安信信托：信托业务结构优化，报酬率有望回升

　　投资要点：

　　公司信托业务发展经历波折，2013 年回归主业开启快速发展新阶段。2006 年末公司启动与中信信托重组计划，忽略信托主业拓展，错过行业快速增长的黄金时期，2013 年重组计划流产，公司重新专注主业发展，先后完成实业清理和金融牌照更换，业务增速持续高于行业，尤其在2015 年首次定增完成后，资本实力的提升使得公司信托业务空间打开，当年实现信托业务规模增长超过50%，远高于行业17%的增速。

　　信托业务结构优化，信托报酬率回升成为公司新看点。公司信托业务结构优化主要体现在三个方面：1）主动管理业务规模占比达到45%；2）主动管理业务中投资类业务已成主流，占比高达73%；3）从资产分布来看，顺势而为，实业占比最大，房地产信托回温。公司信托报酬率一直高于行业，近几年业务处于恢复期，报酬率变化趋势与行业一致，略有下滑，2016 年随着业务结构调整成效显现，预计报酬率将回升，继续保持行业前列。

　　自有资金实力增强，权益工具和金融股权投资力度加大。由于资金实力较为薄弱，2013年前公司自有资金配置基本为发放贷款和存放同业，2013 年后开始投资金融产品，以信托产品和资管计划为主，2015 年增发加强了公司自有资金实力，同时也加大了权益工具投资，主要体现为交易性金融资产中权益工具规模大幅增长，随着市场企稳，将贡献部分投资收益。作为建设多元金融平台、提供综合金融服务战略的关键步骤，公司积极加强金融股权投资，现已参股多家银行、保险机构，预计未来将逐步实现收益并体现业务协同效应。

　　投资评级与估值：我们预计2016-2018 年公司净利润分别为26.01 亿、31.69 亿和37.87亿，对应PE 分别为16 倍、13 倍和11 倍。采用DDM 估值法得到公司每股价值为22.4元，对应最新收盘价仍有12%的空间，首次覆盖给予“增持”评级。