医药生物行业：或科技属性偏强 消费属性偏弱

　　一、医药行业具双重属性

　　经济弱复苏，资金面偏宽松。股市进入全面牛，医药在消费与科技属性上，或科技属性偏强，消费属性偏弱。

　　对于大中市值的龙头股，估值方式以PEG为主，消费的性质偏大。从国内外医药股票历史数据来看，PEG估值在0.7-2.5之间波动，1-2是合理波动区间，1以下、2以上，处于低估与高估区间。G是指未来三年利润复合增速的预期。创新的研发管线、服务型公司的品牌是护城河，越强的公司，则估值水平越高。这一类医药公司我们定义为消费属性的公司，与食品饮料等行业可对比研究。

　　对于创新药与器械、互联网性质的中小市值医药公司，可以用DCF一类的估值方式。与其他科技行业相似，创新、互联网基因的医药公司受整个宏观经济环境影响较大，宏观形势好转，融资环境好，对未来预期好，DCF估值中的上市时间、上市成功率、产品上市后的市占率等影响因子偏乐观，导致股价涨幅巨大。而在融资环境持续困难时期，则反过来，大部分公司的研发进展缓慢，上市时间预期、市占率等预期偏悲观，股价大幅下跌。

　　二、行业估值不具优势

　　消费股的大牛市一般在熊末牛初，这阶段市场沉浸在对未来不确定性上，寻找确定性，抱团取暖消费。待市场真正意识到经济开始复苏时，业绩弹性与想象空间比确定性更让投资者青睐，开始买科技股。周期复苏带来的弹性与消费的跷跷板效应显现。但注册制与流动性因素使得寻找科技股难度加大。对消费股不必完全悲观，消费股的估值韧性或比上一轮周期估值韧性要强，各个行业的波动率在降低，无论周期还是消费。如无内外部大的系统性风险，消费的估值体系或无大的调整可能，个股的波动率或在上升。A股消费股已经进入全球定价体系，性价比是重要考量因素。

　　陆港通开通后，外资偏爱A股低估值消费股。目前消费股的低水位基本被外资与内资保险等长线资金逐渐填平估值洼地。所以，对于A股的医药消费股和美股医药消费股对比的性价比是重要考量因素。从内外部环境来看，消费股的估值韧性或比上一轮周期估值韧性要强，可以看到各个行业的波动率在降低，无论周期还是消费，都在降低。如无内外部大的系统性风险，消费的估值体系或无大的调整可能性。但2016-2019近四年的消费风也是足够长的，有许多公司的估值开始泡沫化，个股的波动率或在上升，也是2020年选择消费股的难题之一。

　　整体上来看，A股医药PEG为2.57，美股医药为2.70，虽然PEG估值略微便宜，但是考虑到分红率等其他因素，二者几乎无差别。相对美股医药，A股医药的性价比被填平。相对沪深300的估值溢价率，医药与电子、计算机等科技行业同处历史平均水平，无行业间比较优势。

　　三、自上而下行业内超配医疗服务

　　泛医疗健康是永远的朝阳行业，医疗支出在上升，东方不亮西方亮。压制工业品价格，保费上升，医疗保险公司受益。医疗服务价格的上升，品牌服务公司的溢价将带来利润的上升。国内保险买方一家独大，医疗服务公立性质多。这些因素决定优质资产慌，才会出现龙头的超高估值溢价。仿制药的价格断崖式下降对行业发展将是挑战。和其他补贴行业一样，一旦抽补太快，企业还没完成技术积累到商业化的进程，大面积企业将迅速坍塌。中国集采仿制药价格整体已经比印度低，印度仿制药占据欧美仿制药1/3市场份额，总市值仅仅4000亿元体量。创新药开发难度在加大，me-too等存在不确定性。国内企业对于新药竞争性谈判和外资相比毫无成本优势。真正想做好创新药要进行欧美申报，企业要有更高的格局。

　　CRO&；；C（D）MO进入世界一流行列具备内外部条件。社会化分工带来的研发外包率持续上升，国内的工程师红利、临床资源丰富、完善的产业链集群。CXO组合是创新药指数+α收益。

　　重点推荐：药明康德(行情603259,诊股)、【美年健康(002044)、股吧】(行情002044,诊股)、泰格医疗、丽珠集团(行情000513,诊股)、康弘药业(行情002773,诊股)、金城医药(行情300233,诊股)、东诚药业(行情002675,诊股)和南微医学(行情688029,诊股)等。

　　风险提示。行业政策高压超预期带来的不确定性风险。

　　四、个股分析

　　美年健康（002044）

　　阿里入股C端将发力

　　民营连锁体检行业赛道好，政策友好。民营医院的优势在于服务好、选择多、营销力强。阿里系入股，依托支付宝等强大的C端平台，阿里的大数据分析能力强，可以有效导流，获客成本将下降，提高精准营销的能力。科技赋能，比如可以AI读片减低医生成本。大型设备配置证等放开更有助于民营体检提供差异化服务。互联网C端超级流量入口，从2020年开始发力，内生发展进入快车道。

　　【泰格医药(300347)、股吧】(行情300347,诊股)

　　大力推进国际化

　　国际化是CRO公司的核心竞争力和必由之路。第一、A+H上市有利于提升公司国际影响力，加快国际融资和全球布局。第二，数量统计方面，从方达收购了BDM的部分股权，有利于从美国进行业务引流，充分发挥国内工程师红利作用。第三，公司与阿斯利康进行了战略合作，目前侧重服务阿斯利康中国区临床，未来有望为其全球多中心临床服务。目前公司海外临床国际化布局已经横跨亚洲、欧洲、美洲、澳洲等十三个国家及地区。