保险行业2022年中报前瞻：产险综合成本率预计显着降低 寿险Q2迎来边际改善

　　我们预计受股市表现不佳、负债端持续承压等因素影响，2022 上半年上市险企净利润面临压力，但Q2 较Q1 环比有望明显改善。1)2022 年一季度权益市场大幅下跌、二季度有所反弹，整体呈现V 型走势，上半年沪深300、上证50、创业板指均显着弱于2021 年同期。十年期国债收益率较年初+4.5bps，上半年整体持续震荡。2)2022 年上半年，750 天曲线较年初下移了6-7bps 左右，可能导致准备金多提，但计提幅度或小于2021 年同期。3)由于2022 年上市险企负债端明显承压、权益类整体表现明显弱于2021 年同期，以及2021 年上半年净利润基数相对较高，我们预计上市险企2022 年上半年利润普遍承压，但由于Q2 新单保费持续恢复、股市出现明显反弹，我们预计Q2 利润增速较Q1 有所改善。我们预计2022 年上半年上市险企归母净利润排序为：中国财险(+15%)>中国人保(+6%)>中国平安(+5%)>友邦保险(-5%)>中国太保(-25%)>中国人寿(-40%)>新华保险(-55%)>众安在线(由盈转亏)，预计2022年上半年末上市险企归母净资产平均较年初+1.3%，EV 平均较年初+2.8%。

　　寿险：我们预计2022 上半年国寿、平安、太保、新华、人保、友邦NBV 分别同比 -13%、-28%、-45%、-50%、-30%、-14%。1)一季度大部分险企新单保费显着承压，二季度以来新单保费增速普遍显着改善。Q2 中国平安(个险新单)、中国太保(个险新单期缴)分别同比-3.2%、-9.7%，较Q1 降幅分别收窄12.5pct、34.2pct.我们预计主要原因为：①Q2 以来，各险企上年同期基数较低；②以增额终身寿险产品为代表的长期储蓄类业务保费增速较快。我们预计在Q2 新单保费持续改善基础上，各险企人力规模亦将逐步稳定。2)我们预计2022 年上半年国寿、平安、太保、新华、人保、友邦的NBV 分别同比 -13%、-28%、-45%、-50%、-30%、-14%。全年来看，预计友邦、国寿、平安NBV表现将优于同业。我们预计Q2 各险企NBV 增速较Q1 环比改善，主要受益于2021 年同期基数较低和Q2 新单保费明显改善，但我们预计NBV margin 延续下滑趋势，主要由于当前新单保费中NBV margin 较低的储蓄类业务占比较高。

　　产险：车险保费明显复苏，非车险延续高增长，我们预计上半年综合成本率改善。1)2022 上半年，人保财险、平安产险、太保产险、众安在线保费分别同比+9.9%、+10.1%、+12.6%、+6.8%。2)车险保费明显复苏，非车险延续高增长。上半年人保、平安、太保车险保费分别同比+6.7%、+7.3%、+7.9%，非车险保费分别同比+12.8%、+15.8%、+17.5%。上半年中国人保农险、意健险保费分别同比+24.2%、+14.7%，信保业务保费同比+129.9%，主要是由于2021年同期基数较低。我们认为，上半年车险保费增速明显复苏，主要是由于自2021年10 月起车险综改对车均费率负面影响已消除。3)我们预计，由于Q2 疫情导致部分地区车辆出行减少，从而降低出险率，车险业务综合成本率明显改善；中国人保等险企主动调整非车险业务结构，对于非车险综合成本率改善亦有积极作用。我们预计人保财险、平安产险、太保产险、众安在线2022 上半年综合成本率分别为96.0%、95.5%、98.0%、99.0%。

　　基本面触底+估值底部+政策利空化解，安全边际较高，攻守兼备。1)2022 年一季度寿险新单及NBV 负增长，但二季度新单保费显着改善，我们预计人力规模有望企稳，看好下半年在宏观经济恢复前提下，保险消费需求逐步复苏。2)十年期国债收益率已回落至2.8%以下，新增固收类投资收益率有所承压。我们认为未来伴随经济持续复苏，长端利率有望上行。3)2022 年7 月25 日保险板块估值0.33-0.76 倍2022E P/EV，处于历史低位，行业维持“优于大市”评级。

　　风险提示：利率趋势性下行；股票市场大幅波动；保障型业务增长不及预期。