东吴证券点评阳光电源年报及一季报：业绩低于预期，逆变器、储

　　阳光电源(行情300274,诊股)

　　2021年报&2022一季报点评

　　业绩低于预期

　　逆变器、储能、户用光伏三大增长值期待

　　投资要点

　　事件：公司2021年实现营收241.37亿元，同增25%；归母净利润15.83亿元，同减19%，其中2021Q4实现营收87.63亿元，同增19%，环增22%；归母净利润0.78亿元，同减90%，环减90%。2022Q1实现营收45.68亿元，同增36%，环减48%；归母净利润4.11亿元，同增6%，环增427%，略低于市场预期，主要是销售和研发费用增长、电站业务计提及疫情导致储能递延交付的罚款所致。

　　光伏逆变器出货持续高增，户用占比快速提升。2021年光伏逆变器业务实现收入90.5亿元，同增20.44%，贡献利润13-14亿元。公司2021年实现逆变器销量47GW（国内18GW，海外29GW），同增34%，我们测算出货量全球市占率30%；逆变器毛利率33.8%，同比-1.23pct。其中2021Q4实现出货约17GW，同增13%，环增36%左右，2021Q4毛利率25-26%，下滑10-13pct，主要是2021Q4国内抢装使得国内占比提升至40%+，拉低了毛利率。2022Q1公司逆变器收入约25-26亿元，同环比+55%/-17%左右，实现销量约12GW，同增50%左右，毛利率修复至35-36%，原因：1）2022Q1高毛利的海外市场出货占比70%左右，同时1月起海外提价10%左右；2）高毛利的户用逆变器2022Q1出货12万台，对应约1.5-1.8GW，占比快速提升至12-15%。市场需求旺盛，但IGBT短缺，公司加大IGBT备货，同时引入国内供应商，保供能力强，我们预计2022年出货目标70GW，同增49%，龙一地位稳固。

　　储能需求旺盛，收入高速增长。2021年储能业务实现收入31.4亿元，同增168.51%，贡献利润2亿元左右。公司2021年实现发货约3GWh，确认收入的销量2.6-2.8GWh，同比翻两倍，毛利率14.11%，同比-7.85pct，主要是2021Q4递延交付缴纳罚款扣减收入所致。因海外电价快速上涨，储能市场需求爆发，2022Q1公司实现储能收入6-7亿元，同增160%左右，毛利率回升至20%左右。公司采取无电芯战略，与宁德时代(行情300750,诊股)深度合作，提前锁定电芯保证出货，我们预计2022年公司储能出货约6GWh左右，同比翻倍增长，公司计划着力开拓欧洲澳洲的家储市场，我们预计公司2022年家储出货10万台，带来稳定利润贡献。

　　盈利预测与投资评级：因公司渠道布局和产品研发带来费用明显增长，我们下调公司业绩，我们预计公司2022/23/24年归母净利润31.3/45.3/59.0亿元（前值2022/23年为40.88/55.42亿元），同增98%/45%/30%。我们给予公司2022年50倍PE，对应目标价105.5元，维持“买入”评级。

　　风险提示：竞争加剧，原材料供给不确定。