和信投顾：独角兽周期或影响A股的市场格局

　　日前，随着药明康德(603259,股吧)、工业富联(601138,股吧)、宁德时代(300750,股吧)的上市，加上国家对独角兽基金的设立，A股市场可以理解为发生了阶段性格局上的变化即市场独角兽周期特征明显，也深为A股各类投资者广泛关注。从未来股票市场的影响来看，其将是深入与中期性的，市场格局或发生较大变化。

　　表1：三家独角兽企业发行募集资金净额情况

　　从IPO市场变化来看，今年4月下旬之后，虽然IPO家数减少，但上述三只独角兽企业的募集资金却出现了快速大幅度增长，3家企业IPO募集资金净额高达340亿元左右，相当于100多家中小企业(平均每家3亿元)的IPO募集规模，可谓是发行规模急增，独角兽企业快速通道阶段性占据明显的一级市场格局体现。

　　图1：近一年各月份IPO家数变化情况

　　注：依据WIND数据绘制 和信研究

　　图2：近一年各月份IPO募集资金变化情况

　　注：依据WIND数据绘制 和信研究

　　投资界对于10亿美元以上估值，并且创办时间相对较短的公司的称之为“独角兽”。诚然美国市场此类公司表现明显，而中国公司在美上市企业也体现了一个周期性影响，但由于独角兽公司由于其创办周期较短，且不少公司估值过高，往往出现公司分化的表现，体现出分化风险与机会，但真正能够持续做大做强的公司却非常有限。

　　同时，我们研究成熟市场发现，比如美国市场退市政策的相对完善，也体现了部分独角兽公司的退市情况发生。据中国证监会研究中心统计显示：纳斯达克每年有大约8%的公司退市，其中大约一半是强制退市。纽交所的退市率大约为6%，其中约1/3是强制退市。由于退市企业和IPO企业数量相当，美国股票市场相对健康，优胜劣汰机制明显，这也是市场活力不断体现的较为关键因素。比如，曾估值90亿美元的血液检测创业公司Theranos，因夸大营收目标+技术虚假陈述，使得公司沦为“硅谷的严重教训”，市值一路下跌；美国第二大团购网站LivingSocial，因为过度扩张+市场定位不清+创新不足，导致其走向“卖身之路”。

　　从香港证券市场情况来看，今年以来，多只独角兽企业破发并产生股票价格的分化，显示独角兽企业的分化风险。平安好医生作为今年在香港上市的第一只科技独角兽，上市不久便跌破发行价。6月1日收盘价为44.65港元，比发行价54.8港元跌去约18%。与平安好医生同为港股新经济代表的众安在线、易鑫集团、阅文集团、雷蛇，都曾获得很高的超额认购倍数，但上市后股价不尽如人意，纷纷破发。目前，阅文集团距离股价最高时“缩水”30%，众安在线距离股价最高时“缩水”超44%，雷蛇距离股价最高时“缩水”56%。较早在港上市的科技公司也陷入“破发”境地。2016年12月在港上市的美图公司，今年6月1日收盘价为每股8.48港元，低于8.5港元的发行价。

　　对于目前我国资本市场的发展，笔者认为，优胜劣汰机制的完善与严格执行至关重要。

　　2018年4月25日，首只通过IPO上市的中概股药明康德公布了中签结果，这家被称为“医药界华为”的巨型“独角兽”受到了投资者的热捧，网上中签率低至0.061%，拉开了2018年“独角兽”行情的序幕。随后，工业富联、宁德时代紧随其后，而管理层面批准设立6家独角兽基金等。这些均显示A股的独角兽快速IPO通道正式打开，今后独角兽企业冲线A股市场的将不断增加，加之CDR试点之后，通过快速通道回归A股的独角兽企业会成为常态。而投资者对于新股的炒作热情持续性通常不够持久，喜新厌旧的迹象十分明显，如此一来，在新的独角兽新股上市之后，此前上市的独角兽股票将可能被投资者逐渐抛弃，而此前公司股票被炒高的估值也会逐渐回归理性。如果对比成熟市场来看，成功的企业毕竟是少数，如果退市政策的不断完善也可能加大此类股票的投资风险。

　　从目前市场运行来看，市场存量博弈的背景较为明显。和信跟踪2018年6月以来各类市场资金变化来看，单日能够突破日成交4000亿的时间较少，而2018年6月19日，上海综指破位3000点，正是市场格局影响及市场品种资金争夺的结果影响，比如6月13日，工业富联单日市场成交158亿元，使得资金争夺沉淀的影响具有深度。此间，虽然品种机会仍不时体现，但市场主力资金出现的了犹豫变化特征，如果对照超大单及中小单的变化来看，超大单与主力资金运行轨迹变化趋同，因此在存量博弈的市场中，如果独角兽企业的上市带来资金分流或估值冲高后回落，也将可能因存量博弈性质而出现一个量不支价的回落，体现一定的投资风险。

　　研究认为，世界主要资本市场均体现退市与上市的制度对应。退市与上市，是资本市场两端的基础性制度，相互制约又相互平衡。优胜劣汰乃资本市场之本。研究认为，资本市场需要一个有效的发行上市制度，更重要的是要建立一个通畅有序的退市制度。从当前市场情况来看，虽然业界为此呼吁和努力多年，但由于认识的偏差和利益的驱动，这个问题的解决没有完善或缺少刚性制度，好在制度严格完善正在路上。

　　市场竞争、优胜劣汰机制是市场经济的一般规律，独角兽股票也一样最终遵循此规律运行，体现机会与风险的共存。如何让上市公司、投资者与市场主体等自觉认识到这一点，才可能接受它的挑战，并主动引进这种机制于企业经营，提升竞争力。承认优胜劣汰机制的客观性，方能使市场参与者与主体能在经营中确立起生存竞争的意识，感受到竞争氛围带来的外在压力，从而不断进取，挖掘既有的可控生产要素的创造潜力，进而推动资本市场的健康发展。

　　研究认为，中国资本市场在规模化与独角兽企业进入市场的周期阶段，不同质地的独角兽股票将体现不同的投资机会或风险，而从估值与未来退市政策的变化来看，能够成功的企业和失败的企业将差异体现，对于此，投资者须密切研究公司财报、估值与同行业企业对比，理性看待这一资本市场周期的变化，防范盲目投资风险，理性投资。可以预见，在大阶段周期内，独角企业将深入的影响市场，其即有负面的也有正面的，关键是品种质地与公司质量、估值风险的差异不同而已。

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