DMA产品遭遇集体回撤

　　今年以来热度较高的DMA(Direct Market Access)产品在12月遭遇集体回撤，引发市场关注。DMA通常指“私募管理人通过和券商收益互换对冲加杠杆的交易模式”，以市场中性策略为主，并带有2-4倍交易杠杆。业内人士表示，今年A股波动大、小盘占优、基差总体不大等，中性策略的DMA产品因其短期收益高受到关注，但近期超额回撤加上基差收敛，导致其短期波动大，有DMA产品单周净值暴跌近8%。

　　据记者了解，今年不少量化私募都利用自有资金布局DMA产品，也有卖给高净值个人客户的，引发市场关于投资者适当性、合规性等方面的诸多议论。就在今年11月初，多家券商收到监管通知，要求严控DMA业务规模。业内人士提醒，此类产品杠杆较高，收益和风险都是成倍地放大的，投资者要谨慎选择。

　　 DMA产品近期遭遇集体回撤

　　某第三方机构提供的业绩监测周报显示，今年12月2日至12月8日，纳入统计的15只DMA产品中，有13只近一周出现亏损，仅2只实现正收益；其中亏损幅度最大的一只DMA产品，采用4倍杠杆，单周净值就回撤了7.69%。

　　“12月8日这周，在小微盘股有较多市值风格风险暴露的量化指增策略，普遍出现‘负超额’。DMA产品的多头头寸，在对冲掉指数下跌之后，也有不小的负收益。”排排网财富管理合伙人夏盛尹说。

　　星阔投资认为，DMA产品近期的回撤主要是基差、alpha以及风格三重回撤导致的。此类产品因为杠杆比例高，发生回撤时，回撤也会放大相应的倍数。“不过这是正常的。加杠杆产品的特点就是风险和收益同时都成比例地放大。”

　　念空科技表示，DMA的回撤本质上是超额收益的回撤以及基差收敛双重因素叠加导致的。沪上某小型量化私募也称，一方面是超额出现回撤，另一方面是基差出现较大的收敛，因此导致了DMA产品出现回撤。

　　沪上某百亿量化私募说，最近中性策略回撤是因为超额回撤叠加基差收敛，而DMA产品因为有杠杆效应，会放大回撤。杠杆是一把双刃剑，中性策略比较好的配置时机是基差较小时。“在前面一个多月，基差有较大幅度的扩大，给策略带来了收益，但也给后续策略运作造成了一定压力。近期贴水有一定收敛，一定程度上有利于后续产品的表现。”

　　多家机构表示高杠杆特征会放大DMA产品的波动性。思源量化创始人、投资总监王雄称，DMA本质是加杠杆的量化中性，放大了超额回撤的波动。

　　大岩资本表示，DMA产品的回撤与超额收益的回撤紧密相关，同时由于DMA产品的杠杆属性和资金成本，会成倍放大超额的回撤，即便是以市场中性策略为主，也同样会由于超额的回撤给产品带来亏损。

　　在汇鸿汇升投资看来，DMA由于其高杠杆的特征，一旦出现回撤，回撤会比较明显。整体上12月8日这周回撤大约在2-3个点左右。DMA产品是今年大热的杠杆产品，整体表现较好，年化收益和波动均较高，适合高风险偏好的专业机构投资者。

　　 DMA产品今年受到追捧

　　据了解，DMA产品的操作方法，通常是私募用自有或募集资金向券商交易柜台支付一定比例的保证金(保证金比例至少在25%，甚至更高)，券商交易柜台收到保证金后提供额外资金，从而达到加杠杆的效果。所以，其本质上是带有杠杆的市场中性策略产品，目前国内已有的相关产品，杠杆倍数普遍在2-4倍。

　　“今年以来小微盘持续强势，市场中性策略在小微盘有所暴露，业绩表现较好，对于DMA产品来说，在中性策略上面加杠杆，在今年震荡的市场环境下，业绩表现十分抢眼，受到市场关注。”格上财富金樟投资研究员关晓敏称，目前DMA产品代销端较少，机构直投、个人高净值较多。

　　汇鸿汇升投资也称，DMA由于其今年收益较高，故而受到投资者欢迎。目前大部分私募并未布局这类产品。DMA主要以自营为主和提供给部分专业机构投资者。

　　记者采访了多家私募机构，前述小型量化私募表示，DMA产品主要是利用券商场外的收益互换的方式、给中性策略加杠杆的模式，所以具体收益等于中性策略收益扣掉资金成本乘以杠杆倍数。近一年主要是由于基差水平相对较低、今年相对收益较高，所以会比较火。“我们目前有这个产品线，一部分来自自营需求，另一部分来自长期跟随我们指增和中性平层产品、对公司比较认可的专业投资者。”

　　王雄解释，DMA产品今年特别受关注有几点原因：第一，指数本身行情一般，指数增强产品线很难有很大表现；第二，今年的对冲成本相对往年偏低；第三，今年的小微市值行情很好。“综合起来，今年DMA产品业绩表现好，我们公司此类产品主要用来自营，因为思源的中低频策略容量还有很多富余，在充分的风险揭示之后，如果高净值客户有需求，也可以考虑对外。”

　　大岩资本称，DMA产品的风险低于指数增强产品，收益高于市场中性产品，其风险收益特征对投资者更具吸引力。“大岩旗下的DMA产品运作一年多的时间，起初是以自有资金和员工为主，近几个月来业绩受到投资者关注，陆续有高净值客户和机构进行申购持有。”

　　念空科技表示，今年A股市场赚钱效应很差，DMA产品主要是加杠杆的中性策略，相对而言收益非常高，所以受到很多客户追捧。“我们一直有布局DMA产品，不过以自营为主。”

　　前述百亿量化私募也说，因为近两年超额收益不错，市场中性策略业绩较好，叠加杠杆效应产品盈利能力强，因此DMA产品受到许多高风险偏好投资者的关注。“我们也有一定的布局，但是整体体量占公司资管比例很小。”

　　监管出手严控DMA规模

　　机构提醒要注意高风险

　　记者了解到，就在今年11月初，多家券商收到监管通知，要求严控DMA业务规模。“目前监管要求管理人每日日终量化DMA业务的口径，严格控制DMA策略业务规模不得超过11月8日的日终规模，也就是说DMA业务将不得新增规模。”夏盛尹说。

　　念空科技表示，DMA产品本质上是属于高风险的一类产品，主要风险来自超额回撤和基差收敛的双杀。“客户要能接受和认识到这类产品的风险收益特征，不要因为盲目追求高收益去购买，要做好合理的资产配置。”

　　夏盛尹称，DMA策略产品由于其“量化中性策略+杠杆”的产品结构，还需承担向券商融资的成本，因此其收益和风险都被放大了。中性产品本身并非无风险产品，一旦出现超额回撤，或基差扩大等不适应中性策略的环境，可能无法覆盖策略成本，会造成净值较大回撤。另外，DMA策略管理人一般会收取很高的业绩分成，投资者要综合考虑风险收益比，谨慎选择。

　　大岩资本表示，DMA产品在运作过程中面临的风险主要为策略端超额回撤的风险以及这类产品面临的监管风险。这要求管理人有效并及时地管理投资策略运作的风险，评估回撤情况，及时调整杠杆比例，同时关注监管政策，及时根据政策调整DMA产品的运营和投资管理。

　　王雄也说，DMA产品的杠杆是加了对冲之后的杠杆，但其风险主要来源于超额收益的环境，如果超额收益环境变差，超额很难获取，则融资成本下的高杠杆是比较难受的，但这类产品主要还是给风险适配的专业机构投资者或自营。

　　事实上，以往DMA产品以机构自营为主，近来部分高净值个人积极申购此类产品，引发诸多关于投资者适当性、合规性等方面的争议。

　　星阔投资提醒，此类产品杠杆较高，收益和风险是成倍地放大。建议投资者深入了解管理人策略的风险收益特征及尾部风险，合理使用杠杆，避免无法预期的极端风险。同时配置的资金注意控制在一定比例，做好最坏情况下出现大幅亏损的准备。

　　汇鸿汇升投资表示，私募机构要充分揭示风险，由于其高杠杆的特点，高收益必然伴随着高风险。对于风险偏好上不能接受短期大幅回撤的投资人，不适合这类高杠杆高风险产品。

　　但是，前述小型量化私募称，对量化产品有深度了解且风险偏好高的专业投资者来说，DMA是一个产品的配置方向，至少他们对于超额和基差的波动是比较了解的，风险承受能力较高。“在防范风险方面，我认为，既要将这个产品的客户控制在更为专业且风险认知程度较高的范围内，也要对客户进行严格充分的风险揭示，告知其可能面临的极端风险。”

　　对此，某大型量化私募直言，DMA产品并不适合国内绝大部分个人投资者。相比普通的市场中性产品，其除了对冲成本外，还需要考虑资金成本。高收益的背后其实也承担了高风险，投资者未必能够真正理解此类产品风险，缺乏对于策略的判断能力，若产品净值或市场本身短期大幅波动，在杠杆作用下波动进一步加剧，其会很难承受，因此DMA产品可能只适合部分机构资金。