华锦股份：炼油和石化业绩好转的弹性标的

　　公司是上市公司中对应炼油、乙烯业绩弹性最大的标的。公司已形成800 万吨/年炼油、63 万吨/年乙烯的炼化一体化规模，是上市公司中炼油和乙烯产能与当前市值比对应弹性最大的标的。当前行业处于景气周期，本部生产基地未来有望将炼油能力从600 万吨/年增置1000 万吨/年，乙烯增至100 万吨/年，将会带来较大的业绩提升。

　　柴油和航煤消费走向好转。公司的油品规划中只有柴油和航空煤油。我们认为随着国家基建启动、柴油标准升级、以及对于超载的查处等，未来柴油的消费有望好转。公司目前具备80 万吨/年航煤产能，航煤受益于成品油消费税的缓征优惠，价差优于柴油，且长期受益于航空运输的需求增长。

　　当前油价背景下，石化盈利能力及市场格局良好。在当前油价背景下，油制乙烯盈利良好。目前乙烯对应石脑油价差约600 美金/吨，历史平均约为410 美金/吨。乙烯全球需求超1.4 亿吨/年，但商品量仅400 万吨/年。我们认为全球乙烯年新增需求500 万吨，以聚乙烯为代表的下游需求良好，且预计美国乙烯项目大概率会延期，预计仍将维持行业景气。

　　中国兵器工业集团旗下唯一石化上市平台，资产质量不断优化。中兵集团现有子公司52 家，旗下11 家A 股上市公司及1 家港股公司。公司收购振华石油海外资产24.5%收益权与北方沥青79.98%股权，逐渐打通石油化工上下游产业链。2015 年通过出售亏损资产新疆阿克苏化肥，减少化肥亏损1.7 亿元；收购振华石油海外资产收益权形成未来6 年有效业绩支撑。同时油价的回暖使低油价下的计提的生产原材料亏损得以回转，进一步提高业绩。

　　估值与投资建议：我们预计公司2016-2018 年每股收益分别为0.98 元、1.01 元、1.06 元，公司当前PE 为9X，16-18 年行业PE 分别为22X、15X、12X，公司价值被低估，给予公司17 年行业PE15X，得到目标价为15元，首次覆盖并给予公司“买入”评级。