快递行业：市场空间大 市占率回升

　　2010年是国内快递业高速成长的起始点，截止2017年，国内快递业务量暴增至401亿件，业务收入规模也高达4957亿元，7年间复合增速分别高达50%和36%。从人均GDP和市占率的角度看，2017年可能是行业的一个分界点，国内快递业理论上已进入成熟期。

　　快递业具有较高的资金和规模壁垒，目前国内快递业已形成顺丰+“四通一达”的竞争格局，进入成熟期后，外延并购将成为行业主基调。

　　参照美国快递巨头联邦和UPS的发展史，上市快递企业股价真正上涨周期是在成熟期，这一阶段下外延并购促使龙头企业市占率提升，进而带来业务件均价平稳抬升以及规模优势下成本逐步下行。长龙头快递公司显然是最受益的标的，但目前市场给予上市公司较高的估值待遇，短期还不是布局的好时机。

　　行业增速快发展空间大

　　中国拥有巨大的消费市场以及全球最大的电商网，从而催生了千亿规模的快递产业。2017年国内快递业务量达到401亿件，同比增长28%，业务收入4957亿元，同比增长24.7%，虽然较2016年增速有所回落，但整体仍维持较高水平。据邮政局预计，2018年国内快递业务量同比增长22.2%，收入同比也将达到20%以上的增长，到2020年，国内快递业务量将达到700亿件，年复合增速超过20%，可见未来快递行业仍将保持平稳速度。

　　长远来看，快递未来极限潜在空间有多大？这个很难去算，但可以先看组数值，与国外比，美国快递市场是最成熟的产业，每年增速在3%-5%，目前业务量100亿件左右，其中联邦、UPS、DHL和USPS四家快递公司垄断了90%的市场份额，2017年营收规模超过万亿人民币，而体量更大、增速更高的中国，目前整个快递业收入规模不到5000亿元，五家上市快递企业市占率57%。

　　其次，从业务量上看，2014年中国已经是全球第一名了，2017年日均包裹量首次突破1亿次。阿里巴巴对未来6-7年的数据预测是，日均包裹量将超过10亿件，在单件价格不下行假设下，显然国内快递业远没有到天花板。

　　或将进入成熟阶段

　　历史数据显示，快递企业业务发展阶段与人均GDP发展具有正相关性，人均GDP在1500美元时行业处于发展初期，当进入到5000-8000美元时，会进入快速增长阶段，而人均GDP处于8000美元以上，行业则进入成熟期。

　　回过头来看，中国快递业起步于2006年的邮政改革及电商爆发期，快速成长期起点是2010年邮政法明确了快递业务及快递企业的法律地位，而2005年国内人均GDP为1700多美金，2011年人均GDP则达到5540美元，时点基本上一致。2017年国内人均GDP为8582美元，首次突破8000美元，这或许意味着快递业已进入平稳增长的成熟期。

　　市场进入成熟期后，龙头兼并重组会成为快递行业主基调。参考美国联邦快递和UPS快递的发展历程，2000年之后二者大量并购快递资产，甚至将德国TNT公司揽入旗下。过去一年实际上国内快递业已经发生多起并购，比如说苏宁物流并购天天快递，青旅物流并购全峰快递，圆通并购先达国际，中通收购多个中转站等。

　　市占率提升也是行业成熟期的重要表现之一。2010年-2017年是野蛮式发展阶段，虽然整体业务规模暴增，但龙头集中度并没有显着提升，尤其是2013年后，除中通外，其他四家公司的业务量增速均低于同期行业平均水平，直接导致集中度出现连续回落，CR8从2013年80%下跌至2017年1月历史最低点75.6。可喜的是，年末会回升至77.7，并于今年2月创出81%的新高。

　　上市快递企业分析

　　目前投资者耳熟能详的A股快递上市公司主要有5家，分别是顺丰控股(002352,股吧)、圆通速递(600233,股吧)、申通快递(002468,股吧)、韵达股份(002120,股吧)和德邦股份(603056,股吧)。

　　从商业模式看，顺丰的商业模式是最独特，也是壁垒最高的。其采取重资产的直营模式，而且定位高端电商件和商务件，营收端规模在快递公司里最高，2017年顺丰的单价收入为23元，远高于行业13元的均值。长期看，商务件每年的增速相当于3-4倍GDP增速，而且除EMS外无其他竞争对手，未来每年保持20%左右的稳定增速并不难，是公司业绩的稳定器。公司同时拓展冷链、重货及同城等新业务，其冷链已经实现盈亏平衡，同城、重货也呈现出迅猛增长势头，2017年整个新业务占比提高3.5%至13.5%，新业务将成为顺丰长期成长另一主推动力。

　　与顺丰的直营模式不同，前期通达系为满足扩张需要，采取加盟的轻资产模式，加盟模式虽然快件的中转和运输主要由总部负责，但两端的揽收和派送则由加盟商网络承担。过去整个行业的单件均价下行，但通达系的快递主体的利润还在增长，就是依靠压缩加盟商两端的利润实现的，这一模式在行业野蛮发展时很有利，但进入成熟期后，运营效应低下成为企业成长的绊脚石，因为快递服务同质化严重，提高运营效率是企业获得超额利润的主要方式。

　　我们来看两组数据，对转运中心把控力越强，效率就越高，顺丰对转运中心采取全直营模式，而中通、圆通、申通、韵达的转运中心直营率分别为95%、73%、59%和92%；在转运处理效率方面，顺丰行业最高，每小时4万件，中通、韵达、申通和圆通分别是2.3万件、2万件、1.8万件和1.2万件。

　　所以这两年通达系为提高运营效率，资本开支都很高，主要做两件事，第一是收购、改造或者新建转运中心，其中包括自动分拣系统智能化改造；第二是做干线建设，包括提高自有车比例以及扩大大型车的数量。可以预见的是，未来几年，随行业增速下行，控本增效会是快递企业最主要的功课，而控本增效主要在于如何提高运营效率。

　　整体而言，顺丰的商业模式独特，护城河高，而通达系中，韵达这两年实行了精细化管理，效果显着，一方面单件成本行业下降最快，另一方面，申诉率也是通达系中最低的。另外，中通的运营效率和规模效应在通达系最好，菜鸟入股后，领先优势会更加明显。市场是聪明的，顺丰和韵达的估值都给得很高，稍微便宜一点的中通则在美股上市。

　　至于申通、圆通还有德邦，都需要继续观察。申通今年预期估值可能会在20倍以下，但他的问题也不少，能不能投资要看两点，一是申诉率有没有下降；二是业务量有没有回升。圆通今年的资本开支很大，后续看对加盟商的管控能力有没有强化。德邦股份刚上市，原来主业聚焦的是快运重货市场，2013年进入快递业，定位也是在重货这块，数据看增长还不错，而且管理层执行能力强，有做强做大的战略野心，值得投资者跟踪。