黄山旅游：业绩符合预期 关注管理层新局面及高铁通车

　　17业绩增长17.60%，符合预期

　　2017年，公司实现营收17.84亿元，同增6.86%；业绩4.14亿元，同比增长17.60%(扣非增5.68%)，EPS0.55元，符合预期。拟每10股派现2.4元。

　　景区主业平稳增长，华安证券(600909)处置助力业绩提升

　　2017年，公司接待进山游客337万人次，同比增长2.1%(预计购票客流微增)，而营改增+阶段半价票促销影响，致有效门票下跌2.24%，故门票收入持平；而乘索率从1.94提升至1.98，带动索道客流/收入上升3.34%/3.39%；同时酒店收入增长6.23%，而旅行社收入下降2.53%。公司2017年处置华安证券股权1000万股，影响当期利润5240万。整体来看，公司毛利率提升0.11pct，主要来自索道、酒店、旅游服务毛利率各增2.05/0.96/1.45pct，而门票毛利率微跌0.61pct(有效票价降低)、而地产毛利率降8.82pct。期间费用率下降0.88pct，其中财务费用下降0.67pct(借款归还利息减少)，销售费用增0.37pct，主要与民航机场合作开发新航线广告费用增加有关，管理费用增0.20pct。

　　关注机制改善和管理层新局面，高铁通车有望助力客流中线成长

　　公司18年客流目标346万，预增3%。黄杭高铁预计18年10月底建成通车，有望助力淡季/周末客流提升。结合最新政府工作报告，中线来看自然景区走出单一景区门票依赖，寻求休闲度假纵深布局是核心。考虑公司17年已推出薪酬制度改革(超额利润奖励)，且结合黄山风景区管委官网和黄山旅游(600054) 3月27日公告，预计公司未来有望董事长总裁一人兼任，特殊时期这一举措有利于集团/股份公司协同发展及 “走下山、走出去”、“二次创业”发展战略的实施。考虑太平湖项目、与蓝城集团的旅游小镇项目已签署合作协议，花山谜窟景区总策划完成及其他“旅游+”推进，未来有望带来多元化成长看点。

　　风险提示

　　天灾人祸导致公司景区客流不达预期，可能的收购项目整合不达预期。

　　机制改善带来长期看点，高铁通车助推客流预期，维持中线“买入”

　　预计公司18-20年EPS0.57/0.64/0.70元(假设每年处置1000万股华安证券)对应PE23/20/19倍。考虑机制改善+管理层新局面有望强化公司持续革新和自然景区龙头持续转型，高铁通车有望助力客流成长，维持中线“买入”评级。