金融：利润增长势头良好 新业务价值仍有压力

　　上半年上市险企受益于准备金释放，净利润表现亮眼。但是受政策环境变化影响，新单保费和新业务价值增速仍然承压。

　　准备金释放带动利润增长，新业务价值仍然承压：上半年上市险企净利润表现亮眼，人寿/平安/太保/新华归母净利润分别同比增长34.2%/33.8%/26.8%/79.1%，得益于准备金释放和剩余边际摊销平稳增长（7.5%/15.2%/15.4%/8.1%）。新业务价值同比增速分别为-23.7%/0.2%/-17.5%/-8.9%，受政策影响经营环境发生较大变化，开门红表现大幅下滑，各公司新单保费普遍下降。二季度在费用投入、代理人加强培训等努力下，新业务价值降幅收窄，其中平安上半年实现0.2%的正增长，领先于行业率先转正。

　　负债端新单乏力续期强劲，代理人增员进入瓶颈期：受市场环境影响，上半年新单出现下滑，但得益于续期保费的拉动作用，人寿/平安/太保/新华上半年寿险总保费收入分别同比增长4.2%/22.6%/18.5%/10.8%。代理人人数、代理人人均产能及人均收入全线下降。四家上市险企代理人合计406.8万人，较2017年底下滑3%。保险产品结构继续逐步优化，其中健康险表现优异，人寿/新华/平安健康险业务新单保费为481/447/222亿元。平安/太保/人寿寿险新业务价值率分别为38.5%/41.4%/32.3%，同比变化-11.8/4.0/0.8个百分点。

　　资产端受制于市场环境，收益率下滑：人寿/平安/太保/新华上半年总投资收益率分别为3.7%/4.5%/4.5%/4.8%，净投资收益率分别为4.64%/4.2%/4.5%/5%。资产配臵上，各家公司均下调了股权类资产配臵的占比，股权类资产变动分别为-0.4%/-0.7%/-1.3%/-1.8%，债券类资产占比为81.9%/70.3%/83.3%/71.3%。

　　产险：综合成本率下降，但所得税大增影响净利润：上半年太保财险/平安财险的综合成本率为98.7%/95.8%，环比分别下降0.1%/0.4%，同比分别下降0.0%/0.3%。产险净利润分别为15.87/59.24亿元，同比下滑23%/14%，主要原因是所得税的大幅提升，手续费率增加导致税前可抵扣的部分减少，所得税大幅提升造成净利润下滑。

　　投资建议短期：政策变化带来的短期变革阵痛正在逐步渡过，通过费用投入二季度保费环比改善，重点关注今年第四季度保费结构和增速、代理人留存及增员情况、四季度开门红预售情况。

　　长期：供给端产品结构调整优化价值率，需求端保障型需求增加趋势明确，保费结构调整和价值率的提升是长期持续的过程。

　　估值：行业估值回到底部，经营情况已开始改善，进入估值修复通道。首推新单和新业务价值率先转正的的领军公司【中国平安(601318)、股吧】。

　　风险提示监管趋紧对于保险产品销售的压力；资管新规下非标投资受限，股市、债市波动对资产端投资收益率带来的压力；利率变化超预期对保险行业产生的影响；代理人增员困难程度超预期。