海通证券：易居企业控股中报增长强劲 优于大市评级

　　投资要点

　　易居企业控股（02048）经纪网络服务收入同比大幅增长。公司2019H1营业收入43.3亿元，同比增加55.8%，其增长的主要动力来自于一手房代理收入的增长（25.78亿元，+15.7%，占比60%）和经纪网络服务收入的增长（13.10亿元，同比增长681.3%，占比30%）。

　　经纪网络服务收入的迅速增长主要由于公司协助开发商物色新物业买家所收取的佣金费率有所增加。此外，房地产数据和咨询服务 2019H1 的收入约为4.43 亿元，同比增加15.4%，占总收入10%。

　　因收入结构调整，利润率同比下滑。从分项收入的毛利率情况来看，2019H1公司主营三项业务的毛利率分别为：一手房代理31.3%，同比降低4.29 个百分点，房地产数据和咨询服务18.7%，同比降低 22.57个百分点，经纪网络服务0.4%，由负转正，同比增加44.32 个百分点。

　　2019H1公司息税前利润率约为18.2%，同比降低10.4个百分点，其主要原因是由于利润率较低的房地产经纪网络服务收入大幅增长，占收入比重30%但毛利率仅为0.4%。

　　规模经纪效应，员工成本占比下降。公司员工成本是成本端占比最大的部分。2019H1公司员工成本为18.25亿元，同比增长35.7%。员工成本的增加主要受公司规模扩张影响，但员工成本占收入比重从2018H1的48.4%下降到2019H1的42.1%。

　　现金充裕，流动性保持强劲。截止2019H1 公司账面现金及现金等价物约为30.25 亿元，现金主要用途是为了所需运营资本和其他经常性开支出资以支持业务扩张。

　　截止2019H1，公司资本负债比率为 43.1%，较2018年底上升30.6个百分点，其主要原因是公司新增2021年到期的3亿美元优先票据。公司2019H1流动比率约为2.42，虽然较2018年底略有下滑，但仍然保持较高水平。我们认为公司整体流动性较强。

　　投资建议

　　“优于大市”。因受回购影响，公司总股本有所降低，在原先盈利预测不变的情况下，我们预计公司2019年EPS变为0.82元每股。我们看好公司各项业务持续增长能力。

　　参照可比公司估值，我们给予公司2019年15-17倍PE估值，对应合理市值为194-219亿港元，对应合理价值区间为13.91-15.76 港元每股（12.24-13.88 元人民币每股），对应2019年PEG为0.58-0.66。（本文非特别注明均以人民币计价，汇率使用12月均值，1港币约等于0.88人民币）

　　1）新房销售面临销售面积和价格双重下行压力导致收入不达预期。2）房地产经纪业务竞争加剧，导致房友业务拓展受到阻力。