桂林旅游多元化项目屡战屡败

　　“桂林山水甲天下”，桂林的风景早有较高的知名度。但作为广西第一家旅游类上市公司、桂林旅游（000978）业龙头企业桂林旅游股份有限公司(以下简称“桂林旅游”，000978.SZ)近年来发展却颇为吃力，传统业务在门票收入方面受限，新业务项目“屡战屡败”。

　　不过3年时间，桂林旅游的市值已经从2015年高点时的70亿元大幅滑落至如今的21亿元。桂林旅游的管理层在今年初表示“公司对目前的市场也非常不满意”，公司将从资本运作(再融资)、不良资产处置、加强对现有旅游业务的经营管理等方面提升公司基本面及市值。

　　换言之，这3方面正是桂林旅游目前亟待解决的主要问题，尤其是不良资产这块“烫手山芋”。日前，桂林旅游公告拟以公开挂牌方式转让桂林荔浦丰鱼岩旅游有限公司(以下简称“丰鱼岩公司”)51%股权暨债权。这也是时隔1年多后，桂林旅游再度挂牌转让丰鱼岩公司，而此前的3次挂牌均“无人问津”。

　　丰鱼岩公司成立于1995年，主要经营丰鱼岩宾馆和丰鱼岩岩洞游览服务，是桂林旅游的核心旅游资源之一。但从2015年至今，丰鱼岩公司就出现了持续的亏损。今年前6个月，丰鱼岩公司已累计亏损约3507.83万元，且净资产已为负数，桂林旅游及下属子公司所持丰鱼岩公司的债权合计数为9385.31万元。

　　桂林旅游方面表示，其转让持有的丰鱼岩公司51%股权暨桂林旅游本公司(含下属、子公司)持有的丰鱼岩公司债权有利于盘活公司资金，优化公司资产结构，为公司做大、做强、做优奠定基础。

　　2017年初，桂林旅游开始拟定的首次挂牌价格为9005.69万元，但截至挂牌期满无意向受让方报名参与竞买。随后，桂林旅游又两次下调了挂牌价格至7294.61万元，较首次挂牌下降了约19%，不过最后仍然是“无人问津”，但桂林旅游方面表示不再降价出售。

　　由于土地使用权评估大幅度增值，桂林旅游本次转让的首次挂牌价格升至9385.31万元，挂牌底价为首次挂牌价格的81%(7602.10万元)。

　　而除了丰鱼岩公司，桂林旅游旗下还有多家子公司因持续不盈利或亏损需要进行资产整合与盘活。其中，还有主营温泉项目、体育休闲运动项目和房地产开发的子公司。

　　如桂林旅游的控股子公司桂林罗山湖旅游发展有限公司，主要资产为尚未建设完成的罗山湖体育休闲项目(以下简称“罗山湖项目”)。罗山湖项目于2013年7月就已开发建设，但因该项目的部分土地尚未完成法定程序，2015年1月至今，基建工程暂时处于停工状态，征地工作仍在继续推进。

　　同样于2013年开工建设的天之泰房地产项目，又因建设资金问题，桂林旅游与项目二股东发生分歧，且还经历了多次诉讼，使得天之泰项目从2015年上半年度暂停施工至2018年初。桂林旅游方面表示，该项目已于今年初继续施工建设，预计2018年四季度可以完工。

　　截至今年上半年，桂林旅游10家子公司中，处于亏损状态的达6家，合计亏损约2186万元。而同期归属上市公司股东的净利润才为2930万元，营收2.57亿元。

　　对此，桂林旅游一方面通过挂牌转让的方式剥离不良资产，一方面也在为核心旅游资源项目资产盘活争取政策、资金支持。但从丰鱼岩公司的股权转让情况也可以看出，资产的整合与盘活对桂林旅游而言是一件非常棘手的事。

　　与此同时，桂林旅游也需兼顾新项目资金调配，而旅游项目一般资金需求都较大，开发、回报周期长。对于实施再融资，桂林旅游方面则表示需要有合格的募投项目，而培育合格的募投项目还有一个过程。

　　从2010年开始，桂林旅游计划把传统性旅游的转型升级与旅游房地产、旅游教育相结合，转变单纯依靠传统型旅游的不足。

　　为了进一步将公司由相对传统的旅游产品和业务向高端、休闲、多元型产品和业务转型，妥善规避旅游业敏感性带来的风险，2013年桂林旅游就相继开工建设了罗山湖项目和天之泰房地产项目。

　　本报记者梳理发现，其实在天之泰项目之前，桂林旅游于2009年就承继过一个城市更新项目——福隆园。一开始，桂林旅游希望以福隆园项目为切入点，拓展旅游地产、商业地产业务，开发新的盈利增长点。但到2014年，由于福隆园项目涉及的主体较多，以及拆迁难度加大等各方面的原因，桂林旅游又将该项目转由另外一家公司整体承继。

　　有旅游产业研究及投资平台就曾表示，从桂林旅游这些年在福隆园项目、天之泰项目和罗山湖项目的开发推进上就可以看出，其对于拿地和规划无专业团队先行研究考察分析，导致转型计划“雷声大，雨点小”，从一个侧面反映出公司在发展规划、项目定位及执行力度方面存在不足。

　　景鉴智库创始人、首席分析师周鸣岐认为，传统的旅游开发项目一般以规划作为整个项目的指引，这会产生很多的弊端，规划院对于商业的敏感性很差，更擅长不以项目盈利为目的的空间规划。对于追求盈利性的旅游项目，缺乏研究基础就进行规划，对整个项目的可行性几乎毫无概念，最后一定会是巨额亏损的结局。特别是投资巨大、业态复杂的大型文旅综合体，缺乏系统性研究和商业模式，就仓促规划上马会十分致命。

　　最近两年，桂林旅游也未在公开强调上述转型之路，而是意欲“多点开花”。相比子公司项目，桂林旅游的合营公司都表现尚可，包括利润贡献较大的桂林新奥燃气有限公司、桂林新奥燃气发展有限公司、桂林龙脊旅游有限责任公司和井冈山旅游发展股份有限公司。截至今年上半年，这四家公司为桂林旅游带来的长期股权投资收益(按权益法核算)合计约为1424万元，接近归属上市公司股东净利润的一半。

　　另外一个让桂林旅游寄予厚望的项目是与宋城演艺（300144）合作打造的漓江千古情项目。漓江千古情项目总投资规模约为8.05亿元，用地161.24亩，分两期建设。项目一期已于今年7月底正式投入运营，桂林旅游方面持股30%，其表示该项目的运营有利于公司提高盈利能力，进一步增强市场竞争力。

　　兴业证券研报分析认为，参考阳朔当地《印象刘三姐》的历史经营数据，预计漓江千古情成熟后的年收入体量为4~6亿元，年利润规模为2~3亿元，公司权益利润为0.6~0.9亿元。

　　不过，以2013年就开业的三亚千古情项目来看，其在2017年度的营收为3.4亿元，净利润为1.78亿元，而这还是千古情异地项目业绩最高的。宋城演艺旗下，同样开业多年、拥有丽江千古情和九寨千古情项目的宋城旅游区，在2017年度的营收分别是2.27亿元和0.91亿元。