嘉澳环保4月28日上市 上海证券：合理估值为22.86-28.58元

　　【嘉澳环保4月28日上市 上海证券：合理估值为22.86-28.58元】公司主要从事环保型增塑剂的研发、生产和销售，目前已经形成了以环氧类、石化类、多功能复合类三大系列为主的环保型增塑剂产品体系，产品广泛应用于电线电缆、人造革、植绒、塑料薄膜等产业用塑领域。　　嘉澳环保(603822)

　　【基本信息】

　　公司主要从事环保型增塑剂的研发、生产和销售，目前已经形成了以环氧类、石化类、多功能复合类三大系列为主的环保型增塑剂产品体系，产品广泛应用于电线电缆、人造革、植绒、塑料薄膜等产业用塑领域。(点击进入>>>嘉澳环保吧)　

　　【筹集资金将用于的项目】

　　上海证券：嘉澳环保合理估值为 22.86-28.58元

　　环保型增塑剂优势生产企业

　　公司主要从事环保型增塑剂的研发、生产与销售，经过多年的积累，目前已经形成了以环氧类、石化类、多功能复合类三大系列为主的环保型增塑剂产品体系，主要包括环氧大豆油、环氧脂肪酸甲酯、石化类环保型增塑剂和多功能复合型增塑剂等系列产品， 产品广泛用于电线电缆、人造革、植绒、灯箱膜、塑料薄膜、塑料地板革、户外用水管等塑料制品。经过多年的自主研发创新、市场开拓等，公司核心竞争力不断增强，目前已经逐渐成长为国内拥有自主知识产权并能规模化生产环保型增塑剂产品的知名企业之一。

　　募投项目提升生产规模

　　本次发行募集资金将投入年产 6 万吨环氧植物油脂增塑剂项目、技术中心建设项目以及补充营运资金。 募投项目有利于扩大公司产品的生产规模，并进一步提高产品品质、降低生产成本，满足不断增长的市场需求，增强公司在环保型增塑剂领域的优势地位。

　　盈利预测

　　根据募投项目建设进度情况，我们预计 2016、2017 年归于母公司的净利润分别为 4192 万元和 4615 万元，同比增速分别为 7.90%和10.07%，相应的稀释后每股收益为 0.57 元和 0.63 元。

　　定价结论

　　本次拟发行股份 1835 万股，发行后总股本 7335 万股，公司发行价格为 11.76 元/股。 综合考虑可比同行业公司的估值情况及公司的成长性， 我们认为给予公司合理估值定价为 22.86-28.58 元，对应 2016年每股收益的 40-50 倍市盈率。

　　财富证券：嘉澳环保合理估值区间为14.5-17.4元

　　主营环保型增塑剂，成长空间大。 公司主要从事环保型增塑剂的研发、生产和销售，已形成以环氧类、石化类、多功能复合类三大系列为主的产品体系，包括环氧大豆油、环氧脂肪酸甲酯、石化类环保型增塑剂和多功能复合型增塑剂等系列产品。公司产品主要应用于 PVC 塑料制品的加工改性(提升加工性能、可塑性和柔韧性)，相比传统通用型增塑剂，可同时满足对PVC 塑料制品无毒环保的要求。 欧盟近年传统的邻苯类增塑剂用量已下降到 35%以下，而我国传统邻苯类增塑剂仍占总消费量的 80%以上，环保型增塑剂不到总消费量的 20%。 随着欧盟REACH 法规的推出、台湾塑化剂及我国白酒塑化剂风波的影响， 未来大力发展无毒、环保增塑剂已成为趋势。

　　公司目前拥有环保型增塑剂产能 9 万吨，生产能力在国内位居前列，且主要产品均通过 REACH 认证和 SGS 多项标准检测。 2013 年我国增塑剂产品产量 234 万吨左右，中国增塑剂行业协会预测，至 2020 年，国内增塑剂需求量将达到 365 万吨。行业总需求的稳步增长及对传统通用产品的替代，为公司提供了广阔的成长空间。

　　业绩稳定、 毛利率不断优化。 2013/2014/2015 年公司营业收入分别为 5.97/5.87/5.12 亿元，实现归属母公司净利润分别为3214.31/3616.16/3885.52 万元， 表现均较为稳定。 相比之下， 公司毛利率稳步提升， 2013/2014/2015 年分别为 13.24%/14.98%/17.46%，主要是由于环氧大豆油产品营收占比(38.62%/40.45%/41.74%)与毛利率(10.83%/15.78%/21.35%) 的双升。 未来，随着公司环保型增塑剂产品的应用领域进一步扩展，儿童玩具、健身器材、汽车配饰等领域客户的增长，公司业绩与毛利率有望进一步提升。

　　下游产业持续景气确保行业需求稳定增长。 PVC 塑料制品是增塑剂行业的主要下游端产品，目前 PVC 已成为我国最大的通用型合成树脂材料， 2000-2014年PVC树脂产品产量从240万吨增长至1630万吨， 年均复合增长率高达14.67%。未来在国家“以塑代钢”、“以塑代木”等政策背景下， PVC制品行业将处于快速发展之中。受益于此，我国增塑剂需求量将随之增长，据中国增塑剂行业协会预测，至2020年国内增塑剂需求量将高达365万吨。同时，在我国鼓励环保类产品应用的产业政策导向下，随着环保型增塑剂技术的日趋成熟， 下游塑料制品加工企业将逐步通过技术革新、工艺配方改进等措施采用成本更为低廉、环保型增塑剂替代传统增塑剂品种。未来，环保型增塑剂市场的快速扩张已成为必然趋势。

　　募集资金投向。 公司本次拟公开发行不超过1835万股， 募集资金不超过2.16亿元，用于以下三个项目： 1、 年产6万吨环氧植物油脂增塑剂项目，拟投入1.5亿元； 2、 技术中心建设项目，拟投入0.5亿元；3、 补充运营资金，拟投入1亿元。 资金缺口将通过银行借款等方式自筹解决。

　　此次募集资金到位后，将有助于企业把握行业发展时机， 加快技术进步与产品创新，同时扩大毛利高、需求旺盛的环氧植物油脂增塑剂产能， 进一步提高行业竞争优势。

　　盈利预测与估值。 2013-2015年间， 公司下游产品聚氯乙烯树脂(PVC)的表观消费保持较为稳定增长，分别同比增长12.0%/14.0%/10.7%。 2014-2015年间，公司主营产品销量分别同比增长5.1%/7.7 %， 销售均价分别同比下降7.8%/19.2%。 考虑到公司下游产品持续景气， 募集资金到位后项目承接能力较强， 但新增产能项目建设期达2年， 我们预计公司2016/2017 年营业收入分别为5.0/5.5亿元，净利润分别为0.43/0.49亿元， 按公开发行1835 万新股摊薄，对应每股收益分别为0.58元和0.67元，给予公司2016 年业绩25-30倍PE， 合理估值区间为14.5-17.4元。

　　主要风险提示。 原材料价格波动； 市场竞争加剧。