中国重汽：业绩稳健 受益于工程车复苏

　　分析判断:Q1 收入短期承压 将受益于工程车销量提振。根据中汽协数据，2020Q1 重卡行业销量 27.41 万辆，同比下滑 15.8%，主要受新冠肺炎疫情影响，1)需求端：部分省市在春节前后采取封城、封路等措施，对公路货运造成冲击;各地延迟复工对物流重卡、工程重卡的需求均造成负面影响。2)供给端：部分重卡企业 3 月中下旬才全面恢复生产，多个省市机动车检测场在疫情期间暂停营业，影响重卡生产和销售。2020Q1 【中国重汽(000951)、股吧】(集团口径)重卡销量 4.25 万辆，同比下滑 19.6%，表现略逊于行业，主要是因为公司工程重卡销量占比较高，而 2 月下旬以来物流重卡需求率先回暖。我们预计随着逆周期调节效果显现，工程车销量有望提振，带动公司收入端显著改善。

　　利润率维持高位 继续领跑重卡整车板块。2020Q1 公司毛利率 11.59%，同比提升 2.05pct，环比2019Q4 提升 1.44pct，基本达到历史最高水平，新管理层上任后成本管控的效果逐步显现。2020Q1 公司期间费用同比总体延续下降趋势，但营收下滑导致费用率有所上升，其中：销售费用率同比提升 0.04pct 至 3.05%;管理费用率同比提升 0.29pct 至0.78%;财务费用率同比提升 0.09pct 至 0.47%;研发费用率同比上升 1.12pct 至 1.52%，主要是研发投入力度加大;期间费用率合计同比提升 1.53pct 至 5.83%。2020Q1 公司净利率 4.06%，同比提升 0.43pct，环比 2019Q4 下降 0.52pct，虽然收入端短期承压，但净利率仍然处于历史较高水平。我们预计随着工程重卡销量回暖，公司业绩将继续向好。

　　重卡高景气度延续 工程车反弹助力公司业绩向上。我们判断 2020 年重卡销量仍将维持在较高水平。1)物流需求稳健：疫情爆发前运量运价数据趋势向好，公路货运量维持稳健增长，公路运价触底反弹。2 月下旬以来公路货运量环比显著改善，目前公路货运流量景气指数已恢复至旺季水平，预计全年物流车需求维持稳健。2)工程车贡献增量：稳经济预期不断强化，受疫情影响流动性释放有望持续超预期，逆周期调节提振工程车销量，考虑到 2019 年销量基数较低，2020年将爆发弹性。公司作为水泥搅拌车龙头、自卸车领跑者将受益于工程重卡销量触底反弹，同时潍柴进入配套体系也有望进一步提升公司重卡整车竞争力，推动公司业绩向上。

　　投资建议：维持盈利预测不变，预计公司 2020~22 年的归母净利润为14.05/15.29/16.49 亿元，对应的 EPS 为 2.09/2.28/2.46 元，当前股价对应的 PE 为 11.3/10.4/9.6x，考虑到重卡板块高景气度延续，工程车销量提振将进一步带动公司业绩向上，参考历史估值区间，给予公司 2021 年 12 倍 PE，目标价由 24.02 元上调至 27.36 元，维持“增持”评级。

　　风险提示：国三重卡淘汰进度慢于预期;治超执行力度低于预期;逆周期调节对工程重卡销量的拉动低于预期;海外新冠肺炎疫情持续蔓延对公司出口业务造成冲击。