量化资产配置月报：驱动因子提示预期改善推动反弹 业绩隐忧仍在

　　本期投资提示：

　　驱动因子提示预期改善推动反弹，业绩隐忧仍在。随着全国疫情的逐步缓解，经济活动预期修复明显，权益市场有明显反弹，为了观察大类资产走势的驱动逻辑，我们尝试通过逐步回归模型分析不同阶段资产的主要驱动因素。近阶段A 股短期反转的驱动力明显，3-4月的大幅回撤后短期内预期、情绪都得到修复。在大盘股上，PMI 的边际改善也是近一个月重要的驱动力，6 月PMI 进一步修复至50.2，经济预期的改善是阶段性行情的触发点；但在小盘股上，预期盈利的正向驱动依然有所体现，当前预期盈利仍处于低位，虽然短时间内盈利数据无法说明经济修复是否符合预期，但在下半年仍需警惕盈利修复不理想的风险。从6 月PMI 的情况来看，经济预期确实进一步得到修复，受疫情影响最明显的供货商配送时间分项大幅改善，但从物流的高频数据来看，虽然全国整车货运流量、全国公共物流园吞吐情况相比于4 月低点都有明显好转，但6 月较5 月的边际改善幅度不大，同步降幅仍在20%以上。综合来看，在目前的边际改善、情绪驱动下权益有明显反弹，但从高频数据、企业预期盈利来看边际改善的幅度并不十分理想，虽然业绩短期未必直接影响预期，但下半年恢复弱于预期的风险仍需关注。

　　大类资产配置观点：权益维持中性，小幅配置美股。结合当前经济和流动性的指标，时钟维持“经济下行+流动性中性偏松”的状态，对权益的观点维持中性，预期边际修复带来反弹后也需关注需求、盈利的压力。美国高通胀持续、加息节奏加快，“硬着陆”可能性提升，但自年初以来，长达半年的回撤已让标普500 跌去20%，在过去20 年中半年跌幅仅次于2008 年下半年，历史上这样持续时间长、幅度较大的下跌后半年指数均上涨；在估值回落的当下可小幅配置美股进行分散。

　　经济预期：需求端压力较大，改善情况仍待观察。从需求端来看，新订单与新出口订单PMI 分项均有所回升，不过在海外衰退预期下外需压力较大，修复力度弱于2020 年3月；价格方面，原材料价格进一步缓解，但产成品价格下行明显，同样提示需求端压力。

　　流动性：投放增加，回购利率月末回升。本月央行逆回购力度较大，回购利率5-6 月持续处于低位，但月末都有明显上升，随着经济活动逐渐回到正轨、信心提升，资金利率有所回升，二级市场流动性改善幅度将放缓。

　　市场关注点和行业选择：配置偏消费。近期通胀关注度持续处于最高位置，经济关注度相对平稳，而短端流动性关注度正在提升，与5-6 月资金充裕、权益市场成交活跃的情况也较为匹配。7 月配置行业为传媒、纺织服饰和环保，流动性充裕的情况下过度计入通胀预期的中游板块已经有所修复，目前配置情况以及上表中对经济不敏感、对流动性相对敏感的行业中下游、偏消费的行业相对较多。

　　风险提示：模型根据历史数据构建，历史表现不代表未来，市场环境发生重大变化时可能失效。