上海交大中国金融研究院：科创板须重视四大风险防范举措

　　 7月22日，科创板首批公司在上交所鸣锣开市。上海交通大学上海高级金融学院多位教授参与的中国金融研究院（CAFR）课题组发布《科创板制度风险防范专题研究》报告（下称“报告”），就目前科创板的制度规则，从定价机制、投资者保护、信息披露和具体规则四个方面，逐一剖析科创板可能面临的风险，并提出可行的风险防范措施，为科创板的稳步推进和持续完善提供政策参考。

　　首先在市场化定价背景下，报告指出，科创板新股是否合理定价显得尤为重要。若市场对科创企业的定价风险评估不足会是科创板发展面临的风险之一。

　　报告指出，监管层不应该以价格保护为目的，而应该以最大程度的实现价格发现为目标。

　　可以通过引入做空机制降低非理性打新热度。由于科创板初期股票供需严重不平衡，投资者可能无券可融，融券机制短期内较难发挥企业价值发现的功能。为了弥补极端情况下无券可融的不足，建议科创板考虑在适当时机引入个股期权，以完善投资者风险管理机制，从而吸引更多长期投资者。其次要加强舆论引导与投资者教育。在科创板市场化的定价方式下打新可能不再稳赚不赔，因此，监管机构、承销机构和交易所等应该加强股票破发风险预警提示和舆论引导。此外，还要加强询价环节监督，促进合理定价。

　　其次在科创板司法领域的投资者保护方面，报告提出，科创板的诉讼机制可以借鉴成熟市场的做法，即法院立案时取消证监会的前置处罚依据。此外，为提高办案效率，增强投资者诉讼的时效性，法院和证监会可建立工作联动机制，实现信息共享。最后，市场还应着重培养投资者自我保护的意识以及索赔维权的概念。

　　针对欺诈行为的惩罚力度不够的风险，报告建议完善投资者权益保护基金，强化包括上市公司董监高与相关人员等在内的违规主体的直接或连带赔偿责任，对违规的个人予以严厉惩罚，所有罚款进入投资者保护基金，用于补偿利益受损的投资者。

　　第三是针对科创板信息披露实施过程中，所存在的信息披露执行难和披露信息解读难等相关问题，报告建议，将上市企业信息进行网上公示，大力发挥公众的监督作用。另外，监管层可借鉴美国的 Reg FD（SEC，2000）经验，要求上市公司同时向所有投资者进行信息披露，并对分析师行为做出约束。

　　第四是在新的制度规则实施过程中的风险同样值得关注。科创板在退市制度、减持、网下配售等方面进行了必要的制度创新。然而，再好的制度实施起来也会面临操作风险，尤其在是制度本身存在内部不一致性的时候。

　　就退市制度而言，科创板开板初期股票供不应求的情况可能比较突出，投资者的关注导致的交易量活跃，劣质企业不会马上退市，所以优胜劣汰的机制不会马上形成。而严退市、短周期、以及退市企业不能恢复上市，这些因素会增加科创板的退市率，同时也增加了投资者的风险承担。

　　对此，报告建议，借鉴成熟市场经验，完善投资者保护的配套制度。监管机构应完善投资者权益保护基金，强化包括上市公司董监高及相关人员等在内的违规主体的直接或连带责任的认定，对违规的个人予以严厉惩罚，所有罚款进入投资者保护基金，用于补偿利益受损的投资者。

　　对于科创板减持套现制度，其减持要求比纳斯达克严格而细化，报告建议，即使不能降低高管团队的锁定期，至少在特殊情况下，当高管明确披露了减持原因，及减持资金使用后，可允许高管以一定折价提前减持，并在公司资金宽裕时，再次增持。对于再次增持的时间节点、期限给出明确要求。另外，减持规定对约束对象的身份界定不够清晰，容易导致执行层面的扭曲。建议在身份界定上从严处理，避免套利空间。

　　此外，报告还指出，科创板加大网下配售比例有利于引入更多长期投资者，然而配售对象的选择存在一定的寻租空间。建议应加大对配售对象的审核，并通过增强企业内部持股来降低寻租动机。

　　最后，报告还对未来科创板的发展提出三点展望：

　　适度扩大科创板的行业覆盖面，吸引更多领域的科技创新型企业登陆科创板；在适当时机建立科创板上市分层机制并细化分层上市对应标准；引入互联互通机制，将沪港通、沪伦通纳入科创板，吸引更多国际资本投资科创板股票，提升科创板国际化程度。（汪友若）