客户集中度高 盈利规模受制于网吧数量 爱酷游二冲港股胜算几何？

　　随着全球信息技术和信息化的不断发展和普及，全球移动互联网普及呈现显着提升态势。在此背景之下，中国移动广告行业发展迅猛。据弗若斯特沙利文报告显示，中国移动广告行业市场规模由2014年的约378亿元(人民币，下同)增加至2018年的约3225亿元，复合年增长率为71.0%。

　　作为移动网络广告服务行业的子行业，应用程序分销平台为可让客户免费或支付若干款项付款来搜索及下载应用程序的平台。而其也通常作为应用程序开发商推广新推出的应用程序的主要营销工具。

　　资料显示，中国应用程序分销行业的市场规模由2014年的162亿元增至2018年的722亿元，复合年增长率为45.3%。应用程序分销市场呈现稳定增长趋势，预计到2023年将达到1152亿元，于2018年至2023年的复合年增长率为9.8%。

　　据悉，中国目前有约400名提供用户获取服务的服务供应商，其中约10名提供用户获取服务的供应商专注于自中国网络会所获取流量。爱酷游股份有限公司(以下简称爱酷游)便是这其中一员。

　　该公司成立于2009年，主要通过自主研发的移动应用程序“爱酷游App”获取网络会所(以下称网吧)的用户流量，最终向客户提供综合性的移动互联网服务。

　　爱酷游现有App包括支持安卓系统的“乐市场”“猫尾草商店”等， 以及支持IOS的“三国日报”“猫尾草社区”等。值得注意的是，爱酷游还曾为《王者荣耀》以及多个腾讯旗下手游提供分发服务。

　　作为移动应用软件开发商的爱酷游深知资金的重要性，其早在2015年12月便挂牌新三板，但低迷的交易量，与爱酷游的要求并不相符，无奈中只能等待转折时机。

　　两年后，机会来了。2017年12月19日，A股上市公司深圳惠程突然公告称筹划重大事项停牌，爱酷游也随之停牌。2018年2月28日，爱酷游、深圳惠程双双公告，确定深圳惠程将收购爱酷游不低于51%的股份。

　　谁料事与愿违，由于市场环境变化，双方未能在股票发行价格、标的公司估值调整上达成一致，这场“联姻”终未能成行。不过，本身具有强烈融资需求的爱酷游并没有停步于此，它有了另外一个打算。

　　2019年3月19日爱酷游主动从新三板退市。五个月后，其在港交所官网披露招股书，拟申请主板上市，但却出师未捷。不过爱酷游并未放弃，时隔7个月之后，其更新招股书再次向港交所提交上市申请。

　　程序安装电脑终端数锐减

　　在移动互联网的飞速发展之下，爱酷游的业绩表现节节攀升。招股书显示，2017年度、2018年度及2019年度(以下称报告期)，公司营收分别为1.01亿元、1.21 亿和1.92 亿元。

　　爱酷游营收构成情况

　　数据来源：公司招股书

　　《投资时报》研究员注意到，爱酷游主要收入来源于用户获取服务，报告期内该项业务收入占比分别为88.5%、97.8%及88.2%。其中，非游戏应用程序收入占比分别为41.1%、69.3%及74.5%。

　　值得注意的是，业绩的提升并非爱酷游一人之力。由于要借助于网吧来获取用户流量，该公司的盈利规模始终受其牵绊。

　　据公开资料显示，中国网吧最早出现于1995年—1996年之间，并在1995年—2002年迎来行业发展高峰期，单机和网络游戏的流行，让网吧开始逐渐成为游戏娱乐的场所。

　　但由于监管较松，网吧管理问题逐渐滋生，2002年蓝极速大火事件后，政府出台《互联网上网服务营业场所管理条例》，禁止未成年人进入网吧，自此网吧行业遭受长达十年的严厉管制，网吧数量同比增速降至个位数。

　　在2014年11月国家四部委联合声明取消网吧总量控制之后，中国网吧行业开始出现复苏，2016年国内网吧数量增加到15.2万家。

　　但好景不长，2017年起随着移动互联网的普及以及网吧恢复审批后的政策红利衰减，网吧行业发展再度衰退。据中娱智库数据统计，截至2018年末，全国网吧数量达13.8万家，同比下降4.2%；网吧终端保有量1280万台，同比下降4.5%。

　　好在行业严冬之际，爱酷游还是站稳了脚跟。根据弗若斯特沙利文报告，2018年，在中国专注于获取网络会所用户流量的第三方移动互联网运营平台中，按提供用户获取服务所得收入计算，爱酷游排名首位。

　　截至2018年12月31日，爱酷游的应用程序安装插件已经安装在网吧约140万台个人电脑终端上，其数目占中国网吧个人电脑终端数的14.1%。截至2019年12月31日，爱酷游在个人电脑终端上其安装插件数目达210万。

　　尽管用户获取服务所得收入独占鳌头，但爱酷游并非高枕无忧。据招股书显示，报告期内全国安装爱酷游应用程序安装插件的个人电脑终端总数也呈现递减趋势，分别为407.51万、342.85万及317.31万。

　　全国安装爱酷游应用程序安装插件个人电脑终端数量情况

　　数据来源：公司招股书

　　《投资时报》研究员注意到，除华中地区之外，爱酷游应用程序安插软件电脑终端数量均呈现单边下跌趋势，其中，华南地区在2017至2019年的降幅数量最大，约40.54%。

　　爱酷游对此表示，主要原因是由于其减少与已激活个人电脑终端较少的地区内的网络会所合作，同时加强与已激活个人计算机终端较多的地区的网络会所合作导致。对于其中细节，《投资时报》研究员尝试联系爱酷游相关负责人，截至发稿未收到回复。

　　前五大客户收入占约五成

　　近年来，随着智能手机、平板电脑等移动智能终端在社会生活中的普及，人们对移动应用软件的需求不断增加，移动应用商店行业竞争日益激烈。

　　如此背景之下，过于依赖客户，对爱酷游来说无疑是减分项。据招股书显示，报告期内，该公司来自五大客户的收入分别占同期公司总收入的54%、46.9%及54.7%，同期最大客户收入占比分别为19.7%、10.9%及28.1%，客户集中度较高，且整体呈现上升趋势。

　　爱酷游对此表示，主要客户的销售基于非独家服务协议，其众多服务期限均少于一年。若客户不满足其服务有效性，或主要客户定价调款出现变动等情况，则会对公司业务及财务状况造成重大不利影响。

　　“乐市场、猫尾草商店”用户停留时长缩减

　　此外，爱酷游在2014年开发并于次年推出“乐市场及猫尾草商店”。乐市场及猫尾草商店是基于安卓的移动应用程序分销平台，供用户浏览及下载各种移动应用程序，包括移动游戏应用程序，在线视频应用程序，短视频应用程序，音乐流媒体应用程序，团购应用程序，新闻及内容分享应用程序，阅读应用程序及电商应用程序。

　　乐市场及猫尾草商店均拥有类似界面及功能。爱酷游为了吸引更多潜在用户而在日间不同时段推广乐市场及猫尾草商店，拥有两个类似但截然不同的移动应用程序有助奇触达更广泛的手机用户。

　　由于应用程序市场竞争格外激烈，尽管报告期内爱酷游已激活用户及活跃用户稳中有升，但手机用户每日花费的平均时长表现却截然相反。

　　爱酷游“乐市场及猫尾草商店”关键营运数据

　　数据来源：公司招股书

　　《投资时报》研究员注意到，年度手机用户每日花费平均时间指年度每日平均花费时间的平均值，即所有活跃用户于特定一天花费在爱酷游App的总计时间除以该日的用户浏览次数。

　　然而，据招股书显示，报告期内爱酷游的手机用户每日花费在“乐市场”及“猫尾草商店”的平均时间分别为434秒，404秒及364秒，呈现递减趋势。由此来看，无论是用户花费时间总计时间减少，还是用户浏览次数下降，对于爱酷游都不是好消息。