海通证券：维持猫眼娱乐优于大市评级 合理价值区间9.59-11.99港元

　　海通证券发布研究报告称，预计2023-2025年猫眼娱乐（01896）总营收分别为37.93亿元、44.40亿元和50.79亿元，同比增速分别为63.5%和17.1%和14.4%；净利润分别为4.81亿元、6.24亿元和7.45亿元，同比增速分别为357.53%、29.59%和19.51%；对应全面摊薄EPS分别为0.42元/股、0.55元/股和0.65元/股。参考可比公司2023年平均33倍PE估值，给予公司2023年20-25倍PE估值，按1元人民币=1.1419港元计算，对应合理价值区间9.59-11.99港币/股，维持“优于大市”评级。

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　　受疫情影响，公司22年经营业绩下滑，但仍优于电影大盘表现。

　　受疫情影响，2022年全国电影总票房（含服务费）为300.67亿元（同比-36.4%）。2022年，公司总营收23.2亿元（-30.2%），归母净利1.05亿元（-71.6%），整体表现优于电影大盘，收入结构进一步优化，且持续保持盈利。

　　2022年，公司毛利率为44%（同比-11.4pct），毛利率变化受到收入下降及收入结构调整影响；销售及营销开支4.8亿元（-28.6%），销售费用率水平稳定；金融及非金融资产减值亏损净额1.2亿元，较2021年同比减少62%，亏损大幅收窄。

　　娱乐内容服务成为公司第一大主营。

　　2022年公司娱乐内容服务收入11.1亿元（-17.9%），收入占比48%，上升为公司第一大主营，公司参与发行/出品的上映电影总票房占国产电影大盘比重持续保持在50%以上，票房前10国产片的参与部数和主发部数占比，基本与21年表现持平，且已明显超过疫情前水平。

　　2021-2023年连续三年春节档，公司主控发行的影片都成功进入档期票房前两名，包括21年春节档影片《你好，李焕英》、22年春节档影片《这个杀手不太冷静》以及23年春节档影片《满江红》，充分体现公司对于头部内容识别能力持续稳定、宣发能力稳步提升。

　　2023年，公司仍有丰富的影片储备：已定档影片《人生路不熟》（4月28日）、《检察风云》（4月29日）、《我经过风暴》（佟丽娅主演，5月26日）和《学爸》（黄渤、闫妮主演，8月18日）；待映影片《危机航线》（刘德华、张子枫主演）、《金手指》（刘德华、梁朝伟主演）等。

　　在线电影票务持续行业领先，在线演出票务有望加快品类和地区拓展。

　　2022年公司在线娱乐票务服务收入10.7亿元（-37.7%），收入占比46%。2022年公司在线电影票务服务业务及市场竞争力持续稳健，保持行业领先地位，持续降本增效。2023年，预计公司在线电影票务服务收入将随着电影大盘稳步修复。

　　此外，2023年，随着在线演出市场快速复苏，公司在线演出票务服务有望实现较快增长，在深挖品类供给、推进下沉市场的同时，拓展香港地区演出票务合作，未来有望进一步寻求其他国家和地区的商业合作场景。

　　服务能力持续提升。

　　2022年公司广告服务及其他收入1.38亿元（-45.4%），主要受疫情影响导致广告收益减少。2022年，公司持续运用电影数据优势，丰富宣发产品，推出“实时宣发”频道、升级“实时战报”和“同档期对比”服务、推出“云包场”个性化定制等，2023年有望持续提升数据能力和服务。

　　盈利预测与估值。

　　主营收入假设：1）在线娱乐票务服务：2022年受疫情影响，全国电影净票房273亿元，同比-36.4%。假设2023年全国电影净票房为430亿元，同比增长57.6%，2024-2025年假设全国电影净票房分别同比增长15%和12%，对应公司2023-2025年在线娱乐票务服务收入分别为17.84亿元、20.71亿元和23.40亿元，同比增速分别为67.1%、16%和13%。

　　2）娱乐内容服务：因考虑成功参与《满江红》等头部影片，假设2023-2025年，公司参与影片合计票房市占为55%，对应公司2023-2025年娱乐内容收入分别为18.15亿元、21.37亿元和24.72亿元，同比增速分别为63%、17.8%和15.6%。

　　3）广告服务及其他：假设2023-2025年广告服务及其他收入同比增速分别为40%、20%和15%，对应广告服务及其他收入为1.94亿元、2.32亿元和2.67亿元。

　　整体预计2023-2025年公司总营收分别为37.93亿元、44.40亿元和50.79亿元，同比增速分别为63.5%和17.1%和14.4%；净利润分别为4.81亿元、6.24亿元和7.45亿元，同比增速分别为357.53%、29.59%和19.51%；对应全面摊薄EPS分别为0.42元/股、0.55元/股和0.65元/股。

　　参考可比公司2023年平均33倍PE估值，给予公司2023年20-25倍PE估值，按1元人民币=1.1419港元计算，对应合理价值区间9.59-11.99港币/股，维持“优于大市”评级。

　　风险提示：

　　全国电影大盘修复不及预期，公司参与影片票房不及预期。