财华洞察|华尔街银行股“鲤鱼打挺”还是“咸鱼翻生”？

　　（原标题：财华洞察|华尔街银行股“鲤鱼打挺”还是“咸鱼翻生”？）

　　巴菲特最喜欢金融股，依靠其自身控股保险公司的浮存金，实现了“空手套白狼”的财务自由，还持续投资金融股以实现可持续的回报增长。

　　在他的美股投资组合中，除了持股比重最高的苹果（AAPL.US）外，第二大持仓股就是刚刚公布截至2022年9月30日止第3季业绩的美国银行（BAC.US）。截至2022年6月30日，他的美股投资组合49只持仓股中，金融股就有16支。

　　即使是在美联储变更货币政策之时，他也没有更改投资组合。到底是因为银行股有穿越周期的魅力，还是因为这些银行股的估值还没到适合抛售的水平？

　　如何评价华尔街五大银行的业绩？

　　在2020年初华尔街大跌，美联储开始大力放水之后，美国的银行股经历了一场声势浩大的股价升浪。今年以来，随着美联储的货币政策转向，银行股也跟随大市走低。

　　不过，在银行率先开启第3季业绩季以来，银行股一反常态成为了带动大市上涨的新势力。事实上，纵观多家大型银行的第3季业绩表现，远说不上好。大概因为预期太差，稍有超越预期的表现，就容易使得没有好货可买的市场急于表现。

　　以下，我们就来看看五家华尔街大行的2022年第3季业绩整体表现到底如何，包括美国银行、摩根大通（JPM.US）、富国银行（WFC.US）、摩根士丹利（MS.US）和花旗集团（C.US）。

　　2022年第3季，单就收入而言，摩根大通实现10.35%的季度收入增长，为五家大行中表现最好，其纯利率为29.76%，也优于同行水平。

　　表现最差的是非利息收入占了大半的摩根士丹利，季度收入同比下降11.98%，逊色于均实现正数增长的另外四家银行，见下表。

　　从上表可见，2022年第3季，五大银行不论是权益回报率还是股东应占净利润，均同比下降，财华社认为，2021年资本市场畅旺所造就的高基数是主要的原因，而这主要受到美联储加息周期的影响。

　　美联储加息周期如何影响到五大行的业务表现？

　　我们先回到2020年3月。

　　受疫情影响，美股经历了史诗式的连续熔断。为了重振市场信心，美联储在市场利息成本已接近零的基础上，提供无限流动性，也就是说，你可以极低甚至接近零的利息成本，取得美元贷款。

　　这为接下来的美股牛市奠定了基础，资金蜂拥至股市中，追逐高风险回报。

　　对于美国的银行来说，这有利有弊。

　　传统的银行业务主要是利息业务，赚的是贷出资金的利息与获取资金的成本之间的差价。在无限宽松的货币政策下，银行传统利息业务的息差越缩越小，利润也越来越微薄。

　　不过，现代的大部分银行都不仅仅从事利息业务，还有众多的非利息业务，例如投资、理财、交易、资产管理、投资银行等等，赚取的收入主要为手续费收入、投资收益和交易收入。

　　这些非利息业务一般不需要巨额资金在底，依靠的是服务、专业知识和牌照，属于轻资产业务，因此资产回报率也相对传统利息业务高，后者需要巨额的资产作为抵押或储备。

　　所以在“量化宽松”周期，银行们传统的利息业务受到挤压。但另一方面，由于流动性大增，推动了资本市场的繁荣，大大吸引了客户参与到财富管理、交易中去，而且牛市吸引了融资活动，从而带动了投资银行业务的强劲增长。

　　见下图，纽交所和纳斯达克交易所于2020年和2021年的IPO融资规模远胜往年。

　　今年3月起，美联储开启加息周期，资金成本增加，美股也从高位回落，IPO活动明显收缩，这从上图2022年前9个月的数据可以看出，大幅低于前两年。于是，投资银行、交易等一众非利息服务的收入增速按下刹车键。

　　但是另一方面，随着利差的扩大，银行传统的利息服务又开始恢复增长。

　　见下图，五大银行中，除了以投资银行业务见长的摩根士丹利之外，另外四家银行的利息收入占比都达到一半以上，其中富国银行和花旗集团的利息业务占比更在60%以上。

　　而且从2022年第3季的增长表现来看，非利息收入均有所下降，而净利息收入却实现非常理想的增幅。

　　由于摩根士丹利的非利息业务占比较高，而利息业务规模相对要小很多，美股大跌对其带来的负面影响也更为严重，所以整体收入有所下降。

　　今年3月17日以来，美联储已接连加息3个百分点，联邦基金利率由年初的0-0.25%，增加至2022年9月22日的3.00%-3.25%，见下表。

　　再来看利息服务收入占一半以上的四大银行的利息收益率情况，见下表。它们的净利息收益率（NIM）均不约而同地大幅提高，该指标反映的是银行利息减去资金成本之后的净利息收入与平均收息资产的比率。

　　其中，富国银行的NIM扩幅最大，因此尽管平均收息资产规模有所下降，其利息收入增幅依然是同行中的最高，主要得益于利差的扩大。

　　以美国银行为例，见下图，2020年第2季起，其净利息收益率从2020年第1季的2.33%大幅下降46个基点，随后一直在1.7%以下徘徊，直至2022年3月加息后，净利息收益率才从2022年第1季的1.69%上升至2022年第2季的1.86%，于第3季又进一步上升至2.06%。

　　接下来的两个月，在通胀高企的背景下，美联储于11月维持加息75个基点的可能性在上升，而且很有可能在12月依然保持这个加息幅度，这意味着资金成本将进一步上升。

　　传统利息业务的息差有望进一步扩大，应有利于利息业务占比相对较大的银行。但另一方面，利息成本增加，也使得风险投资吸引力下降，银行非利息服务的增长仍将持续受压。

　　尽管加息看似有利于银行的利息业务，却未必有利于其盈利能力。

　　美联储货币政策周期与银行增拨减值准备的关系

　　美联储敢于硬气加息和缩减资产负债表，是因为美国的经济数据非常理想，失业率处于历史低位，职位空缺数据则处于历史高位，加息降通胀，更有利于消费力的可持续增长。

　　但是加息增加了社会资金的成本之后，将渐渐削弱消费者的消费力以及企业投资扩张产能的意愿，这有可能导致产量的下降。

　　当大幅加息的影响开始被市场所感知，对资金成本、投资和消费的负面影响将显现。由于可用资金减少（缩减资产负债表的影响），而且资金成本在上升，那些财政状况不太理想的企业和个人消费者开始感受到压力，这一风险随着影响的蔓延引发骨牌效应，对银行的影响将是消费者还不上信用卡，企业还不上贷款……银行感知到信用风险，坏账亏损增加。

　　利息业务占了一半以上的四家大型银行意识到这些风险，所以在2022年第3季业绩中增加了对未来贷款不履约的准备金，见下表。

　　由于疫情对全球经济带来的负面影响，这些银行于2020年均大幅增加拨备水平，但是由于2021年的资本市场行情好得不像话，客户的不履约可能性似乎有所降低，2021年纷纷将之前的拨备回拨，这正是它们在2021年实现不错的成绩，而致使今年用于比较的基数较高的原因，见上表。

　　随着美联储加息幅度加大，银行又开始增加拨备，这正是它们的净利润降幅要大于收入降幅的一个重要原因。虽然利息差扩大或有利于它们的利息服务，但是利息高企也释放出风险，拨备和信用减值的可能性大大上升。因此加息周期对于利息业务而言，是一把双利刃。

　　总结

　　总括而言，欧美加息周期的展开，对银行股有利有弊，有利的是利差扩大利好利息业务，不利的是银行将可能承受信用风险释出的后果。

　　这正是五大行今年以来股价累跌的一个基本原因。

　　考虑到以上的潜在风险与美联储的加息路径，这五大银行当前的短期股价反弹或难以长久，拨备增加有可能部分抵消其利息业务增长带来的收益增长。