第一上海：若成功回港上市 将上调目标价至531.67美元

　　来源：第一上海发布于5月25日

　　主要数据

　　行业： TMT

　　股价： 401.76 美元

　　目标价： 531.67 美元 （+32.24%）

　　市值： 518.84 亿美元

　　Q1业绩

　　净收入171亿元，Non-GAAP归母持续净利润42亿元。

　　疫情利好宅家文化，海外化发行助推游戏收入进一步增长

　　游戏收入YOY+14.1%，移动游戏收入YOY+11%，市场份额环比下降3个百分点至17%。公司在游戏方面的策略是立足中国，放眼世界，海外收入占比超过10%，随着进入更多的海外市场，占比将逐步提升，带动游戏收入的增长。在游戏储备方面，公司通过各种活动延长IP的生命周期，并与全球头部IP和工作室合作开发新游戏。考虑到全球疫情对宅家文化的利好，公司海外发行进一步拓展，我们对今年的游戏业务保持乐观。

　　有道和创新业务收入增长，利润率改善

　　有道方面，收入YOY+139.8%，在线课程总销售额YOY+287%，毛利率YOY+20个百分点，经营现金流转正。营销费用率同比提升近27个百分点，考虑到疫情是获客绝佳时点，费用率短期提升可以接受。疫情期间在线学习习惯得到培养，利好未来用户获取和转化。创新及其他业务方面，收入YOY+28%，云音乐收入同比增长明显，会员数量也在持续增长。随着其他平台的音乐版权逐渐到期，公司也逐渐加快版权购买的步伐，将逐步弥补此前因版权问题对用户体验的影响。规模经济逐渐显现，创新及其他业务分部毛利率同比提升10个百分点。

　　稳定持续的现金分红和回购股份回馈股东

　　公司宣布派发1.16美元/ADS现金分红，相当于季度净利润的30%。2月，公司宣布10亿美元的股份回购计划，并在近期将回购额度调高至20亿美元。

　　若成功回港上市预计带来估值提升，上调目标价至531.67美元，买入评级

　　阿里、京东陆续回港上市，我们预计其他符合条件的中概股也会陆续跟进。若网易能够成功回港上市，预计将能带来估值提升。考虑到疫情对宅家文化的利好超预期，有道利润迅速提升，我们相应上调未来三年收入6%/7%/8%，上调净利润14%/16%/18%，预计2020-2022年净收入CAGR为12%；Non-GAAP净利润CAGR为13%。采用分部估值法，设美元兑人民币汇率7.2，目标价531.67美元，对应2020年PE为29倍，对比当前股价有32.34%上升空间，维持买入评级。