雨润偿债能力恶化及实际控制人被执行监视居住点评
摘要: 事件香港上市公司中国雨润公告其实际控制人祝义财被执行监视居住措施,祝义财也是短融中票发行人南京雨润食品有限公司的实际控制人。短融中票发行人南京雨润食品有限公司的香港上市母公司中国雨润(1068.HK)
事件香港上市公司中国雨润公告其实际控制人祝义财被执行监视居住措施,祝义财也是短融中票发行人南京雨润食品有限公司的实际控制人。短融中票发行人南京雨润食品有限公司的香港上市母公司中国雨润(1068.HK)3月30日公告,其于3月26日下午收到公司实际控制人祝义财家属的通知,自15年3月23日起,检察机关对祝义财先生在中国境内执行指定居所监视居住的措施。中国雨润自27日起停牌至今,同属祝义财控制的另一家上市公司中央商场(600280.SH)27日停牌一天。
点评债券发行人雨润食品主营生猪屠宰和肉食品加工业,12-13年发行中票时中金评分为4,15年发行短融时由于财务指标恶化比较明显,中金评分下调两档至5+。南京雨润食品有限公司(“雨润食品”)曾于12年10月发行3年期中票13亿元(12雨润MTN1),13年5月发行3年期中票10亿元(13雨润MTN1),15年3月发行1年期短融5亿元(15雨润CP001),新世纪一直给予主体评级AA。12年发行中票时中金主体评分4,15年3月发行短融时考虑到公司近年盈利及偿债指标恶化比较明显,评分下调两小档至5+。
结合公司近年的经营状况、财务状况和实际控制人事件来看,目前主要存在以下问题(主要财务指标见图表1):
一、公司主营生猪屠宰业务,食品安全问题和产能利用率低使得公司12年起盈利恶化程度明显高于同行业企业,后续看这两个负面因素对于公司盈利的不利影响仍将持续。雨润食品为中国雨润在境内的业务运营实体,主营生猪屠宰和肉食品加工业务,其中生猪屠宰收入占比超过85%,主要是将生猪通过屠宰、预冷、分割、冷冻等工艺加工而成。我们认为公司12年以来的盈利恶化除了受到行业需求趋缓的影响,更重要的是受到下面两个因素影响:一是11年以来,关于雨润食品安全的负面报道层出不穷,给公司经营带来较大负面影响。为了维持市场份额,公司12年主动采取低价让利策略,导致毛利率降至0.5%,收入也同比下滑14%。13年公司主动削减经营亏损的生鲜终端,在收入继续下滑的同时带来了毛利率的小幅提升,但仍不足3%,远远低于11年及以前10%甚至以上的水平。二是公司前几年新建收购产能较多,12年以来需求下滑导致产能利用率大幅下滑。根据短融募集说明书披露,2011-2013年公司屠宰业务的产能利用率分别为30.11%、22.90%和15.79%,深加工业务的产能利用率分别为64.93%、23.44%和25.75%。在产能利用率较低的情况下,折旧等固定成本高企,进一步摊薄了公司的毛利率水平。后续看,消费升级导致猪肉产品消费占比下降,而14年8月公司再度爆出食品安全方面的负面新闻,这些因素都将导致公司产能利用率难以明显提升,从而后续盈利改善空间有限。
二、目前公司净利润主要来自地方政府对于其在当地建厂的补贴,但随着产能布局完成,补贴可持续性存疑。由于主业盈利的大幅恶化,加上产品促销和债务提升导致管理费用和财务费用高企,公司12年以来营业利润持续大幅亏损。12-13年公司分别获得补贴收入6.2亿元和4.5亿元,是公司12年以来净利润的主要来源。但是该补贴主要是因公司在地方建厂投资而获得的当地政府补助,随着公司全国产能布局的逐步完成,13年以来投资已明显放缓,后续补贴收入可持续性存疑。
公司,12,产能,13,发行