A股流动性危机已解？中信证券：万亿投放在即 2月慢涨延续

　　上周，沪深指数出现较大的调整。市场观点普遍认为，这与当时央行收紧流动性有关，甚至对之后市场的流动性感到担忧。近日，中信证券发文指出央行的短期流动性调节不等于货币政策全面转向，市场反应过于悲观。市场近期调整主要源于宏观流动性预期快速下修。1月末央行公开市场持续净回笼，短端利率快速上行，DR007一度冲破利率走廊的上限，隔夜利率也上行至3.3%；这打破了过去央行维持银行间市场狭义流动性宽松的模式，压制了市场的流动性预期，加剧了投资者对货币政策提前转向的担忧。我们认为，央行的短期流动性调节不等于货币政策全面转向，其主要考量在于提高流动性波动预期，抑制债市加杠杆。从银行间质押式回购成交量与债市杠杆率综合来看，前期机构杠杆水平确实达到小高位。另外，平抑房地产泡沫风险，防止银行间流动性溢是近期货币收紧的考量之一。

　　中信证券预计春节前央行将净投放1.7万亿，流动性环境回归合理充裕水平，快速改善市场预期。首先，考虑国内散点疫情带来的经济压力、人民币的升值压力、以及春节临近的流动性需求，一季度国内货币政策不具备全面转向的条件。其次，政策“不急转弯”的定调下，货币宽松的措施即使退出也将选择温和的风格。再次，自2月1日起，央行或将重启流动性投放，帮助平抑节前的流动性缺口，预计春节前将通过14/28天OMO+MLF+普惠金融定向降准的方式投放约1.7万亿流动性，压低银行间利率，修复市场对宏观流动性的预期。

　　中信证券表示，海外流动性宽松的环境不变，美联储至少在上半年不会停止扩表。美联储1月末会议虽然对经济复苏趋势的判断不变，但下调了近期经济复苏的表述，并提及疫苗接种进展对经济复苏的影响。一方面，舆情显示主流疫苗对病毒的主要变种依然有效，接种进度最快的以色列已初见成效。另一方面，受制于疫苗供应和接种意愿，预计美国达到60%的抗体覆盖率还需要25周左右。美国经济对政策依赖度很高，至少在上半年都不具备讨论削减QE的条件。

　　对于当前的市场流动性，中信证券认为其依然充裕，机构端待入市资金规模达到历史高位。

　　1)公募权益产品新发1月创新高，预计2月募集规模也将超2000亿元。新产品发行热度依然很高，旧产品赎回相较过往也有所缓解。以“首发申购日”为标准，1月公募主动权益产品月募集规模创新高达到3189亿元，2月待发行产品规模超过2000亿元。虽然近期新产品审批变少，但2020年下半年来公募基金公司依然积累了不少产品待发，未来2~3个月仍将持续“去库存”，预计2月主动权益产品新发规模有望超过2000亿元。以公募基金为代表，机构端待入市资金规模达到历史高位。

　　2)投机性抱团瓦解后，市场进入估值与基本面的校准期，资金流入更加平稳。一方面，政策预期波动大，A股市场短期调整后，存量产品收益率和排名分化收敛，新发产品建仓紧迫性降低；而且在业绩披露告一段落后，流动性预期修复成为主导各类投资者行为的主要因素。另一方面，美方“限投令”提高了南下资金的集中度，1月资金净流入前10个股吸纳资金82%，而南下资金持仓前10的仓位占比仅45%；随着交易性因素淡化，南下资金净流入将逐步放缓，对A股资金分流有限，预计其中公募基金贡献不超过50%。

　　中信证券指出国内基本面预期波动和海外市场调整，对A股的扰动有限。

　　1)市场对一季度经济及1月社融的预期将适度下修，但影响有限。考虑到疫情的不确定性，预计春节期间限制返程/出行将成为重要的防控手段，压制出行、餐饮等消费端的恢复；但同时有效工作日提升会改善出口和生产端。我们预计市场将逐步下修此前较高的基本面预期，但受低基数影响，预计2021Q1 GDP增速仍可能保持在15%以上，整体扰动有限。融资端看，尽管政府债净融资将成为1月社融同比增速的拖累项，但仅观察非金融企业整体融资环境，1月仍然处于平稳状态，出现货币和信用“双紧”的可能性非常低。

　　2)海外市场波动持续性不强，对国内市场传导逐渐趋弱。海外散户抱团进一步引发市场出现持续恐慌的可能性不高。一方面，美国SEC可能会介入监管，为散户提供交易服务的互联网券商Robinhood通过社交媒体Twitter表示，一直在和SEC等监管层保持沟通。另一方面，散户的抱团行为本身瓦解的概率更大。随着机构平仓流动性较差的小盘股的空头头寸，散户只能继续去找其它机构空头的品种，如白银等，但从流动性和市场可成交盘规模的角度而言，难度都要远远高于散户之前可以凭借自有资金“爆炒”的小盘股，相应地，散户能够对市场整体产生的冲击也会越来越小。当群体失去共同可攻击的目标时，抱团行为自然会瓦解。

　　对于2月的走势，中信证券认为万亿投放在即，2月慢涨延续。

　　随着业绩预披露结束，A股已从盈利驱动转向流动性驱动，且对1月末银行间流动性收紧的反应过度。央行对流动性的短期调节不等于全面转向，一季度国内货币政策不具备全面转向的条件，央行有望于2月初进行万亿级净投放，料将快速修复市场预期。市场流动性依然充裕，1月公募新发创新高后，预计2月募集规模仍将超2000亿元，机构端待入市资金规模庞大，南下资金分流较小。2月A股依然处于资金平稳流入驱动的轮动慢涨下半场。

　　在投资建议上，中信证券认为应当紧扣“五大安全”和业绩超预期两条主线，并继续增配港股。

　　1)短期调整带来更多机会，在A股建议结合流动性预期修复和业绩超预期主线展开配置。首先，建议继续从“五大安全”战略层面出发，重点关注当前仍具性价比的品种，包括科技安全(半导体设备、信创)、资源安全(稀土)、国防安全(军工)和受益于通胀和涨价的农业(饲料、种子)。其次，从行业景气层面出发，建议把握海外工业品涨价补库存以及国内可选消费轮动主线中，2020年报和2021年一季报业绩有望超预期的高弹性品种，包括工业板块的铜、锂、民营炼化、光伏；消费板块中的白酒龙头、调味品，以及受益于“就地过年”的家电、个护、家居等；科技板块中的安防、消费电子、运营商、智能驾驶、云计算；医药板块中的医疗器械、CXO等。

　　2)南下资金持续流入，港股中内地机构偏好和估值“洼地”两条主线持续受益。在A港股两市近期调整中，南下资金依然保持了较高的净流入，上周日均规模仍在133亿元高位，AH股折溢价指数也仍在回落通道中，国内机构偏好集中以及相对估值“洼地”两条主线中的品种值得重点关注；包括互联网龙头、电新运营商、在线教育等。