前海开源杨德龙：2019年可能会出现“美股向下、A股向上”

　　2018年行情离收官还剩不到一个月的时间，今年市场的走势是年初几乎所有投资者都没有预料到的，市场出现了大幅下跌，无论是上证还是深证，都出现了比较大的回落。

　　今年市场的下跌主要由两方面的因素导致，一方面是国内政策上实施金融去杠杆来化解前几年积累的高杠杆风险，这导致整个市场的流动性出现了比较大的风险，这是A股市场下跌的重要因素。

　　金融去杠杆从中长期来看是必要的，它是降低我国金融市场系统性风险的重要手段。但是从中短期来看，金融去杠杆节奏过快会造成资产价格的大幅下跌，从而引发股权质押风险。很多上市公司在市场行情好的时候进行了大量的股权质押融资，并将融资的资金进行了投资或用在其他的方面。而在股价下跌之后，一方面质押率在下降，另一方面也没有更多的资金来补充抵押物，这就导致股权质押风险在今年体现得比较明显。

　　我在9月份的时候提出化解股权质押风险是当务之急，确实如果不化解股权质押风险很可能会造成新一轮的踩踏现象，造成市场的恐慌，这是今年市场下跌的一个重要原因。幸运的是，在10月份市场大跌的时候，多个部门联合出台了上千亿的资金来化解股权质押风险，目前股权质押风险基本上得到了有效的化解，市场最大的担忧之一已经得到了缓解。

　　第二个因素是从3月22号起特朗普启动了“301调查”，对中国的出口商品进行加征关税。中美贸易摩擦是年初市场没有预期的一个外部因素的变化，导致很多投资者出现了恐慌的情绪。现在中美贸易重启新的谈判，停止互相加征新的关税并留出90天的时间来进行新的谈判，这很好地减轻了投资者的担忧。

　　今年市场的下跌属于大盘和小盘同时下跌，过去两年表现突出的白马股在今年也出现了大幅补跌，最明显的像白酒、医药等消费白马股在今年出现了很大的获利回吐，当然从跌幅来看还是小于中小创板块的跌幅。

　　由于市场的大幅下跌，今年基金出现了发行极度困难的状况，出现了一些新的特点：第一，新基金发行失败的案例出现了很多，这在以往是很少见的，一般新基金发行即使募集不到两亿的最低规模，也会找一些帮忙资金来实现发行。但是今年基金发行实在困难，可能最终只能发行一两千万，这样无法募集足够的资金来成立基金，只能宣告失败。

　　第二个特征就是小微基金大量出现，低于5000万的基金数量大幅增加，并且有很多基金的规模甚至在平时只有一两千万。第三，今年权益类基金净值出现了大幅回撤，特别是股票类基金跌幅达到20%，混合型基金平均跌幅达到了10%以上，今年表现最好的基金反而是低风险的固收类基金，也就是债券基金或者是货币基金。

　　由于今年债券市场属于小牛行情，债券基金的表现业绩不错。基金行业这三个特点的出现，也是市场见底的一个重要的信号。从历史经验来看，每次基金的发行出现极度困难的时候，就是市场见底的时候。

　　值得注意的是，虽然今年A股市场出现了大幅下跌，但是外资却在加速入场，并且外资入场的速度超过了往年。截至目前，外资流入A股已经超过了2700亿，预计到年底外资流入的资金量会达到3000亿左右。今年A股成功的纳入两大国际指数——MSCI新兴市场指数和富时罗素国际指数，这也是外资大量流入的原因之一。今年之所以能够先后纳入两个国际指数，一方面是沪港通、深港通开通之后，外资进出A股的通道已经基本打通，流动性管理问题方面得到了比较好的解决。

　　第二是中国在制度上对A股进行了改革，例如严格的停复牌制度，对并购重组的停牌事项的缩减，对并购重组最长的停牌期限规定不超过25天，对交易减少不必要的干涉，对并购重组实施宽严并济的监管原则，将IPO被否之后重提重组方案的间隔时间从之前的三年降为六个月等，这都促进了A股市场交易上的活跃。

　　外资大量流入A股市场，一个重要的原因就是很多外资基金要么是按照两大国际指数进行配置的被动投资基金，要么业绩基准就是这两大国际指数，因此可以说外资加大对A股的配置有必然的要求。当然外资大量流入也和A股市场的估值比较低有关。经过了三年的下跌A股的估值已经处于全球主要资本市场最低的位置。现在A股蓝筹股的估值仅是美股的一半不到，和历史上任何时期相比，现在A股的估值都具备比较大的投资吸引力，甚至低于历史上1664点、1849点上的估值。A股估值上的吸引力已经开始吸引包括外资在内的机构资金争相入场，像养老金、险资、公募基金、私募基金在此时都在考虑入场抄底一些优质的个股。

　　10月份是A股市场下跌最惨烈的一个月，深证指数一度跌破2500点整数关口，创出2449点的新低，可以说是四年来的新低。在整个市场极度悲观的时候，前海开源基金联席董事长王宏远先生提出“棋局明朗、全面加仓”。我也坚持认为A股市场的大幅下跌已经跌出了价值，2019年将是一轮慢牛长牛行情的起点，建议投资者在市场的底部要坚定信心，战胜恐慌心理，贯彻价值投资理念，配置优质股票。

　　展望2019年，我认为从经济面来看，我国的经济增速有一定的下行压力，但是不会出现较大幅度的下降。GDP应该还是在6.5%左右，CPI也会控制在3%以内，属于良性通胀。美联储在2019年加息的次数会大幅低于预期，甚至可能会在2019年结束美联储的加息周期，这将为中国央行实施宽松的货币政策甚至降息提供了比较好的国际环境。在2019年降低存款准备金率是确定的，而降息是有可能性的，央行的货币政策放宽松是有利于A股市场走强的。

　　现在我国经济发展面临新的局面，大家要习惯于在有贸易摩擦的背景之下来进行投资。我国经济转型和结构升级趋势不会改变，虽然我国经济已经从高速增长阶段进入到高质量增长阶段，但是投资机会依然会不断地涌现。

　　现在我们要注意到经济增长的两大变化，第一大变化，经济增长的结构发生了巨大的变化，消费已经超过投资和出口的贡献，成为推动GDP增长最重要的一个因素，贡献率已经超过了60%。第二点，第三产业服务业对GDP的贡献已经超过了第一产业和第二产业，新兴产业在我国经济中的贡献越来越大。

　　以BATJ为代表的新兴产业公司已经成为世界领头的新兴产业公司，可惜的是BATJ都不在A股上市，这也导致A股市场并不能较好地代表中国经济的发展状况。实际上中国新经济的发展是如火如荼的，像最近在港股上市的美团、在美股上市的拼多多等，都属于消费+互联网的模式发展起来的企业，和BATJ发展起来的模式创新有相似之处。

　　我国在2019年经济转型还会继续推进，新兴产业还会得到长足的发展。从市场的大势来看，2019年将会出现修复是上涨，上涨的第一目标位是重新站上3000点整数关口，第二目标位再度实现“千点大反弹”，也就是收复3500点左右的失地。

　　美股在科技股带领之下连续上涨了九年之久，后市可能会出现见顶回落的风险，而美股的大跌将会对全球资本市场造成一定的影响，对A股市场的影响则偏短期。

　　从中期来看，美股的大跌对A股市场的走势不一定是坏事。一方面，美股的大跌会导致一部分资本从美股获利了结流到A股这一低估值的市场，这也是今年以来外资大量流入A股的一个原因。另一方面，美股的大跌会导致特朗普在美国国内面临更大的压力，从而在贸易政策方面做出相应的调整，这对于缓解市场的担忧、促进中美之间早日达成一致协议是有利的。在美股上涨了九年之后，2019年可能会出现“美股向下、A股向上”的组合。这种组合的出现也意味着近三年来美股和A股拉开的“喇叭口”可能会有所收窄。

　　当然，A股市场的机会更多体现为结构性机会。对于结构性的机会，我觉得大家要继续关注两个方面，一个方面是传统的消费行业带来的投资机会，消费现在已经成为推动我国经济增长最主要的因素。因此无论是受益于消费升级的品牌消费品，还是受益于消费总量扩张的一般消费品都会产生伟大的公司，当然也包括新型消费，比如消费电子、消费+互联网模式的企业等。

　　第二类就是科技创新型的企业，也就是科技龙头股。无论是人工智能、互联网，还是新能源行业，都是经济转型的方向，都可以挖掘龙头股的机会。另外可以关注券商板块的机会，如果市场能确认2019年是慢牛行情的起点，那么券商板块无疑会有比较持续的表现力。

　　现在虽然不具备走牛的基础，但是结构性行情会在2019年体现得比较充分，选股的超额收益也会逐步地体现出来。2019年势必会比2018年有更好的投资机会，建议大家继续贯彻价值投资理念，抓住2019年的投资机会。

　　本文作者为杨德龙，现任前海开源基金董事总经理、首席经济学家、投资事业部负责人。2006年7月加入南方基金研究部，曾任汽车行业研究员、首席策略分析师、基金经理；2016年3月加盟前海开源基金。本文仅代表个人观点。