国泰君安证券：日本啤酒业起伏跌宕，朝日重升

　　核心结论

　　投资建议：日本啤酒行业受宏观经济、人口结构、税收政策影响，经历了产量和渠道驱动、产品驱动两大成长阶段及漫长衰退期，同时呈现出非即饮渠道占比高、产品创新追逐低税低价等特征，本土市场高端化空间较小。朝日啤酒抓住核心消费人群代际更迭的机遇，凭创新产品逆袭成为行业第一，行业衰退期则凭借降本增效、多元化布局、高端化的国际业务及稳固的中端基本盘实现了规模稳定、盈利提升。相较日本，中国啤酒龙头的价格升级空间较大，盈利提升有望更明显，建议增持：青岛啤酒(行情600600,诊股)、华润啤酒，受益标的：重庆啤酒(行情600132,诊股)。

　　日本啤酒行业受经济波动和高税负政策影响明显。日本啤酒行业的发展大致可分为战后增长期、行业波动期、高速发展期、产业衰退期四个阶段。经济发展、人口结构变化以及税收政策是综合影响其发展轨迹的底层因素，企业对行业趋势的把握和应变能力决定市场地位。1960-1973年麒麟制霸家庭零售渠道遥遥领先，1973-1985年石油危机下行业停滞，1985-1994年朝日依靠口味创新的产品实现逆袭，1994年泡沫经济破灭后行业进入长期衰退期，受税收政策驱动，低税低价的发泡酒和第三类啤酒相继流行，非即饮渠道占比高，行业高端化空间较小。

　　朝日啤酒绝地重生，在行业衰退期实现盈利提升。朝日啤酒是拥有百年历史的老牌日本酒企，但其市占率在1955-1985年期间连年下滑，一度低至10%。1986年朝日抓住人口代际更迭窗口，推出更受年轻一代消费主力人群偏好的干爽口味产品SuperDry，并通过集中资源、鲜度经营等方式赢得竞争，成功实现逆袭，2001年时以接近40%的市占率超越麒麟成为日本啤酒业第一。在此后漫长的行业衰退期，朝日有效落实降本增效，多元化布局软饮和食品，在海外收购高端品牌提升Super Dry出口的高端形象，并巩固本土中端市场，实现整体规模稳中有增、净利率提升6pct至7%左右。

　　相比日本，中国啤酒企业结构升级、盈利提升空间更大。中国仍处于人均消费水平持续提升、高端消费市场景气阶段，类似日本1980s，但啤酒业税负明显更低；价格敏感度较低的即饮渠道占比达50%，显着高于日本的20%，高端产品生存空间大，高端化成为产品创新方向；中国啤酒主流价格带的中端化升级亦在进行中；综合来看，中国啤酒企业产品结构升级空间更大，叠加降本增效，盈利能力提升有望更为明显。

　　风险提示：原材料成本上涨；天气因素影响需求；疫情反复等