国金证券：首予科济药业-B买入评级 合理价值20.02港元

　　国金证券发布研究报告称，首予科济药业-B（02171）“买入”评级，预计2023-25年将实现营收2.27/2.62/5.21亿元，合理价值20.02港元。作为国内最早专注于CAR-T疗法研发的药企之一，目前在实体瘤与血液瘤领域有12款在研产品，处于头部阵营。同时在中美两地都构建了一体化生产能力。中国在现有基础上，预计会有2-3款CAR-T新产品获批；伴随商业保险助力，行业处于提速增长前夕。

　　报告中称，公司CT053治疗多发性骨髓瘤的ORR达90%，三级以上CRS、NT在5%左右；与海外同类产品相比，疗效与安全性数据皆优。CT053为中美双报产品，考虑细胞治疗导入市场需要一定的时间，预计2023年下半年获批，该行假设2023/24/25年渗透率为0.15%/1.0%/1.2%，定价130万元/人，预计2023/24/25年产品回输产生的销售额为0.27/1.82/2.38亿元。此外，公司已与华东医药(000963)签订商业化合作协议，将由华东医药负责CT053在中国大陆地区的商业化，公司已取得2亿元首付款、将获取总计不超过10.25亿元里程碑款；该行假设2023/24/25年因合作产生的收入为2（首付款）/0.8/0.5亿元。

　　该行提到，目前业内其他CAR-T疗法对实体肿瘤的疗效有限，主要因为①肿瘤抗原异质性②实体肿瘤浸润不足③肿瘤微环境免疫抑制。公司CT041在末线胃癌患者中显示出60%左右的ORR，显着高于PD-1单药在此类患者中10%左右的ORR；且产品安全性可控。CT041亦是中美双报品种，预计2025年获批上市。针对CAR-T疗法在实体瘤中浸润有限、细胞因子释放综合征等副反应、因制备周期较长导致生产效率不高等问题，公司针对上述挑战，已开发CycloCAR、THANK-uCAR、LADAR、sFv-ε-basedT细胞技术，构建了技术护城河。