，Q4供需转强，价格环比、同比均有所上行，2017Q4 综合毛利率回升至47.4%；

　　3）全年全品种均价基本稳定，平均成本随量增继续下行，玻纤及制品毛利率约46.6%（+2.1pct）；

　　4）全年公司综合费用率约18.3%、同比降约2.8pct；

　　5）全年公司净利率24.9%、同比增约4.4pct；其中Q4 净利率27.0%、同比增约7.8pct。

　　公司作为全球玻纤龙头，中期业绩增长确定性强。

　　1）预计玻纤行业2018 年新增产能有序，环保有望导致低端产能进一步退出，龙头企业份额有望持续提升。

　　2）后续公司有望凭借稳健的量增（我们预计2018~2020 年有效产能同比增长15%、23%、15%）、产品的高端化、海外产能占比的提升实现稳定增长：A、国内方面，公司江西12 万吨生产线已在2018 年1 季度末投产，7+8 万吨线有望在2018 年中技改扩产完成。桐乡本部30 万吨智能制造基地1 期（15 万吨）已于2017 年9 月开工建设，预计将于2018 年3 季度投产。前期公司公告新增投资70 亿元用于建设15 万吨玻纤纱、18 万吨电子纱配套8 亿平米电子布产能，分别将在2019~2022 年逐步投产。B、国外方面，埃及3 条生产线20 万吨已满负荷运转，美国8 万吨生产线预计于2018 年4 季度投产，同时公司计划在印度新建10 万吨生产线，预计建设期2 年，将根据市场情况择机启动建设。

　　公司实际控制人中建材集团为央企改革试点单位，我们预计旗下同类资产存在合作可能。作为央企改革试点单位，公司后续激励机制、集团内部资源整合等方面动作值得期待，集团旗下玻纤、风电叶片同类资产合计国内市占率均接近50%，我们预计后续公司和中材科技(002080) 两者合作有望大幅改善行业竞争格局。

　　维持“买入”评级。2018 年1 季度玻纤龙头涨价势头强劲，公司前期公布自2018 年1 月1 日起价格普提6%，我们预计公司提涨进展顺利。我们预计公司2018-2020 年EPS 分别约0.99、1.20、1.38 元，给予2018 年PE 20 倍，目标价19.80 元。

　　风险提示。玻纤价格下滑，海外项目进度低于预期，国企改革低于预期。