申万宏源桂浩明：医药股暴跌引发价值投资思考

　　医药股最近出现暴跌，甚至是那些机构重仓持有的，历史业绩也相当不错的医药股，也是动辄跌停。究其原因，最主要的就是部分地区根据国家药品采购制度改革的原则，探索进行带量采购。其结果是采购价普遍下跌50%左右，而在这之前人们的预期是最多跌30%。当初带量采购政策公布后，医药股就有过一轮下跌，而如今首次大规模进行，其影响明显又是超出预期，相关股票因此大跌也在所难免。

　　不过，人们不妨思考这样一个问题：带量采购所形成的价格是否合理？如果不合理，那么为什么会有这么多公司(包括一些市场占有率很高的公司)还是愿意接受；如果是合理的，那么是否表明以前的药品采购模式所形成的价格是否畸高？毕竟，在这次带量采购中有些药品的降价幅度居然超过了90%。在大多数人的观念中，这次药品带量采购，通过引入稳定的采购数量的方式，有效地挤压了原先药品生产及流通领域中所存在的泡沫，为药品定价的市场化、公允化提供了条件，是造福于广大患者的。当然，对于这次带量采购的实际影响，还需要时间来检验，任何商品都不是价格越低越好，消费者利益需要保护，生产者利益同样需要保护，如果生产厂家都在做赔本买卖，那么最后的结果就一定是没有合格、足量的商品供应，最后受害的还是消费者。这些应该属于最简单的经济规则，在市场化改革已经推进了四十年的今天，人们无疑是不陌生的。

　　也因为这样，面对这场带量采购的结果，大家还是倾向于认为基本是合理的，不存在刻意的低价倾销行为。

　　于是问题也就来了，如果说在这次带量采购中，药品价格可以平均降50%，那是否意味着之前的定价偏高了呢？进一步推导，长期以来不少医药股被认为是最稳定的防御性品种，业绩有着很深的“护城河”，但现在看来这其中还是存在着大量的水分，一项采购制度的变革，可以让价格下跌这么多，这只能说明过去的价格之所以高是钻了采购制度不完善的空子，其本身是非常不合理的。由此进一步推演，那种建立在药品价格畸高基础上的良好经营业绩，是否可靠呢？当然，不可否认的是带量采购的前提是有稳定的采购量，这有利于发挥优势企业的规模效应，同时多地联合进行的带量采购，也将有效地压缩以往在流通领域中所存在的过高费用，因此那种认为药品采购价下降多少，相关企业的效益也将下降多少的推断是不成立的，把医药股当作化工股来估值，这更多是一种玩笑而非严肃的推理。但不管怎么说，在产品销售价格出现腰斩的情况下，相关企业利润必然会有一定的回落。假设这种回落达到30%的话，那么对相关企业会造成影响。从这个角度来看，现在医药股的大跌有其合理性，因为这反映出人们对其未来的估值。

　　站在股市的角度来看，作为最佳的防御性品种之一，却如此不堪一击，这对于投资者的打击很大，尤其是那些价值投资者，因为他们所投资的某些价值股，其实价值并不确定，其基础也不是市场化的。类似的问题，在酒类股票或是别的什么板块中是否也存在呢？这是一个值得研究的问题。难怪最近来自海外的北上资金，开始在某些蓝筹股中撤出，这与他们的一贯操作风格似乎并不相同。也许，人们应该从全新的角度来反思我们的价值投资理念，特别是我们所认可的价值，到底可靠不可靠。如果是不那么可靠的，那么就要调整，建立新的价值投资体系。不管怎么说，这次药品带量采购所带来的影响，给市场带来的深层次冲击不可忽视。

　　（文章来源：金融投资报）