新时代证券：低基数下的改善

　　11月高频数据表现生产指标整体回升。11月高炉开工率同比降幅从9.4%收窄至3.2%，发电耗煤量同比增速从19.3%小幅下降至17%，焦化企业开工率同比降幅从5.4%收窄至4.1%。

　　中游钢材库存去化速度加快。11月钢材社会库存环比下降23.2%，库存去化速度明显快于2013-2018年同期；螺纹钢期货价上涨5.1%，涨幅为2019年下半年以来最高；同时，11月水泥价格环比增速从2.7%回升至4.9%，基本与近年同期均值相当。

　　下游需求分化。11月乘用车零售同比下降3%，降幅较10月同期收窄。

　　11月30大中城市商品房成交面积同比增速从4.4%回落至-4.6%。

　　11月经济数据预测供给端：11月工业增加值基数偏低，高炉开工率同比降幅收窄，PMI生产指数回升，同时，11月出口交货值基数下降，预计11月工业增加值同比增速回升。

　　需求端：今年11月气温相对往年偏高，暖冬有助于基建项目施工，基建投资增速可能小幅回升；受竣工低位支撑，建安投资增速可能继续保持稳定，地产投资增速可能继续维持高位；从企业家宏观经济热度指数、出口交货值等领先指标来看，四季度制造业投资增速可能小幅回升。综合来看，1-11月固定资产投资增速或略有回升。11月社零基数明显走低，同时汽油价格2次上调、11月乘用车零售增速改善、假期错位，加上11月CPI增速大概率继续回升，将带动RPI增速回升，预计11月社零增速回升。11月出口基数偏低，加上全球制造业PMI连续3个月回升，预计11月出口增速回升。

　　物价：尽管11月猪肉价格短期回调，但同比增速依然较上月回升，同时蔬菜价格止跌，同比增速大幅显着回升，加上11月CPI基数偏低，预计CPI同比增速突破4%。从PMI价格指数与大宗商品价格来看，11月PPI环比增速可能小幅回落，但受低基数影响，PPI同比增速大概率止跌回升。

　　货币信贷：10月货币宽松预期落空，新增信贷、社融低于预期。11月央行超额续作MLF，同时，下调MLF、OMO利率各5BP，显示货币政策暂时还未转向，银行体系流动性保持合理充裕，加上季节因素，信用创造恢复，预计11月新增信贷1.3万亿元，新增社融1.7万亿元，M2同比增速小幅升至8.5%。

　　风险提示：政策落实不及预期；经济超预期下行