国元国际：人瑞人才给予买入评级 目标价39.14港元

　　中国最大的灵活用工服务商：

　　人瑞人才是中国最大的灵活用工服务提供商，市场份额为 1.7%。按 2017年至 2019 年灵活用工服务所得收入的复合年增长率来看，人瑞人才为中国灵活用工市场上五大企业中增长最快的灵活用工服务提供商。公司核心特色在于能够在短时间内大规模提供灵活用工服务，使客户专注于壮大其业务，同时有效地配合其增长需求调整人才调配。而且公司核心灵活用工业务主要客户为新经济产业中的独角兽企业，因此未来将受益于该产业快速增长而增长。

　　受益于新经济产业爆发，业绩快速增长：

　　集团于过去 3 年业绩得益于新经济产业的爆发，因此均公司收入保持高速增长。公司业务可以分为灵活用工、专业招聘（包括招聘服务及订购会员资格）和其他人力资源解决方案（包括业务流程外包、企业培训服务、劳务派遣服务等）。2019 年公司实现收入 22.9 亿元，同比增长 42%，主要是由于灵活用工项目外包员工人数增加和业务流程外包业务收入增加所致。作为公司核心业务灵活用工三年年均复合增长率为 89%。

　　产业未来集中度将会提升，头部玩家受益：

　　根据招股书中数据显示，2018 年人瑞人才如果按人数口径统计在市场份额上位居首位，市占率为市占率为 1.5%。如果对标日本 Recruit12%-15%和美国ADP15%的市占率空间，可以看出我国灵活用工行业集中度还有较大提升空间。我们预计未来整体行业市场集中度将提升，头部玩家将受益。

　　首次覆盖给予买入评级：

　　公司为中国新经济产业快速发展趋势下具备较高竞争力的灵活用工服务提供商，未来业务发展值得长期看好。综上，我们认为公司合理估值为60.15亿港元，而目前公司估值水平为 16 倍，而行业平均估值水平约 22 倍，因此给予公司 2021 年 21 倍 PE，对应 39.14 港元目标价，首次覆盖“买入”评级。