PE变局系列报道丨早期投资“回暖”背后：头部项目估值持续上调

　　进入2018年，新一轮的基金募资寒冬已成不争事实。清科研究中心的数据显示，尽管早期基金的新募基金数量和募资总额呈大幅下降的态势，但国内市场早期投资在投资总额和交易数量均出现回调。

　　根据私募通披露的投资交易数据，2018年上半年度国内共发生989笔早期投资案例，已披露的投资金额约为75.51亿元。

　　从市场惯例来看，早期投资的界定包括A轮融资以及更早期的天使轮和种子轮投资。尽管一些早期投资机构会跟投已有项目的B、C轮融资，但投资阶段仍以A轮及以前的项目为主。

　　清科研究中心的报告显示，上半年的数据变化也反映出早期投资头部集中的趋势，早期机构越来越倾向于重金布局少数优质的头部项目。“对于投资人而言，‘看得到’和‘看得懂’固然关键，‘能投进’的能力正变得越来越重要。”清科研究团队在报告中指出。

　　一级市场估值下调

　　2018年上半年，PE/VC行业普遍募资遇冷，PE/VC市场完成募集的新募基金数量下降两成、实际募集的资金总额同比下降超七成。与此同时，几十家中国独角兽企业在赴美和在港上市过程中也频频出现破发。

　　汉能投资集团董事长兼首席执行官陈宏分析说，一级市场和二级市场有六个月的缓冲期。也就是说：“二级市场先动，在接下来两个季度，一些企业可能会有‘破发式融资’。”

　　多位近期接受记者采访的投资界人士均表示，募资难的情况将给下半年的PE/VC投资带来明显的传导效应。

　　具体来说，随着资金供给的大幅下降，一级市场的项目估值将出现调整；市场将出现更多的创业公司合并整合。

　　陈宏提供的一组数据显示：2016-2017年国内一级市场股权融资中，有超过87%的资金流向了C轮及以后的中后期项目；其中，从早期阶段融资增幅来看，2017年和2016年天使轮项目的融资总额持平，A轮阶段的项目融资规模缩水超三成。

　　与早前一年的早期项目投资案例数和融资金额大幅双降相比，当前的资金供给趋紧下的交易规模回调显然给早期投资带来了一定的复苏信号。

　　今年八月，天使投资机构联想之星迎来成立10周年的日子。联想之星总经理、主管合伙人王明耀在近日的一篇署名文章中分析指出：早期的互联网公司，都是当时有机会接触美国互联网的人士创办或者投资的；当基本见识问题解决后，早期投资比拼的就是深度的思考，看谁想得远、想得透、想到终局。

　　VC再向前

　　6月下旬，红杉中国正式对外披露，在投资序列中单列“红杉种子基金”。除重点布局红杉此前关注的四大领域外，这只基金还会尤为关注到TMT 行业，包括消费互联网、互联网金融、企业服务、医疗、教育IT、区块链和跨境出海等方向。

　　实际上，这只基金从2018年春节即开始试运营，并在两个月内投出了15个项目。迅速的布局呼应了红杉资本全球执行合伙人在去年下半年的一次公开表态：“红杉要成为顶级高成长企业最早和最重要的投资人”。

　　有受访者告诉记者，VC投资机构从优质项目源的角度出发会通过投资的方式参与到天使基金、种子基金的运营中，因此很多一线投资机构都会拿出一定的基金份额投入到天使基金和种子基金中。

　　“对于创业公司而言，好的种子投资既要做到锦上添花，更要做到雪中送炭，还需要有充分的耐心和智慧陪伴企业由小到大成长。”沈南鹏表示，希望通过发起设立种子基金来打造更为完善的创业生态圈。

　　市场信息显示，红杉资本在过去10多年中在天使阶段投资了100多家初创企业。这些在天使轮和种子轮进入的项目中，即包括如今的美团点评、360和达达等行业头部企业。

　　与此同时，红杉中国也与超过 20 家天使投资机构保持着紧密的合作，共同组成中国早期投资生态的重要支持力量。

　　“回暖”背后

　　根据清科旗下私募通统计，2018年上半年披露投资金额的早期投资案例数量为766笔，平均单笔投资金额为985.77万元，同比增长29.2%。

　　与2017年同期相比，2018年上半年早期投资市场前10%企业获得的总投资额占比从50.1%上升为55.2%。

　　“尽管近年来有不少项目估值上涨迅速，资金推动因素增大。似乎企业价值来不及成长，估值已经增长很多倍。但是从长远看，估值的增长必然需要以价值增长为基础。”王明耀提示说。

　　联想之星的管理资本总量约为25亿人民币，主要关注投资TMT、人工智能、医疗健康三大方向的天使轮项目，已投资乐逗游戏、旷视科技Face++、开拓药业、派格生物等超过220个项目。

　　王明耀在近期的一篇署名文章中分析说，做天使投资，最需要坚持的就是独立思考，独立判断；最应该反对的，就是随大流，跟热潮。

　　“创业、投资行业，过一阵就会出现一股热潮，这是人性使然，羊群效应的必然结果。面对一拨拨浪潮，只有坚持独立思考，不在热潮中迷失，才能真正走得长远。”他认为。

　　他进一步分析说：“价值投资的本质是通过价值的成长，从而实现价格的提升。套利投资来自于以供需和概念等因素的价格波动，绝大部分情况下和价值变化没有直接关系。这本是泾渭分明的两种投资方式。”(编辑 林坤)