宏观动态跟踪：近期通胀形势的新变化

　　近期国内通胀近忧与远虑并存，再度成为市场关注的焦点。本篇报告详解通胀形势的新变化，定量重估2022 年CPI 和PPI 的走向。

　　平安观点：

　　油价波动是通胀最大的不确定性来源。我们的估算表明，布伦特原油价格环比上涨10%，将分别拉动当月PPI、CPI 环比增速0.2 个百分点、0.07个百分点。后续国际油价的波动仍有较大不确定性：如OPEC 增产迟缓、主要国家石油储备释放不足，叠加海外地缘政治冲突持续，特定国家在石油天然气等能源出口方面遭遇更严厉制裁措施，国际油价中枢可能继续上行；而如相关地缘政治冲突在较短时间内妥善解决、伊朗石油供应回归，叠加美联储加息对原油投机性需求的抑制，原油重归供需平衡，亦不排除价格中枢明显回落的可能性。

　　黑色商品价格又现抬头迹象。尽管“运动式减碳”难以再现、国家发改委“保供稳价”措施屡屡出台，但国内对于重启基建、地产，稳定宏观经济大盘的预期升温，供需错配下部分黑色系大宗商品的期货价格有抬头迹象。我们的估算表明，动力煤(现货)、螺纹钢价格环比上涨10%，将分别拉动当月PPI 环比增速0.1 个、0.2 个百分点。海外能源价格波动影响之下，国内“保供稳价”政策任重而道远。

　　猪周期节奏或扰动下半年CPI 读数。2021 年CPI 一篮子商品权重调整后，猪肉项在CPI 中的权重约2.1%，畜肉类总权重约4.3%，由于猪肉作为替代品对其他肉类价格有一定的拉动作用，我们估算猪肉价格上涨对CPI 整体的影响约2.4%(2016 至2021 年的回归系数)。短期看，未来一季度生猪供需失衡格局延续，猪肉价格在淡季面临调整压力。但如下半年新一轮猪周期反转开启，猪肉价格的涨幅或可达40%-60%。

　　对2022 年物价数据的展望(更新)。PPI 方面，2022 年全年翘尾因素带动同比增速整体下行，但其月度环比在2、3 月份大概率转为正增长，下行速度明显放缓。CPI 方面，“猪油”错位之下，未来一季度CPI 上行幅度或较温和，但在9 月和12 月两个时点，猪肉价格上行的同时，如油价涨至120 美元/桶、或蔬果价格出现如2021 年四季度的大幅波动，可能带动CPI 冲高至3%左右。

　　1 月社融“开门红”与2 月PMI 超季节性上行指向宽信用成效初步显现。

　　鉴于结构性通胀风险尚未解除，以及美联储货币紧缩的潜在影响，央行在未来一段时间或更加重视结构性工具的使用，全局性工具的使用方面更趋“相机抉择”。不过，适时降准在弥补基础货币缺口方面仍有空间，而如经济减速风险未消、宽信用成色不足，政策利率亦存微调的可能性。

　　风险提示：地缘政治事件久拖不决，美联储缩表超预期，新冠疫情恶化等。