瑞茂通：大格局与强执行力兼具 优质资产端价值凸显

　　国海证券(8.21,-0.650,-7.34%)9月15日发布瑞茂通(18.83,1.710,9.99%)研究报告，报告摘要如下：

　　事件：

　　1、 易煤网成交量突破2000 万吨;

　　2、 管理层7 月3 日至7 月28 日完成增持;

　　3、 拟参股领先创融20%股权;

　　4、 天津保理公司注册资本增加至9 亿元;

　　5、 和略电商拟通过增资扩股方式引进战略投资者，各方同意，恒生电子(38.31,-4.260,-10.01%)以增资1765 万元的方式对和略电商进行投资，增资扩股完成后，恒生电子占和略电商股权比例为15%，江苏晋和对和略电商的股权比例由100%下降到85%，仍处于绝对控股地位;

　　6、 发布股票期权激励计划(草案)，拟向管理层以及核心经营层人员授予股票期权3050 万份，行权价格24.6元，业绩考核指标为2015-2017 年净利润不低于5.1 亿元、5.8 亿元、7.0 亿元。

　　点评：大格局与强执行力兼具，优质资产端价值凸显

　　1.易煤网推进速度持续超预期

　　和略电商旗下运营的“易煤网”主要经营以煤炭为交易标的的大宗商品(3445.28,-205.670,-5.63%)电子商务与金融业务平台及线下供应链管理业务。3 月13 日上线，截止9 月12 日，网站累计成交量超过2300 万吨，累计交易额超过76.5 亿元，不断超出我们预期(之前预计全年2000 万吨显然比较保守)，今年全年易煤网成交量超过3500 万吨是大概率事件。易煤网已经实现动力煤、无烟煤、喷吹煤、焦煤等全煤种覆盖，虽然目前仍以动力煤交易为主，但其他煤种的交易已经陆续开展。作为易煤网的核心交易平台，易煤商城为上游提供保值代销服务，为下游提供阳光透明、保质保量的煤炭供给服务，商城所售煤炭全部经过易煤网认证。

　　2.与恒生电子的合作，是大宗商品资产端与资金+系统平台对接，金融支持实体经济的典型案例

　　恒生电子1.0 业务为传统的金融IT 解决方案，2.0 业务由软件提供转向平台服务，业务平台包括数米基金网、恒生聚源、恒生云融、三潭金融等。对照恒生电子的业务体系，我们认为易煤网与三潭金融的合作可能性更大。入股易煤网， 而不是普通的战略合作关系，显示出恒生电子对易煤网优质资产的势在必得。

　　6 月24 日，三潭金融旗下P2P 融资平台网金社在杭州正式启动运营，网金社持有国内首家获得浙江省金融办批准的互联网金融资产交易中心牌照，可以提供产品发行、转让、登记、交割和资金清结算等服务，网金社后台已和支付宝打通，用户直接用支付宝账号登陆即可购买。

　　优质资产端成为网贷平台聚焦点，大宗商品贸易碎片化的资金需求与互联网金融天然契合。网贷平台的核心是风控， 对于借款人的还款能力、资金投向、还款意愿需要有充分了解，网贷平台对接优质资产端尤为重要。供应链金融，特别是大宗商品贸易中产生的融资需求，具有金额大、碎片化的特点，链条上的供应商一般要求资金周转期不超过三个月，借款动辄过百万。更重要的是因为存在真实的贸易背景，完整的交易链条使平台可以(自行或者通过合作方)掌握资金流、物流、信息流，并做到对关键环节的控制，保证平台资金安全。 金融服务实体经济，引导和支持经济结构调整、改善中小企业融资环境，是国家一以贯之的对于金融市场和信贷政策的基本要求。供应链金融的服务对象是供应链上下游中小企业，是普惠金融的实际落地。对于中小企业，供应链金融可以帮助其获得资金支持，增强自身经营能力，对于资金提供方，也可以在风险可控的前提下开拓新的盈利方式，形成多方共赢。

　　3.易煤网金融业务迎来资金、技术双重支持

　　针对煤炭供应企业经常出现的回款滞怠、资金占压问题，易煤网已经推出“煤易融”、“煤易贷”产品，分别对“与下游煤炭消费企业签订合同所产生的应收账款”(在方式上分为应收账款买断和应收账款质押)和“货权”(包括货物和仓单)两类资产提供融资业务。

　　大宗商品供应链金融业务对于资金需求极大，比如保理业务，需要保理商“支付”由基础合同产生的应收账款，受让应收账款越多，象征着对于自身资金的占用越严重。以瑞茂通为例，自2013 年拓展供应链金融业务以来，公司通过银行借款、大股东借款、发行债券、定向增发等方式补充流动资金，资产负债率显著提升。

　　引入互联网融资方式为易煤网金融业务放量提供可能。7 月份公司公告拟参股领先创融20%股权，领先创融与瑞茂通同属董事长万永兴先生实际控制企业，领先创融创立的中瑞财富是国内最早专注于大宗商品供应链金融领域的P2B 平台;本次易煤网与恒生电子的合作，是公司的供应链金融与互联网融资方式的再次结合。在交易、融资两个大宗商品贸易最为关键的环节，公司坚定践行“互联网+”战略，并体现出极高的执行力。

　　恒生电子是国内数一数二的金融IT 服务商，为证券、银行、基金、期货、信托、保险、私募等金融机构提供整体解决方案和服务，技术实力雄厚，是多个国家级大型金融业务系统(如全国中小股份转让系统项目、上海清算所综合业务)的建设方，我们预计恒生电子会全面介入易煤网金融服务平台的建设，确保平台的合规和可控。

　　易煤金融所提供的融资服务在实质上与保理没有太大差别，参考天津瑞茂通保理公司的盈利状况，我们认为在成交量快速增长的背景下，在风险模型测试通过、与金融机构的交易通道打通之后，易煤网将充分展现其盈利能力。

　　4.大格局与强执行力兼具，高管增持、股票期权激励显示信心

　　积极拓展进口煤业务、期货等衍生品的运用(公司是国内首家也是唯一一家获批动力煤期货交割厂库资质的煤炭供应链企业)、由贸易商向供应链服务商的转型、供应链金融业务的开展、实际控制人在大宗商品P2B 电商的超前布局、易煤网的运营、与国内一流金融IT 厂商的股权合作，体现管理层对大宗商品行业的深刻认识以及团队较强执行力。7 月份，公司高管选择在市场大幅下跌时增持公司股票，日前推出的股票期权行权价格超出现价50%以上，体现管理层对于公司未来发展以及价值被认可的信心。

　　5. 盈利预测及投资评级

　　预计2015-2017 年每股收益0.56 元、0.76 元、1.10 元，对应PE27.6 倍、20.6 倍、14.2 倍，维持“买入”评级。